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Monatliche Einschätzungen zur Asset-Allocation

November 2019
Marketingdokument

Barometer: Es klart ein wenig auf

Die Zentralbanken öffnen erneut die Geldschleusen und wirken damit den Sorgen über Wachstum und Unternehmensgewinnen entgegen. Die Aussichten für Schwellenländeranlagen verbessern sich daher.

01

Asset-Allocation: Hoffnungsschimmer

Die US-Notenbank und die Europäische Zentralbank treten erneut auf das geldpolitische Gaspedal. Die USA und China halten sich mit ihren Kampfansagen im Handelsstreit zurück. Und unser Konjunkturfrühindikator lässt erste positive Anzeichen erkennen.

Hinter China allerdings stehen nach wie vor Fragezeichen und in Deutschland ist die Lage weiterhin sehr angespannt. Insgesamt scheint es aber, dass sich die globale konjunkturelle Grosswetterlage aufhellt. Wir haben daher beschlossen, unsere Aktienallokation von untergewichtet auf neutral zu erhöhen, einhergehend mit einer Reduzierung unserer Liquiditätsposition.

Monatsübersicht: Asset-Allocation
November 2019
MONATSÜBERSICHT: ASSET-ALLOCATION
Quelle: Pictet Asset Management

Unseren Konjunkturzyklusindikatoren zufolge liegen die globalen Wachstumsaussichten weiter unter dem Potenzial, aber unser Frühindikator deutet auf eine gewisse konjunkturelle Verbesserung in den kommenden Monaten hin. Dies ist zum Grossteil auf zunehmend positive Daten aus dem verarbeitenden Gewerbe und der Industrie in den USA sowie das erstaunlich robuste Konsumverhalten der Amerikaner zurückzuführen. Wenn die handelspolitischen Gespräche zwischen China und den USA in einen Kompromiss münden – und sei er auch noch so zaghaft –, dürfte sich das Geschäftsklima deutlich verbessern.

Eine Entspannung im Handelsstreit wäre vor allem für China von Vorteil. Auch wenn die Frühindikatoren des Landes auf eine Verbesserung hindeuten, wird die Wirtschaft weiterhin durch den Rückgang privater Investitionen, die schwachen Konsumausgaben und den massiven Abbau der Bestände infolge der Afrikanischen Schweinepest belastet. Deutschland, das vermutlich in einer Rezession steckt, wartet aufgrund seiner Abhängigkeit von Fertigung und Exporten ebenfalls sehnsüchtig auf gute Nachrichten von der Handelsfront.

Abb. 1. Richtungsweisend

Globaler Konjunkturfrühindikator, 3M/3M annualisiert

Globaler Konjunkturfrühindikator, 3M/3M annualisiert
Quelle: Pictet Asset Management. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 31.01.2017 bis 30.09.2019.

Die globalen Liquiditätsbedingungen sind für die risikoreicheren Anlageklassen neutral. Die US-Notenbank scheint erpicht darauf zu sein, ihre quantitative Straffung mit Eingriffen am Repo-Markt wieder zurückzufahren. Offiziell ist das zwar keine quantitative Lockerung, aber der Effekt ist der gleiche. Gleichzeitig hat die Fed dreimal ihre Leitzinsen gesenkt.

Auf dieser Seite des Atlantiks legt die EZB ihr eigenes Lockerungsprogramm auf – ein Abschiedsgeschenk ihres scheidenden Präsidenten Mario Draghi. Hinzu kommt die starke private Kreditvergabe in der Eurozone. Einige Schwellenländer haben ebenfalls mit Zinssenkungen begonnen.

China hat noch nicht nachgezogen. Das Land kümmert sich weiter vorrangig um die Bekämpfung von Schattenbanken, während die steigende Inflation – infolge der verheerenden Schweinepest – den Handlungsspielraum der Zentralbank einschränkt. Ein Handelsabkommen könnte jedoch etwas mehr Flexibilität bringen.

