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Este contenido es únicamente para inversores de tipo: Intermediario financiero y Cliente institucional.

Fixed income
Noviembre 2017

El retorno absoluto en la práctica: preparado para todo

La renta fija de retorno absoluto tiene la flexibilidad necesaria para generar rentabilidades atractivas incluso cuando suben los tipos de interés.

Es muy difícil predecir el comportamiento de los mercados en el largo plazo. Por eso evitamos hacerlo en la estrategia Pictet-Absolute Return Fixed Income. En vez de eso, centramos toda nuestra atención en generar rentabilidades positivas para nuestros inversores con independencia de lo que el mercado pueda depararnos. Eso significa que, por ejemplo, no intentamos pronosticar en qué momento exacto los 30 años de mercado alcista de la renta fija llegarán a su (posiblemente repentino) fin, sino más bien preparar nuestra cartera para esa eventualidad.

¿Cómo se consigue eso en la práctica?

Sopesamos las probabilidades. Por ejemplo, creemos que durante los próximos tres a cinco años lo más probable es que los tipos de interés mundiales se mantengan relativamente bajos debido a un crecimiento económico real moderado y a un desapalancamiento continuado. Esto, a su vez, configura nuestra estrategia a largo plazo de invertir en US Treasuries con plazos largos.

Sin embargo, este punto de vista no excluye la posibilidad de que se produzcan subidas moderadas de los tipos, las cuales podrían causar considerables perturbaciones a corto plazo en segmentos del mercado de renta fija que podrían perjudicar a la rentabilidad. Por ello, la tenencia de bonos del Tesoro, por sí sola, sería una postura incongruente con nuestra filosofía centrada en el riesgo, que consiste en crear estrategias distintas de modo que toda la cartera pueda ofrecer rendimientos positivos independientemente de las condiciones existentes en el mercado de bonos.

En otras palabras, nuestro objetivo es generar ganancias para nuestros inversores tanto en mercados alcistas como en mercados bajistas porque, para nosotros, conformarnos con perder menos que un índice de referencia o que la estrategia de un competidor no es una alternativa viable.

Los tipos húngaros bajan aún más, incluso ante el aumento de la inflación
Hungría

Fuente: Bloomberg, a 30/10/2017

Naturalmente, la gestión de riesgos es solo un elemento de nuestro enfoque. También concedemos la máxima importancia a conformar y mantener una cartera diversificada. El hecho de no seguir un índice de referencia nos otorga flexibilidad para invertir en cualquier área de la renta fija global –en todos los países e instrumentos– que consideremos atractiva.

Para reducir el riesgo potencial de una subida de los tipos de interés a nivel mundial, hemos buscado una posición de compensación en títulos que acrecentaran su valor en caso de subida de los tipos de interés. 

Los derivados de tipos de interés de Europa central y oriental, especialmente de Hungría, destacaron como una opción relativamente poco costosa, teniendo en cuenta que los tipos de interés del país son, en nuestra opinión, excesivamente bajos para una economía que está experimentando un aumento de la inflación.

El banco central de Hungría ha estado reduciendo los tipos de interés aun cuando la producción está registrando un fuerte aumento, los salarios se incrementaron en más de un 13 % el año pasado y las presiones inflacionistas son elevadas en comparación con los parámetros regionales. De hecho, actualmente la inflación se encuentra dentro del nivel objetivo del 3 % del banco central, lo que se traduce en una mayor posibilidad de que se produzcan intentos de endurecer la política monetaria.

En este contexto, ahora es el momento de comprar a bajo precio aquellos valores de renta fija húngaros cuyos cupones aumenten cuando suban los tipos de interés. Al realizar nuestras compras a través del mercado de tipos de interés futuros, hemos podido compensar el riesgo de un aumento en los rendimientos de la renta fija global.

Aunque no nos dedicamos a intentar cronometrar los mercados, tenemos siempre presente que pueden cambiar de manera rápida y drástica. Por ejemplo, una vez producido un vuelco en el mercado, la adquisición de cualquier tipo de protección frente caídas aún más acusadas se vuelve muy cara. Esto explica en parte otra de nuestras últimas posiciones.

aplanamiento del diferencial 

Diferencial entre el índice Markit iTraxx Europe Crossover y el índice iBoxx European High Yield, pb

Crossover

Fuente: JP Morgan, a 25/10/2017 

El crédito high yield europeo parece especialmente vulnerable a un cambio negativo en la confianza de los inversores, con unos rendimientos que fluctúan en torno a mínimos históricos. En el supuesto de producirse ventas masivas y flujos de salida sostenidos, los bonos suelen registrar un comportamiento peor que el de sus permutas de incumplimiento crediticio (CDS) -los contratos de seguro que los tenedores de bonos compran como protección frente al impago de créditos.

En tal situación, una manera de generar rentabilidad es a través del índice Markit iTraxx Europe Crossover, que reúne los CDS de 75 de las empresas sub-investment grade con mayor liquidez de Europa. El diferencial entre este índice sintético y su equivalente en efectivo, el índice iBoxx European High Yield, se ha normalizado en torno a cero tras un máximo de 192 puntos básicos a principios de 2016.

Si el mercado de renta fija experimenta una caída, nuestra previsión es que el índice en efectivo debería rendir menos que el sintético a medida que los inversores retiran su dinero de los bonos high yield y la liquidez se deteriora.

Ante tal escenario, una posición corta en el total return swap sobre el índice en efectivo frente al índice de CDS iTraxx debería generar ganacias.

Creemos que esta capacidad para invertir en productos de renta fija en todo el mundo debería beneficiar a nuestros inversores. Cuando las condiciones del mercado de deuda aumentan su complejidad, mantener un enfoque flexible y basado en el valor adquiere aún más importancia.