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Reproduciendo: Más allá de los bonos verdes



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Cómo invertir en renta fija sostenible

Agosto 2020

Más allá de los bonos verdes

El plan de rescate de la Unión Europea supondrá un buen empujón al ya robusto mercado de bonos verdes y a otros instrumentos que promuevan la sostenibilidad. No obstante, los inversores deben ser precavidos porque el color verde tiene muchas tonalidades.

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Un mercado floreciente

El mercado de bonos verdes ha experimentado un gran auge y es probable que siga creciendo, ya que cada vez hay más compañías, gobiernos y organizaciones multinacionales que intentan captar fondos para desarrollar proyectos respetuosos con el medio ambiente, e inversores que perciben el atractivo de estos activos. Por ejemplo, más del 30% del paquete de rescate de 750.000 EUR de la Unión Europea está reservado para proyectos verdes.1 

Sin embargo, como ocurre con cualquier nuevo tipo de inversión, los bonos verdes esconden muchos posibles inconvenientes, aunque solo sea porque muchos de ellos no son tan verdes como afirman. 

Cómo reverdecer el mundo

Los bonos verdes normalmente se emiten para financiar proyectos concretos que contribuyen a reducir las emisiones de gases de efecto invernadero, como infraestructuras de energía renovable, o que ayudan a países o empresas a adaptarse al cambio climático, por ejemplo, protegiendo las zonas costeras frente al aumento del nivel del mar. Se emiten con disposiciones que regulan cómo se asignará la recaudación y suelen tener la calificación crediticia del emisor.

Por tanto, forman parte del abanico de inversión en criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ASG), estrategias de inversión cuya popularidad creciente ha ido de la mano los últimos años de rentabilidades sólidas, especialmente durante la pandemia de la COVID-19.2 Eso ha sido lo mejor. Las inversiones relacionadas con el clima y el medio ambiente serán fundamentales en los próximos años.

Si no se actúa contra al cambio climático, el coste para la economía global podría suponer alrededor del 30% del PIB potencial per cápita en 2100.

Los analistas de la Universidad de Oxford calculan que no remediar el cambio climático podría costar a la economía global alrededor del 30% de su PIB potencial per cápita en 2100.3 Se calcula que, para limitar el calentamiento global a 1,5 grados centígrados sobre los niveles preindustriales, deberían invertirse entre 1.600 y 3.800 billones de USD al año hasta 2050 para reducir los efectos.4

Puede parecer poco realista pero esta suma de dinero existe. Por ejemplo, los subsidios globales en 2015 a la energía fósil ascendieron a 5.000 billones de USD. El mismo año, la financiación en favor del clima ascendió tan solo a 481.000 millones.

Conforme la inversión ASG cobre relevancia, también lo harán los bonos verdes.

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Bonos florecientes

Los bonos verdes apenas existían hace una década. El Banco Europeo de Inversiones (BEI) los emitió por primera vez en 2007 en el marco de una iniciativa de concienciación por el clima.  En 2019 se emitieron bonos verdes por valor de unos 257.000 millones de USD, un 50% más que el año anterior, según Climate Bonds Initiative, que prevé una emisiones por valor de 350.000 millones de USD en el año 2020. (Véase Fig. 1).

Fig. 1 - Reverdecimiento masivo
Emisión anual total de bonos verdes, mil mill. de USD
Emisión anual total de bonos verdes

Fuente: Climate Bonds Initiative. Datos al 30.06.2020, que abarcan el período 31.12.2011-31.12.2019

Hasta ahora, Europa y Estados Unidos han dominado el mercado. Europa representaba 45% de las emisiones globales de bonos verdes en 2019. Este dato puede no sorprender, dada la madurez de los mercados financieros de la región y la importancia que los europeos le dan a la mejora de su entorno. No obstante, otros países han despertado. Las compañías chinas, fundamentalmente bancos, ya son grandes emisores y alcanzaron en 2019 una oferta de 30.000 millones de USD (véase Fig. 2).
Fig. 2  - La riqueza de las naciones
Emisión histórica total de bonos verdes (2012-2019) por país, mil mill. de USD
Emisión histórica de bonos verdes por país

Fuente: Climate Bonds Initiative, UniCredit Research. Periodo del 31-12-2011 al 13-04-2020.

