Emerging Markets Monitor

Diesen Monat beschäftigen wir uns mit einem der Hauptrisiken, denen die Schwellenländer im kommenden Jahr ausgesetzt sind: höhere Zinssätze. Insbesondere schauen wir uns an, welche Schwellenländer am empfindlichsten darauf reagieren werden und warum. Hierzu greifen wir auf unser proprietäres, auf 12 Risikofaktoren basierendes Modell zurück. Die Ergebnisse sind im Folgenden dargestellt. 

Welche Schwellenländer werden am empfindlichsten auf die weltweit steigenden Zinssätze reagieren?

Abb. 1: Schwellenländer-Scorecard: Empfindlichkeit gegenüber weltweit höheren Zinssätzen (basierend auf 12 Risikofaktoren)

 
Erfreulicherweise gehören die grössten Schwellenländer zu denjenigen, die am unempfindlichsten reagieren werden: Indien, Russland und China. Selbst Brasilien, das letzte Mitglied im BRIC-Club, liegt im zweiten Quartil. 

Am Ende der Tabelle befindet sich eine Gruppe von vier recht grossen Märkten, gemessen am BIP: Chile, Argentinien, Türkei und Südafrika: CATS. Schauen wir uns die Aussichten für jedes dieser Länder an.

Das schlechte Ranking von Chile überrascht, wo doch die Wirtschaft des Landes eine hohe Reife erreicht hat, die politische Führung solide ist und die Fundamentaldaten insgesamt gut aussehen. Eine grosse Schwäche scheint die Auslandsverschuldung zu sein (61,3% des BIP), die höchste der von uns beobachteten lateinamerikanischen Länder. Die gute Nachricht ist, dass nur ein kleiner Teil dieser Auslandsverschuldung kurzfristiger Natur ist (6,0% des BIP).

Ein kurzfristiges Problem

Abb. 2: Auslandsverschuldung Chile, Aufschlüsselung nach Laufzeit (% BIP)

Wir glauben jedoch, dass eine Reihe von Faktoren die Risiken in Chile abschwächen:

• Der Leitzins des Landes und die Inflation sind zurzeit niedrig. 
• Die Währung ist stabil und die Risiken einer starken Abwertung sind sehr gering.
• Zudem scheint sich Chile an einem Wendepunkt im Konjunkturzyklus zu befinden, nachdem es in den letzten Jahren unter niedrigen Rohstoffpreisen zu leiden hatte.

Die Hauptkriterien für das niedrige Ranking Argentiniens sind der Staatshaushalt, die Leistungsbilanz und der niedrige Score bei den Devisenreserven.

Die Ende 2015 gewählte Regierung von Mauricio Macri geht alle drei Problembereiche an.

Pläne zur Bekämpfung des Haushaltsdefizits konzentrieren sich auf die Erhöhung der Preise für den öffentlichen Transport und die Energieversorgung. Die Umsetzung dieser Pläne wird eine Weile dauern, aber wir sind der Meinung, dass der Erdrutschsieg bei den Zwischenwahlen im Oktober die reformwillige Regierung gestärkt hat. 

Das Loch stopfen

Abb. 3: Staatshaushalt Argentiniens (% des BIP)

Das wirtschaftliche Umfeld ist ebenfalls vielversprechend. Die Wirtschaft Argentiniens erholt sich nach der Rezession im letzten Jahr (siehe Schaubild unten). Das Wachstum wird zunehmend vom privaten Konsum und Investitionen getragen. Moody’s und S&P haben das Rating des Landes auf B2 bzw. B+ angehoben, beide mit stabilem Ausblick.

Ein negativer Aspekt ist und bleibt die Inflation, die auf einem hohen Niveau verharrt und den Konsum bremst. Die Inflation dürfte sinken, aber wir gehen davon aus, dass das ehrgeizige Ziel von 8-12% im kommenden Jahr nicht erreicht wird. 

VIELVERSPRECHENDER TREND...

Abb. 4: Argentinien – reales BIP-Wachstum und Entwicklung des Frühindikators

Ganz unten in unserem Ranking liegt die Türkei, deren Fähigkeit zur politischen Normalisierung angezweifelt wird. Der Frühindikator des Landes deutet jedoch auf ein solides Wachstumstempo hin. Eine höhere Auslandsnachfrage, insbesondere seitens der EU und Russlands, haben für Aufschwung im verarbeitenden Gewerbe gesorgt. Der Binnennachfrage hingegen fehlt es noch an Dynamik. 

LEBENSZEICHEN

Abb. 5: Türkei – Wachstum der Industrieproduktion und PMI-Daten

Unserer Einschätzung nach ist aufgrund der jüngsten starken Abwertung der Währung und einer weiteren Beschleunigung der Gesamt- und Kerninflation das grösste Risiko in der Türkei die Inflation. Die Inflationserwartungen sind nicht verankert, worin sich mangelnde Glaubwürdigkeit der Geldpolitik widerspiegelt. Es sieht alles danach aus, dass die türkische Zentralbank ihren Leitzins im Dezember ein weiteres Mal anheben wird, um die Inflation zu bremsen.