Unsere Bewertungsindikatoren haben sich im vergangenen Monat nicht wesentlich verändert, trotz der Rally bei Risikoanlagen und des Ausverkaufs am Anleihenmarkt. Aktien sind im Allgemeinen angemessen bewertet, wobei innerhalb der Anlageklasse die USA weiterhin sehr teuer sind und das Vereinigte Königreich sehr günstig.  Staatsanleihen sind teuer – und Unternehmensanleihen extrem teuer.

Die markttechnischen Indikatoren haben sich gegenüber dem Vormonat ebenfalls kaum verändert – leicht positiv für Anleihen und Aktien sowie unter Berücksichtigung saisonaler Effekte weitgehend neutral für beide Märkte. Bei Staatsanleihen aus der Schweiz und Japan kehren sich die Trendsignale ins Negative.

02

Aktiensektoren und -regionen: Bessere Aussichten für Schwellenländeraktien und Substanzwerte

Die Aussichten für Schwellenländeraktien werden wieder besser. Die Daten deuten auf eine neuerliche Stabilisierung der chinesischen Wirtschaft hin – der erhoffte handelspolitische Waffenstillstand zwischen den USA und China sowie die Wahrscheinlichkeit weiterer Senkungen der US-Zinssätze dürften das Wachstum in den Schwellenländern stützen. Unseren Prognosen zufolge werden die Volkswirtschaften der Schwellenländer dieses Jahr um 4% wachsen – weit mehr als in den Industrieländern.

Unternehmen in Schwellenländern dürften ihre Gewinne im nächsten Jahr um 14% steigern – oder noch mehr, wenn der US-Dollar weiter abwertet.

Wir haben daher Schwellenländeraktien auf übergewichtet angehoben.

Von den meisten Industrieländeraktien hingegen sind wir wenig überzeugt. Unsere grösste Sorge ist, dass die Konsensprognose, wonach die Unternehmensgewinne in den USA, Europa, der Schweiz und Japan 2020 um 8–9% steigen werden, zu optimistisch ist.

Wir bleiben in den USA untergewichtet, dem teuersten Markt, wo wir für 2020 allenfalls mit unveränderten Unternehmensgewinnen rechnen. Britische Aktien haben wir auf neutral reduziert, solange noch nicht klar ist, wie die Parlamentswahlen und die Brexit-Verhandlungen ausgehen werden. Wir bleiben in der Eurozone übergewichtet, wo massive geldpolitische Impulse das Wachstum beleben dürften.

In Zeiten, in denen die Weltwirtschaft nur mässig wächst, haben es Unternehmen aus zyklischen Branchen erfahrungsgemäss schwer, ihre Gewinne zu steigern. Hingegen entwickeln sich Substanzwerte – die zu einem niedrigeren Preis im Verhältnis zu ihren Fundamentaldaten gehandelt werden – in der Regel überdurchschnittlich.

Es überrascht daher kaum, dass Substanzwerte in den vergangenen Monaten ein Revival erlebten, nachdem sie in den letzten zehn Jahren hinter Wachstumswerten zurückgeblieben waren.

Abb. 2 Substanz auf dem Vormarsch
Relatives nachlaufendes KGV 12 Monate:  MSCI Value Index im Vergleich zum MSCI Growth Index
Quelle: Refinitiv; Daten beziehen sich auf den Zeitraum 31.12.1974–30.09.2019

Wir gehen davon aus, dass sich diese Rotation fortsetzt, da der Konjunkturzyklus in eine reifere Phase eintritt. Aus diesen Gründen haben wir Finanzwerte auf übergewichtet hochgestuft. Europäische Banken, deren Aktienkurse stark gelitten haben, erscheinen besonders attraktiv, da es um die private Liquidität der Region – die sich auf einem 10-Jahres-Hoch von 4% bewegt – gut bestellt ist1.

Wir stufen zyklische Konsumgüter auf untergewichtet herab, weil sie typischerweise empfindlich auf Schwankungen in Konjunkturzyklen reagieren.