Sin embargo, pese a la velocidad del crecimiento del mercado, todavía supone solo una fracción de la emisión global de bonos, que asciende a 100.000 billones de USD.

Los bancos de desarrollo multilateral (BDM) han sido clave desde el inicio porque están mejor equipados para cumplir con los requisitos de emisión. Para emitir bonos verdes es necesario que los emisores establezcan objetivos bien definidos y permitan una supervisión rigurosa de los proyectos medioambientales que financian. Además, la magnitud de estas operaciones hace que sea necesario llamar a la puerta de los mercados de capitales internacionales, algo fácil para los BDM pero más costoso para otros prestatarios. El BEI y el Banco Mundial siguen figurando entre los principales emisores.

La Asociación Federal Nacional Hipotecaria (Fannie Mae), la agencia gubernamental de hipotecas de EE.UU., es también uno de los grandes emisores de bonos verdes en el marco de su esfuerzo para convertir el sector inmobiliario en más sostenible. El Banco Industrial de China también es un emisor frecuente, al igual que otras instituciones y gobiernos europeos.

Los prestatarios soberanos, cada vez bajo más presión para cumplir con compromisos verdes, probablemente aumentarán sus emisiones. Poco antes de que la pandemia de la COVID-19 alcanzase a Reino Unido, el banco HSBC calculó que los bonos verdes podrían financiar en torno a un cuarto de los compromisos electorales del gobierno del país en gasto de infraestructuras.

Por otra parte, si los 750.000 millones de EUR de la UE destinados al medio ambiente en el plan de recuperación de la pandemia elevan el listón, los mercados de bonos verdes podrían crecer incluso más rápido en el mundo post-COVID.

Sin embargo, los emisores soberanos o vinculados al soberano podrían acabar haciendo triquiñuelas con el sector privado, que también ha descubierto los beneficios de las finanzas verdes. Las instituciones y corporaciones financieras emitieron unos 142.000 millones de USD de bonos verdes durante 2019 y solo las transacciones corporativas crecieron en un 90% respecto al año anterior. 

03

La ecologización del crédito corporativo

A finales de junio de 2020, el mercado de bonos verdes corporativos alcanzó un valor de 468.000 millones de USD.5  Las empresas no financieras supusieron casi un cuarto de toda la oferta de bonos verdes durante 2019 y los tres mayores emisores de este grupo operaban en el sector energético. De hecho, la industria energética y la construcción, de forma conjunta, supusieron la gran parte de las emisiones de bonos corporativos. Históricamente, alrededor del 17% se ha dirigido al transporte y un 13% al sector del agua (váse Fig. 3).
 
Fig. 3 - El poder verde
Emisión de bonos verdes por sector económico (2012-2019), porcentaje sobre el total
Emisión de bonos verdes por sectores económicos

Fuente: Climate Bonds Initiative, UniCredit Research publicado el 13.04.2020. Periodo del 31-12-2011 al 31.12.2019.

Para las empresas, la ventaja es que la demanda de estos bonos suele provenir de un abanico más amplio de inversores de los interesados en emisiones tradicionales de deuda. Además, los datos sugieren que estos inversores suelen estar más comprometidos y mantienen los instrumentos en cartera durante más tiempo que títulos de renta fija tradicionales. Otro atractivo para los emisores es el vencimiento más lejano de estos bonos, lo que significa menos refinanciaciones. Por ejemplo, los bonos verdes (corporativos y públicos) tienen una duración media de casi 8 años, frente a los 7,2 años de la deuda corporativa investment grade global, quizás debido al hecho de que los proyectos medioambientales tienen horizontes temporales largos.