Inflation ausser Kontrolle?

Abb. 6: Türkei – Gesamt-VPI, Teuerung Lebensmittel und Nicht-Lebensmittel

Südafrika ist ein weiterer Markt, der sich im Ranking recht weit unten befindet. Überraschend ist dies nicht. Das politische Risiko ist angesichts der unrühmlichen Führung durch Präsident Jacob Zuma weiter ein zentrales Thema. Das Blatt könnte sich jedoch bald wenden.

Auf dem Parteitag der regierenden ANC diese Woche dürfte sich entscheiden, wer als Zumas Nachfolger in den Wahlkampf der Parlamentswahlen 2019 gehen wird. Entweder siegt die Vetternwirtschaft mit Nkosazana Dlamini-Zuma (Zumas Ex-Frau) oder der potenzielle Fortschritt in der Gestalt von Vizepräsident Cyril Ramaphosa.

Wie die Schaubilder unten zeigen, sind die öffentlichen Finanzen (grosses Haushaltsdefizit und steigende öffentliche Verschuldung) das Hauptrisiko für Südafrika. 

HOFFNUNGSLOSER FALL?

LINKES SCHAUBILD: Abb. 7A: Südafrika – Staatlicher Finanzierungssaldo im Verhältnis zum BIP

RECHTES SCHAUBILD: Abb. 7B: Südafrika – Öffentliche Schuldenquote im Verhältnis zum BIP & gesetzliche Beschränkungen

Ein Lichtblick könnte die Erholung der Rohstoffpreise sein, die gewisse Unterstützung bietet. Die Leistungsbilanz verbessert sich durch den zunehmenden Handelsüberschuss. Das dürfte die Abwertung des Rand bremsen und für Kapitalzuflüsse aus dem Ausland sorgen.

Letztendlich entscheidet auch die Dynamik des Konjunkturzyklus der einzelnen Märkte – positiv oder negativ – darüber, wie gut die Länder mit den weltweit steigenden Zinssätzen zurechtkommen. Diese Dynamik hat auch einen Einfluss darauf, wie schnell die Länder ihre Risikofaktor-Scores verbessern können.

In dem Schaubild unten tragen wir jedes Land der „CATS“ in unseren Pictet Regime Indicator ein, der Auskunft darüber gibt, wo sich die verschiedenen Regionen im Konjunkturzyklus befinden. Zudem ist an dem Indikator abzulesen, welche Wachstums-/Inflationssituation für welche Anlageklassen am günstigsten ist.

ENTWICKLUNG DER „CATS“

Abb. 8: Positionierung von Chile, Argentinien, Türkei und Südafrika im Konjunkturzyklus

Fassen wir kurz zusammen:

• In Chile rechnen wir mit einer wenn auch nicht allzu grossen Zunahme des Wachstums und die Inflation dürfte niedrig bleiben.
• In Argentinien dürfte das Wachstum zunehmen und sich auf sehr hohem Niveau einpendeln, wenn die Inflation zurückgeht.
• Die schlechten Wachstumsaussichten für Südafrika dürften sich leicht verbessern, je nachdem, wie der politische Umbau verläuft.
• Das Wachstum in der Türkei wird sich vermutlich etwas verlangsamen und die Inflation wird hoch bleiben.

Was das CATS-Engagement unseres Spezialistenteams für Schwellenländeraktien anbelangt, sind wir in Südafrika, Argentinien und Chile untergewichtet. In der Türkei sind wir zurzeit neutral gewichtet und beschränken unser Engagement auf ausgewählte Bankentitel.  

Aus Top-down-Perspektive ist die Wachstumsdynamik in der Türkei ordentlich, aber wir sind aufgrund des Leistungsbilanzdefizits und einer möglichen Verschlechterung der Haushaltslage vorsichtig. Der türkische Bankensektor scheint von der Einrichtung des Kreditgarantiefonds Anfang des Jahres profitiert zu haben, der die Zinssätze der Banken und demzufolge die Einnahmen steigen liess. Es bleibt abzuwarten, wie lange dieser Effekt andauern wird, vor allem, wenn wir uns die Einlagenseite anschauen, und wie die Banken die Kreditvergaben finanzieren wollen. 

Achtung Lücke

Abb. 9: Prozentsatz der Kredite im Bankensektor in ausländischen Währungen (ausgewählte Schwellenländer)

Wie aus der Abbildung oben hervorgeht, gehören türkische Banken zu den Schwellenländerbanken, die den höchsten Grad an Fremdwährungsfinanzierung in Prozent ihrer Bilanzsumme aufweisen. Hier besteht eine potenzielle Diskrepanz, auf die Anleger achten sollten, wenn sie sich für türkische Banktitel entscheiden.

WICHTIGE MARKTDATEN

30.11.2017