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Reproduciendo: Barómetro: no conviene dejarse llevar por el entusiasmo



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ANÁLISIS MENSUAL DE ASIGNACIÓN DE ACTIVOS

Enero 2020

Barómetro: no conviene dejarse llevar por el entusiasmo

Comienza el año nuevo y la economía global parece asentada sobre una base más estable. Sin embargo, los inversores deberían evitar caer en la autocomplacencia

01

Asignación de activos: prevalece la prudencia

2020 comienza con motivos para el optimismo de los inversores. La economía mundial se va estabilizando a medida que avanzan las negociaciones comerciales entre EE.UU. y China y se despeja la incertidumbre política en el Reino Unido.

Sin embargo, los riesgos persisten. Tanto el conflicto comercial como el Brexit distan mucho de estar totalmente resueltos, la recuperación del crecimiento económico no es del todo convincente y, además, los cambios de año suelen ir acompañados de una mayor volatilidad de los mercados y de unas condiciones de liquidez más restrictivas. Por lo tanto, seguimos neutrales en renta variable, sobreponderados en liquidez y negativos en renta fija.

Fig. 1 Modelo de asignación mensual de activos

Enero de 2020

Modelo de asignación de activos de Pictet

Fuente: Pictet Asset Management

Tras analizar a fondo cada una de las clases de activos, nos inclinamos por los mercados emergentes –tanto en renta variable como en renta fija. Esta opinión se ve respaldada por nuestros indicadores del ciclo económico, que muestran que el crecimiento de los países en desarrollo seguirá siendo superior al de los países desarrollados. Nuestros indicadores adelantados aumentan más rápidamente en los mercados emergentes y los niveles de actividad manufacturera son más elevados. Puede que China haya dejado de ser el motor de crecimiento de facto de los mercados emergentes, pero sus autoridades se han asegurado de que el país tampoco sea un lastre: los dos años de estímulos han calado en la economía real y han conseguido estabilizar las condiciones comerciales.

Por otra parte, en Alemania aparecen los primeros síntomas de mejora gracias al repunte de los pedidos de exportación, mientras que en EE.UU. se mantienen dos estados de ánimo claramente diferenciados –el optimismo de los consumidores frente a la cautela de las empresas, preocupadas por el comercio y las próximas elecciones presidenciales. 

Ni siquiera la abundancia de liquidez –procedente tanto de la Reserva Federal como del sector privado– ha sido suficiente para animar a las empresas estadounidenses a incrementar sus inversiones, y no esperamos que esta situación vaya a cambiar en un futuro próximo.

Los argumentos en contra de cambiar nuestra postura a sobreponderada en renta variable se ven reforzados por nuestro modelo de valoración, que indica que la renta variable global se está encareciendo un poco. A finales de 2019, el ratio precio-beneficio del índice MSCI All World había aumentado hasta 16 veces, desde 14 veces en enero del mismo año.  Sin embargo, la renta variable sigue pareciendo más atractiva que la renta fija (véase la fig. 2), ya que esta última está sumamente cara tanto en términos relativos como absolutos.

Dentro de la renta variable, el Reino Unido es la región más barata con diferencia –una diferencia de valoración que, a nuestro juicio, podría empezar a cerrarse tras la decisiva victoria electoral del partido conservador.

Fig. 2 Renta variable excepcionalmente barata en comparación con la renta fija 
Rentabilidad por beneficios de la renta variable global menos rendimiento de la renta fija global, puntos porcentuales
Rendimiento: renta variable frente a renta fija

Fuente: MSCI, JP Morgan. Datos del período comprendido entre el 01/09/1998 y el 31/12/2019.

Los indicadores técnicos sugieren que, dado el tenue posicionamiento de los inversores en activos británicos, cabe esperar una prolongación de su “rally”. No obstante nuestros datos indican que, a nivel global, los inversores deberían adoptar una postura más prudente. La volatilidad observada ha aumentado desde niveles muy bajos, mientras que la inclinación de la curva ha encarecido la compra de opciones para protegerse frente a las oscilaciones del mercado.
02

Regiones y sectores de renta variable: alcistas en el Reino Unido

Las tensiones políticas parecen estar remitiendo. EE.UU. y China han llegado a un acuerdo comercial limitado, mientras que la abrumadora victoria electoral del primer ministro británico, Boris Johnson, ha aumentado las esperanzas en que el estancamiento causado por el Brexit llegue a su fin. El primer hecho es especialmente positivo para la renta variable emergente, el segundo lo es para la renta variable del Reino Unido. Por eso mantenemos nuestra asignación superior al índice en la primera y elevamos a sobreponderada la segunda.