Además, recientemente la emisión se ha ido ampliando por todo el espectro del crédito. Aunque la mayoría de los bonos verdes corporativos tienen una calificación de investment grade, los emisores de high yield, como la empresa de reciclaje y gestión de residuos Paprec, el fabricante de turbinas eólicas Nordex y el fabricante de vidrio O-I Packaging Group también han hecho incursiones en el mercado. Y otras empresas podrían seguir su ejemplo. Las consecuencias de la pandemia del coronavirus podrían dar lugar a que aproximadamente un 44% de los bonos verdes calificados como BBB –una proporción menor que la de los mercados de deuda corporativa en general– se conviertan en ángeles caídos, y caigan en la categoría High Yield.

04

Advertencia a inversores

Los bonos verdes corporativos han logrado mejores rentabilidades que otros tipos de crédito (véase Fig. 4). Sin embargo, la poca transparencia del espectro de las finanzas verdes puede llevar al inversor a confundir los bonos existentes creados del auténtico deseo de una empresa de promover un programa ecológico, con aquellos que son más bien un “ecoblanqueo”. Es decir, los de empresas que emiten deuda como bonos verdes, pero que en realidad utilizan el capital obtenido para otros fines, como la financiación de otros proyectos que considere más relevantes. 

No hay una demarcación clara entre dónde terminan los unos y dónde empiezan los otros. Esto se debe, en parte, a que los bonos verdes pueden no ser necesariamente una financiación afectada específicamente a proyectos, sino que más bien suelen figurar en el balance de la empresa emisora y, por lo tanto, aparecen integrados en la combinación de activos total –razón por la cual a los bonos verdes se les suele asignar la calificación crediticia de la empresa. Las agencias de calificación crediticia tienen cada vez más en cuenta los factores ASG pero es poco probable que sus metodologías de calificación cambien sustancialmente a corto plazo. Al mismo tiempo, los bonos verdes se etiquetan con la huella de carbono del emisor, no con la del proyecto para el cual se captan los fondos.

Fig. 4  - Ventaja sostenible
Rendimiento de los bonos verdes (GREN: índice ICE BoA Merrill Lynch Green Bond) frente a bonos corporativos en euros (ER00: índice ICE BoA Euro Corp IG), rentabilidad total en divisa local, base 100 el 31-12-2010
Gráfico de rentabilidad de los bonos verdes

Fuente: Bloomberg, ICE BoA Merrill Lynch Indices, Pictet Asset Management. Periodo del 31-12-2009 al 27-07-2020. Las rentabilidades pasadas no son una garantía ni un indicador fiable de los futuros resultados.

Por ejemplo, la energética española Respol emitió 500 millones de EUR en bonos en mayo de 2017 afirmando que ahorraría 1,2 millones de toneladas de dióxido de carbono al año. Sin embargo, se excluyó de los principales índices de bonos verdes después de algunas críticas, entre ellas las de la ONG Climate Bonds Initiative, que sostenían que no cambiaba el modelo de negocio de la compañía, sino que simplemente suponía una pequeña mejora.6

Otro ejemplo es Teekay Shuttle Tankers, empresa propietaria de una de las mayores flotas de petroleros del mundo, que se propuso captar un mínimo de 150 millones de USD para construir cuatro nuevos buques de bajo consumo de combustible mediante la emisión de un bono verde. No alcanzó su objetivo, en parte debido a las dudas de los inversores sobre lo ecológico que podría ser un petrolero, por poco combustible que consumiera.7 

Otra complicación es cómo algunos emisores extienden el concepto de bonos verdes a otros objetivos medioambientales. Por ejemplo, los bonos "azules", ligados a inversiones en infraestructuras de agua, o los bonos "sociales" que prometen una amplia repercusión social han ganado interés después de la epidemia global del coronavirus.

A veces resulta conveniente mirar más allá de la etiqueta verde e invertir en valores convencionales emitidos por una empresa verdaderamente respetuosa con el medio ambiente. Algunas compañías con un fuerte componente medioambiental se han apartado de las emisiones de bonos verdes por el tamaño todavía reducido de este mercado y su naturaleza especializada, o porque calculan que los costes adicionales de cumplimiento asociados a los bonos verdes no compensan.

Por esta razón, por ejemplo, de momento solo tres fabricantes de coches han emitido bonos verdes y Tesla, el líder del vehículo eléctrico, no es uno de ellos. Todo ello pese a que el sector ha realizado mayores avances hacia el transporte ecológico, sobre todo en lo referente a electrificación.