Wir bevorzugen weiterhin defensive Werte. In Basiskonsumgütern und Gesundheitswerten sind wir übergewichtet.

03

Anleihen und Währungen: Trüb, aber mit Lichtblicken in Schwellenländern

Der Ausblick für globale Anleihen ist weiter düster. Die Bewertungen sind extrem hoch und die Inflation belastet die Renditen. Die Realrenditen liegen mit 1,4% auf einem Rekordtief.

Es gibt aber auch Lichtblicke – bei den Rentenmärkten sind das Schwellenländeranleihen. 

Auch wenn die Rendite von Schwellenländeranleihen in Lokalwährung im Oktober auf einen historischen Tiefstand gesunken ist, bietet die Anlageklasse von allen grossen Anleihemärkten weiterhin den besten Wert. Zunächst einmal ist die Rendite mit 5% immer noch viel höher als bei anderen Anleihen. Darüber hinaus erscheinen Schwellenländerwährungen sehr attraktiv. Nach unserem Modell sind sie um 20–25% gegenüber dem US-Dollar unterbewertet und wir gehen davon aus, dass sich dieser Abstand im kommenden Jahr verringern wird – was den Renditen von Schwellenländeranleihen zusätzlich Auftrieb gibt.

Abb. 3 Positiver Stimmungsindikator
Rendite der chinesischen 10-jährigen Staatsanleihen in %
Chinesische Anleiherenditen
Quelle: Refinitiv. Daten vom 29.10.2018 bis 29.10.2019.

Der Ausblick für Schwellenländerwährungen und -anleihen erscheint aus wirtschaftlicher Perspektive erfreulicher. Wir gehen davon aus, dass von den 22 Schwellenländern, die unser Wirtschaftsteam auf dem Radar hat, nur vier Länder 2020 ein langsameres Wachstum als 2019 verzeichnen werden. Diesen Monat zum Beispiel sind wir gegenüber China aufgrund der robusteren Daten vom September – Verbesserung bei Industrieproduktion, Indikatoren über die Bauaktivität, Metallproduktion und öffentliche Investitionen – und von Hinweisen auf einen versöhnlicheren Ton in den Handelsgesprächen mit den USA positiver eingestellt. Erfreulich ist, dass die Renditen chinesischer Anleihen, die traditionell ein zuverlässiger Stimmungsindikator für Wirtschaftswachstum sind, einem Aufwärtstrend folgen (siehe Abbildung).

Wir haben daher Schwellenländeranleihen in Lokalwährung auf übergewichtet angehoben und weiterhin eine Vorliebe für Unternehmensanleihen aus Schwellenländern.

Wir sehen auch Potenzial bei inflationsindexierten Anleihen, vor allem in den USA, wo die Inflationserwartungen noch nicht zu den harten Daten aufgeschlossen haben: Die US-Kernteuerungsrate bewegt sich weiterhin in der Nähe eines 10-Jahres-Hochs von 2,4%.

Bei Unternehmensanleihen in Industrieländern sind wir generell untergewichtet, weil uns die hohen Bewertungen und die historisch niedrigen Ratings der Unternehmen abschrecken – das Verhältnis von Unternehmen mit CCC-Rating zu solchen mit B-Rating ist sogar höher als während der Energiekrise 2016, einer schlimmen Zeit für Hochzinsanleihen.

Europäische Investment-Grade-Anleihen zum Beispiel rentieren mit mageren 0,4%, auch wenn Deutschland mit der Rezession kokettiert. Das bereitet vor allem jetzt Sorge, wo sich das globale Gewinnwachstum stark abkühlt – unsere Modelle deuten für die kommenden sechs Monate auf stagnierende Gewinne je Aktie hin.

