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Marzo 2018

Aprovechamiento de las divisas para aumentar la rentabilidad en los mercados emergentes

Este año los aspectos económicos y las valoraciones apuntan a una apreciación de las divisas emergentes que podría ofrecer a los inversores una fuente adicional de rentabilidad.

Los inversores en renta fija hacen caso omiso de los tipos de cambio como si no les concernieran. Sin embargo, dichos tipos pueden mermar o aumentar la rentabilidad de una cartera de bonos extranjeros. Por este motivo, en nuestras estrategias de deuda emergente, los incorporamos por su doble condición de factores de riesgo y de fuentes de rentabilidad.

Evidentemente, cada divisa tiene sus propios catalizadores específicos, y los episodios de volatilidad que afectan al mercado de divisas en su conjunto son de sobra conocidos. No obstante, desde una perspectiva a medio plazo, vemos potencial para una apreciación generalizada de las divisas emergentes frente al dólar estadounidense, la cual generaría una subida de la rentabilidad total de la deuda en moneda local.

Rumbo al crecimiento

Tradicionalmente, los mercados emergentes se asocian a un crecimiento económico más rápido que el de sus equivalentes desarrollados –al fin y al cabo, suelen tener cierto terreno que recuperar con respecto a ellos en términos de riqueza.

Últimamente, esa prima de crecimiento ha aumentado hasta los 270 puntos básicos, desde el mínimo de 170 puntos básicos alcanzado en 2015.

Es probable que la diferencia se incremente aún más en los próximos meses debido a dos razones fundamentales. La primera, que los mercados emergentes gozan de una situación particularmente buena para beneficiarse cuando una intensificación del ciclo de inversión impulsa el comercio mundial. Según nuestros modelos, una subida del 1% en los flujos transfronterizos impulsa los resultados económicos de los mercados emergentes en 0,26 puntos porcentuales. En cambio, la repercusión en la actividad de los países desarrollados es de aproximadamente la mitad.

Impulsado por las exportaciones

Crecimiento de las exportaciones mundiales (% interanual, media móvil de 3 meses)

Crecimiento de las exportaciones mundiales (% interanual, media móvil de 3 meses)

Fuente: Pictet Asset Management, BIS, CEIC, Thomson Reuters Datastream. Datos del período comprendido entre el 01/01/2002 y el 31/12/2017.

Las exportaciones mundiales aumentaron un 4,4% en 2017 (véase el gráfico). Este ritmo es el más rápido desde 2011, aunque sigue por debajo de su tendencia de varias décadas y, por lo tanto, podría existir margen para una mayor aceleración. De hecho, creemos que el crecimiento de las exportaciones superará la media a largo plazo del 5,1% antes de alcanzar su máximo, como lo ha hecho en ciclos anteriores.

Por otra parte, los precios de las materias primas y la energía parecen bien respaldados, dado que el crecimiento económico global sigue siendo sólido. Esto debería estimular a los mercados emergentes que produzcan materias primas. Durante los próximos cinco años, prevemos que el crecimiento de los mercados emergentes alcanzará una tasa promedio del 4,6% anual –superior en 300 puntos básicos al de los países desarrollados.

Durante los próximos cinco años, prevemos que el crecimiento anual de los mercados emergentes alcanzará una tasa promedio del 4,6% –superior en 300 puntos básicos al de los países desarrollados.

Esta podría ser una buena noticia para las divisas emergentes.  Históricamente, el diferencial entre el crecimiento del PIB real de los mercados emergentes y el de los desarrollados ha mostrado una fuerte correlación con el tipo de cambio, con un desfase de seis meses. Cuanto mayor es el diferencial de crecimiento, mayor es la debilidad del USD frente a una cesta de divisas emergentes.

La perspectiva del valor

En esta ocasión, los argumentos a favor de una apreciación de las divisas se ven reforzados por el gran atractivo de las valoraciones.

Según nuestros modelos, la infravaloración de las divisas emergentes respecto al USD es de un 15% actualmente. Además, cotizan a algunos de los niveles más baratos observados en las últimas dos décadas (véase el gráfico).

Infravaloradas 

Divisas emergentes: sobrevaloración (+) e infravaloración (-) frente al USD (%)

Divisas emergentes: sobrevaloración (+) e infravaloración (-) frente al USD (%)

*Tipos de cambio no ponderados de 31 mercados emergentes frente al USD **Basada en los precios relativos, productividad relativa y activos extranjeros netos
Fuente: Pictet Asset Management, CEIC, Thomson Reuters Datastream. Datos del período comprendido entre el 01/01/1980 y el 01/03/2018. 

La inflación también juega a nuestro favor. El diferencial de inflación entre los países desarrollados y los emergentes se sitúa en su nivel más bajo de los últimos años (en 140 puntos básicos), lo que favorece aún más a los tipos de cambio.

Sobra decir que los mercados emergentes abarcan un universo muy heterogéneo de países, cada uno de los cuales, a su vez, presenta muchas circunstancias y factores impulsores diferentes de sus economías, tipos de cambio y títulos de renta fija. Por lo tanto, en cualquier posible apreciación generalizada de las divisas emergentes probablemente se producirán algunas excepciones específicas. Es más, incluso para las divisas que sí se aprecien, no es descartable que se produzcan episodios de volatilidad y correcciones a corto plazo, dada la naturaleza de esta clase de activos.

No obstante, la tendencia general a la apreciación no debería verse afectada. Para los inversores en deuda emergente, esto les brinda la oportunidad de aumentar al máximo la rentabilidad mediante la toma de posiciones activas en las divisas respecto de su referencia.