El Reino Unido lideró el “rally” de fin de año en los mercados de renta variable globales debido al mayor optimismo respecto a que la quinta economía más grande del mundo imitaría a países como Japón, Corea y la India en su aumento del estímulo fiscal para favorecer el crecimiento.

En nuestra opinión, la rentabilidad superior registrada por el mercado británico debería continuar. Los inversores internacionales todavía invierten poco en acciones del Reino Unido, así que esperamos que incrementen su asignación en los próximos meses a medida que se reduzcan las tensiones políticas. También creemos que las empresas británicas podrían convertirse en objetivos de adquisición para empresas extranjeras. 

Fig.3 Repunte previsto: la renta variable británica acortará distancias con su equivalente global
Evolución del mercado de renta variable global frente al de renta variable británica, rentabilidad total en moneda local e índice de la libra esterlina ponderada por el comercio
Gráfico de la renta variable británica y la libra esterlina

Fuente: Refinitiv. Data extraídos de los índices MSCI UK y MSCI World del período comprendido entre el 01/01/1991 y el 31/12/2019.

Las valoraciones de las empresas británicas se encuentran entre las más atractivas del mundo según nuestro análisis, con un ratio precio-beneficio de 14 veces. Su rentabilidad por dividendo, del 5%, es dos veces superior al del índice MSCI All Country World.

Asimismo, el desglose por sectores de los índices británicos denota que los inversores pueden obtener una mayor exposición a los sectores que preferimos a nivel global: títulos de valor cíclicos, como bancos, y defensivos de calidad, como farmacéuticas. 

Aparte de la del Reino Unido, tan solo nos parece atractiva la renta variable emergente. Las perspectivas de crecimiento de las economías en desarrollo siguen siendo mejores que las de los países desarrollados. Las presiones inflacionistas de la región son moderadas –en muchos casos la inflación se sitúa por debajo de la media de los últimos 20 años. Es más, las empresas emergentes deberían seguir beneficiándose de la mayor debilidad del dólar y del estímulo fiscal y monetario de China previsto para los próximos meses.

03

Renta fija y divisas: se multiplican los alicientes de los mercados emergentes

Aunque parezca que gran parte del universo de renta fija está preocupantemente caro, puede encontrarse valor en los bonos emergentes. Por consiguiente, pese a que nos mantenemos infraponderados en renta fija en general, seguimos positivos en deuda emergente.

En nuestra postura subyacen varios factores.  En primer lugar, esperamos que sigan reduciéndose las presiones sobre los precios al consumo en las economías emergentes. De hecho, el diferencial de inflación entre los países emergentes y los desarrollados lleva muchos años disminuyendo –lo que permitirá que los bancos centrales de los mercados emergentes sigan recortando los tipos durante el año próximo.

Los gobiernos de los países emergentes, por su parte, han tendido a inclinarse por la prudencia fiscal, lo que reduce la probabilidad de que se produzcan oleadas inflacionistas. En segundo lugar, los rendimientos reales de los bonos emergentes se sitúan casi 300 puntos básicos por encima de los de los bonos desarrollados lo cual, comparado con la media a largo plazo de entre 150 y 200 puntos básicos, indica que queda margen para nuevas ganancias. En tercer lugar, las divisas emergentes parecen baratas frente al dólar. Esperamos que el billete verde pierda terreno el próximo año, lo que debería ser especialmente favorable para los bonos emergentes en moneda local.

Fig. 4 El genio de la inflación vuelve a entrar en la lámpara
Inflación anual en los mercados emergentes, previsiones del consenso para 2020 frente a objetivos de los bancos centrales,  %
chart4.png

Fuente: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv, Bloomberg – Todos los datos a 30/11/2019

Estamos particularmente positivos en bonos mexicanos y rusos. En ambos países el crecimiento se está acelerando, ambos gobiernos registran superávits presupuestarios primarios, sus ratios de deuda/PIB se encuentran entre los más bajos del mundo, la inflación ha caído muy por debajo del 4% y los tipos oficiales rondan el 7%. Por otra parte, aumentan las expectativas de que China recorte los tipos de interés, en vista del pesimismo de algunos de los datos que se están conociendo –además, es probable que la reducción se produzca antes de las celebraciones del Año Nuevo chino.