Wir sind bei US-Staatsanleihen neutral gewichtet, in denen sich nach unserer Einschätzung der wahrscheinliche geldpolitische Kurs angemessen widerspiegelt. Für 2019 rechnen wir nicht mit weiteren Zinssenkungen in den USA, und wie es nächstes Jahr aussehen wird, steht in den Sternen. Wenn die Konjunktur enttäuscht, besteht die Gefahr, dass das Mass der Lockerung die aktuellen Erwartungen übertrifft. Ein weiterer Anstieg der Renditen könnte eine gute Gelegenheit für eine Erhöhung der Portfolioduration sein.

Unsere Währungspositionierung ist weitgehend defensiv, mit einer Präferenz für sichere Häfen wie dem Schweizer Franken und Gold. Wir bleiben auch im Pfund Sterling übergewichtet, auf das die jüngsten Brexit-Entwicklungen einen positiven Einfluss hatten.

04

Übersicht weltweite Märkte: Aktien starten nach oben durch

Der Oktober war ein guter Monat für Risikoanlagen. Globale Aktien legten um 3% in Lokalwährung zu, da die Anleger Hinweise auf eine Entspannung im Handelsstreit zwischen den USA und China und geldpolitische Lockerungsmassnahmen der grossen Zentralbanken positiv aufnahmen.

Die US-Notenbank senkte die Leitzinsen um 0,25 Prozentpunkte auf 1,75%, die Währungshüter in Japan und Kanada liessen mögliche Zinssenkungen durchblicken und die EZB drehte den Geldhahn weiter auf. Auch einige Schwellenländer lockerten ihre Geldpolitik, zum Beispiel Brasilien.

Abb. 4 Im Höhenflug
S&P 500 Composite Price Index
S&P 500 Composite Price Index
Quelle: Refinitiv. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 27.10.2017 bis 29.10.2019.

US-Aktien verzeichneten einen Anstieg von 2% und der S&P 500 Index erreichte ein neues Rekordhoch. Die Konjunkturdaten aus China, die stärker ausfielen als erwartet, sorgten dafür, dass sich Schwellenländerländer noch besser entwickelten.

Im Renditemuster von Aktien spiegelte sich die zunehmende Risikobereitschaft wider. Zyklische Sektoren wie Technologie, Finanzen, Immobilien, Industrie und zyklische Konsumgüter verzeichneten eine Outperformance. Defensive Sektoren wie Basiskonsumgüter und Versorger hingegen lagen am Monatsende im roten Bereich.

Auch an Anleihen ging der Kelch nicht vorbei: Die Anlageklasse büsste weltweit 0,5% ein. Staatsanleihen aus Industrieländern verloren an Boden, ebenso europäische Investment-Grade-Unternehmensanleihen – eine der teuersten Unterklassen in unserem Bewertungsmodell.

Britische Staatsanleihen gehörten mit einem Verlust von 2% zu den grössten Verlustbringern, weil Grossbritannien im Oktober einen ungeregelten Brexit abwenden konnte. Andererseits kamen die politischen Entwicklungen dem Pfund Sterling zugute, das 5% gegenüber dem US-Dollar aufwertete und im Oktober von allen grossen Währungen am besten abschnitt.

Die Schwäche des US-Dollars war recht breit abgestützt – offensichtlich stellten Anleger einige der extremen Long-Positionen in der US-Währung glatt. Der Euro, der Schweizer Franken, der chinesische Yen, der koreanische Won, der mexikanische Peso, der brasilianische Real und der russische Rubel legten jeweils um mehr als 1% zu. Gold profitierte ebenfalls von der Schwäche des US-Dollars und kletterte um 2,5% nach oben.

05

Kurzüberblick

Barometer November 2019

Asset-Allocation

Wir stufen Aktien auf neutral hoch und Liquidität auf einfach übergewichtet herunter.

Aktienregionen und -sektoren

Wir heben Schwellenländer und Finanzen auf übergewichtet an und stufen zyklische Konsumgüter auf untergewichtet herab.

Anleihen und Währungen

Wir favorisieren Schwellenländeranleihen in Lokalwährung aufgrund des sich bessernden Konjunkturausblicks und attraktiver Wechselkurse.