Aunque los bonos verdes son realmente atractivos para los emisores soberanos, ya que los diferenciales de los bonos verdes suelen ser menores que los de la deuda convencional según un análisis de Barclays, los beneficios para los inversores no son tan claros. Según este estudio, los bonos verdes soberanos en su conjunto no han demostrado un rendimiento superior a los bonos convencionales ni menos volatilidad, tampoco en momentos de agitación en el mercado. Las ventajas del mercado verde suelen encontrarse en algunos de sus componentes,8 lo que hace que los inversores deban adoptar un enfoque analítico en estas inversiones.

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Establecimiento de estándares

No obstante, a pesar de todas las zonas grises de los bonos verdes, las cosas están mejorando. Parte de esa mejora se debe a la implantación de las mejores prácticas, parte a organismos de la industria y parte a los reguladores.

A través de los organismos de su industria, la Asociación Internacional de Mercados de Capitales, bancos de inversión y otros participantes del mercado de capitales han establecido los Principios de los Bonos Verdes, un conjunto voluntario de directrices que promueven la transparencia y los estándares de información y divulgación de los bonos verdes. Sin embargo, no determinan el tipo de inversiones que pueden considerarse como tal. 

Existe un código voluntario de la industria que determina qué bonos se consideran verdes; la Climate Bonds Initiative ha determinado el abanico de actividades incluidas. A su vez, estas son verificadas por un tercero aprobado por el Climate Bonds Standard and Certification Scheme. Agencias externas e independientes, como Sustainalytics, pueden realizar comprobaciones adicionales sobre hasta qué punto un bono es verde. Y el proveedor de datos Refinitiv lanzó recientemente las primeras clasificaciones de finanzas sostenibles, que ayudarán a conocer a los mejores de cada sector.

El fondo de recuperación de la UE podría suponer un paso importante en la disponibilidad de bonos verdes de bajo riesgo.

Los organismos gubernamentales también se han involucrado, por fin. La UE ha liderado el camino al aprobar la legislación de taxonomía verde y establecer la primera "lista verde" oficial del mundo, que clasifica las actividades económicas medioambientalmente sostenibles y que es clave para que la UE alcance el objetivo de ser neutral en emisiones de carbono en el año 2050. La legislación también es fundamental para el establecimiento de un estándar de bonos verdes en la UE, que ya está en fase de planificación. Esto podría suponer un reto para la industria, ya que se estima que menos de un quinto del índice MSCI Green Bond satisfaría los requisitos de los estándares de bonos verdes de la UE.9

Hasta entonces, el fondo de recuperación recientemente acordado en la UE de 750.000 millones de EUR podría acelerar la disponibilidad de bonos verdes de bajo riesgo, según los análisis de la industria.10 Hasta un tercio de este fondo podría ser gasto verde.

Pero este campo sigue siendo bastante nuevo y cuantificar lo que con frecuencia son aspectos cualitativos de las actividades es muy complicado. Las agencias que califican a las compañías en función de criterios ASG pueden proporcionar evaluaciones muy distintas en función de la ponderación de cada factor, como la industria, la región de las operaciones y las intenciones de la directiva.

Teniendo en cuenta todas las complejidades que conllevan, los inversores deben adoptar un enfoque prudente y analítico. Algunos bonos verdes son más ecológicos que otros. Algunos bonos corporativos convencionales emitidos por empresas responsables con el medio ambiente pueden ser más ecológicos que los bonos verdes. Además, en algunos casos, los fondos obtenidos mediante deuda ordinaria por empresas de industrias contaminantes se destina a inversiones medioambientalmente valiosas –sobre todo cuando la intención de la empresa es cambiar en profundidad la naturaleza de sus actividades. Equilibrar las credenciales medioambientales con los factores sociales también requiere una visión general del mercado. Un bono verde no debe evaluarse sin antes tener en cuenta la estrategia general de la empresa emisora para favorecer un modelo de negocio más ecológico y sostenible.