Seguimos desconfiando de los mercados de crédito. Los diferenciales de estos bonos son estrechísimos, lo que significa que los inversores no cuentan con un colchón suficiente frente a sorpresas negativas. Por ejemplo, si la guerra comercial volviera a caldearse, los incumplimientos podrían empezar a aumentar. Por otro lado, la pujanza económica en un contexto de limitaciones de capacidad podría dar lugar a presiones inflacionistas, lo cual también provocaría una caída brusca de los bonos.

En los mercados de divisas, seguimos prefiriendo la libra esterlina. La libra ha recuperado algo de terreno desde los mínimos del verano, aunque sigue estando barata si se compara con los fundamentales económicos del Reino Unido. Además, los inversores todavía invierten poco en esta divisa. De todo lo cual se deduce que cualquier avance en las negociaciones comerciales entre el Reino Unido y la Unión Europea podría originar un “rally” importante.


04

Resumen de los mercados globales: bonanza en los mercados bursátiles

2019 fue un buen año para la renta variable y las acciones globales registraron nuevas ganancias en diciembre que elevaron su rentabilidad anual a casi el 27% –el mejor resultado en una década (véase la fig. 5). 

En diciembre, la confianza de los inversores mejoró notablemente gracias a la amplia mayoría lograda por el partido conservador británico, que redujo parte de la incertidumbre causada por el Brexit, así como a los indicios de avances en las negociaciones comerciales entre EE.UU. y China.

Los valores tecnológicos generaron las mejores rentabilidades tanto del mes como del año. Pese al debilitamiento de fundamentales tales como las cifras de ventas, los inversores consideraron que la tecnología tiene un gran potencial de crecimiento a largo plazo.

Las acciones energéticas también salieron bien paradas en diciembre, subiendo un 4,1% tras el acuerdo alcanzado por la OPEP+ para reducir la producción en otros 500.000 barriles diarios y la subsiguiente subida de los precios del crudo.

Los valores de los mercados emergentes fueron los que más subieron en el mes y la bolsa brasileña registró máximos históricos. Pero eso no bastó para desbancar a EE.UU. como el país con mejor rentabilidad durante el año: el S&P 500 cerró con una subida cercana al 32%. 

Fig. 5 Máximo en una década
Renta variable global, rentabilidad interanual en moneda local, % (índice MSCI World All Country)
Gráfico de los mercados de renta variable

Fuente: MSCI. Datos del período comprendido entre el 01/01/1989 y el 31/12/2019.

Los bonos globales cerraron diciembre ligeramente a la baja, recortando sus ganancias de 2019 hasta el 6,1%. La deuda soberana desarrollada perdió terreno durante el mes. En cambio, los inversores prefirieron los mayores rendimientos ofrecidos por los mercados emergentes y los bonos corporativos.

El dólar registró un retroceso generalizado en el último mes del año, con una caída del 1,9% frente a una cesta de divisas. El peso mexicano, el real brasileño, el rublo ruso y el rand sudafricano registraron importantes subidas. El comportamiento de la libra esterlina también fue bueno, con una subida del 2,4% frente al USD debida a la percepción de que los resultados de las elecciones generales reducirían la incertidumbre política. La lira turca fue un caso atípico digno de mención, ya que se vio lastrada por las tensas relaciones con el gobierno de EE.UU. con respecto a Siria y la amenaza de sanciones.

05

Resumen

Barómetro de enero de 2020

Asignación de activos

Mantenemos una postura relativamente cauta, sobreponderada en liquidez, neutral en renta variable e infraponderada en renta fija.

Regiones y sectores de renta variable

La renta variable británica parece atractiva tras las elecciones. También nos hemos vuelto más positivos en finanzas.

Renta fija y divisas

Aunque mantenemos la cautela respecto a la renta fija en general, seguimos sobreponderados en deuda emergente en moneda local. También nos inclinamos por las divisas emergentes y la libra esterlina.