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Oportunidad de inversión en bonos "onshore" en RMB

Julio 2019

Un rayo de luz para los bonos en renmimbis

Por qué la demografía de China acelerará la internacionalización de su mercado de deuda denominada en su divisa local.

El envejecimiento de la población china puede llegar a ser un problema para la segunda economía del mundo pero podría ayudar a transformar su mercado de bonos de 13 billones de USD en una clase de activo internacional.

Para entender la razón, es importante analizar la relación entre la demografía, el ahorro y la balanza de pagos del país.

El porcentaje de población en edad de trabajar (entre 15 y 64 años) alcanzó máximos más o menos hace una década en el 64% y caerá hasta el 52% en 2030, según proyecciones de la ONU.

A medida que la población crece, su gasto total aumenta, especialmente en jubilaciones y sanidad. El gasto en pensiones lleva creciendo desde 2012 más rápido que los ingresos destinados a pensiones.

Además, el déficit mediano anual de las pensiones chinas previsiblemente alcanzará 1,41 billones de RMB en 2050 frente a los 50.000 millones actuales1.

Para cubrir la diferencia, el país deberá recurrir a su ahorro, cuya caída esperada lo situará en el 40% del PIB de cara a 2030 frente a su máximo del 46%.

Esta situación combinada con el incremento del gasto del país indica que solo es cuestión de tiempo antes de que China experimente déficit por cuenta corriente al consumir más de lo que produce.

Esto será un catalizador importante para el mercado de deuda china.

Cuando esto ocurra, el país deberá financiar ese déficit endeudándose más con el extranjero. Dicho de otro modo, pasará de ser exportador de capital a ser importador.

Pekín, consciente de este cambio progresivo, ha adoptado medidas diseñadas para liberalizar los mercados de capital y atraer inversión extranjera.

La apertura del mercado de bonos onshore de China es crucial para estas reformas.

Los movimientos de los proveedores de índices para incorporar bonos chinos en sus referencias más seguidas hace que los inversores deban incluir esa clase de activo en sus carteras.

Desde el lanzamiento del programa "Bond Connect" en 2017, que facilita la inversión extranjera en Hong Kong sin cuentas onshore, las autoridades chinas también han introducido la función "entrega vs. pago" que ha reducido significativamente el riesgo de liquidación.

Pekín también ha declarado una exención fiscal de tres años a los inversores institucionales interesados en bonos, hasta noviembre de 2021. Además, el Banco Popular de China se está planteando relajar las reglas de los repos y otros derivados para los inversores extranjeros.

Estos pasos así como otras medidas adicionales de apertura del mercado garantizarán que los bonos en RMB cobren relevancia en las carteras internacionales.

La propiedad extranjera de dichos bonos alcanzó el récord de 271.000 millones de USD en el primer trimestre, frente a los 160.000 millones al cierre de 2018. Esto se debió parcialmente a la anticipación de los proveedores de índices globales a la hora de incorporar bonos chinos en sus referencias de bonos internacionales más seguidas. 

El índice de bonos Bloomberg-Barclays’ Global Aggregate empezó a incluir bonos chinos en RMB el pasado mes de abril, un movimiento que debería animar a otros proveedores a seguir estos pasos. En resumen, la inclusión en los índices de China probablemente generará flujos entrantes de casi 300.000 millones de USD en los próximos años.

Los inversores internacionales poseen actualmente menos del 3% de esta clase de activo, pero el Banco Popular de China espera que esta cifra alcance el 10-15% a lo largo de la próxima década.

Correlación y divisa

Los bonos denominados en RMB tienen características propias, por lo que su adición a una cartera de renta fija internacional puede alterar su perfil de riesgo y rentabilidad.

Como muestra la imagen 1, la rentabilidad de los bonos en RMB no está especialmente correlacionada con ninguna clase de activo global, ya sean bonos o renta variable.

Imagen 1, mentalidad independiente

Correlación de los bonos onshore chinos con otras clases de activo (%, 100 = correlación perfecta)

Correlación de los bonos en RMB con otras clases de activo

Fuente: Chinabond, JP Morgan, HSBC, Bloomberg. Todos los índices se muestran en USD con rentabilidad total salvo indicación contraria. Basado en datos mensuales desde el 31/10/2008 al 31/12/2018

La rentabilidad de los bonos en RMB también es superior a la de la deuda desarrollada soberana. 

La rentabilidad de los bonos soberanos chinos a 5 años ronda el 3,1%, frente al 1,9% de los bonos de EE.UU., -0,24% de los bonos soberanos japoneses y -0,67% de los bunds alemanes con el mismo vencimiento.

Los inversores en bonos onshore denominados en RMB también se deberían beneficiar de la posibilidad de que la divisa china cobre relevancia internacional. Esta tendencia estructural debería favorecer la apreciación del RMB a largo plazo, lo que supondría una fuente adicional de rentabilidad.

De hecho, la internacionalización del RMB ya está ocurriendo en Asia.

La región ha evolucionado hacia lo que denominamos el bloque RMB, ya que los socios comerciales de China celebran contratos en esta divisa.

El redback ahora es un ancla importante para las divisas asiáticas. Nuestros economistas calculan que las fluctuaciones del RMB explican hasta un 15% de la evolución de los tipos de cambio en Asia, frente al 0% del año 2006. El bloque RMB representa el 23% del PIB mundial, frente al 5% del año 2006.

Esta evolución sugiere que el RMB podría suponer el 13% de las reservas globales de los bancos centrales, siete veces más que la cifra actual.

El programa de infraestructuras chino del Cinturón y Ruta de la Seda, con el que el país promueve préstamos y operaciones en RMB, también debería contribuir a acelerar la internacionalización de su divisa así como a aumentar los flujos de capital hacia los mercados financieros del país y la apertura de su sector bancario y asegurador.

Superación de riesgos

Queda claro que el mercado de bonos onshore chinos empieza a ser un activo esencial para los inversores internacionales con carteras diversificadas. Ahora bien, los inversores deben ser prudentes.

El impago reciente del minorista chino Neoglory sobre su bono cotizado es un recordatorio de los riesgos que pueden existir para las empresas de sectores muy endeudados.

Dicho esto, no creemos que haya riesgos sistémicos de refinanciación en esta clase de activo. Las autoridades chinas están adoptando políticas que ralenticen el crecimiento de la deuda corporativa (véase la imagen 2).

Con estas medidas, Pekín podrá reducir la deuda acumulada con los estímulos anteriores al mismo tiempo que da apoyo a las PYMES, más vulnerables al efecto negativo de la guerra comercial entre China y EE.UU.

Imagen 2, el objetivo
Medidas políticas que reducirán la deuda privada
El sector financiero chino mide su posición

Fuente: People's Bank of China, IMF, Pictet Asset Management, a 03/07/2019

La diferencia entre el crecimiento del crédito y el PIB nominal se ha estrechado hasta el 1% en 2018 frente al 7,3% de 20142.

Reconforta saber que la tasa de impagos en China, inferior al 1,5%, está por debajo de la de muchos mercados desarrollados y emergentes3.

El mercado de deuda onshore denominada en RMB probablemente crecerá rápidamente en los próximos años para satisfacer las necesidades de cambio de la segunda economía mundial. Por estas razones, los inversores internacionales no pueden ignorar su crecimiento.