I am Article Layout

Reproduciendo: Barómetro: la vacuna, una inyección de energía para los títulos cíclicos



Seleccionar un perfil:

Este contenido es únicamente para inversores de tipo: Intermediario financiero y Cliente institucional y Inversor particular.

BARÓMETRO DE LOS MERCADOS FINANCIEROS, PERSPECTIVAS DE INVERSIÓN DE DICIEMBRE

Diciembre 2020

Barómetro: la vacuna, una inyección de energía para los títulos cíclicos

Ante la perspectiva de una vacuna contra la Covid-19, los títulos cíclicos podrían experimentar una recuperación.

01

Asignación de activos: la vacuna es un estímulo pero no una panacea

Comienza a verse la luz al final del túnel del coronavirus.

Los rápidos avances en el desarrollo de una vacuna y el inicio oficial de la transición del presidente electo de EE.UU., Joe Biden, a la Casa Blanca, han contribuido a mejorar las perspectivas para la economía global y los beneficios empresariales.

Dicho esto, los inversores no deberían precipitarse. Se espera que la actividad económica, sobre todo en las economías desarrolladas, se recupere solo de manera gradual en las próximas semanas; los casos de coronavirus siguen aumentando en EE.UU. y no se puede descartar la posibilidad de una tercera oleada de la pandemia en Europa.

Debido a estos riesgos, mantenemos nuestra postura neutral en renta variable y renta fija no “investment grade”.

Fig. 1 - Modelo de asignación mensual de activos
Diciembre
Modelo de asignación de activos

Fuente: Pictet Asset Management

Nuestros indicadores del ciclo económico muestran que la economía global va camino de experimentar una recuperación sólida a partir del segundo trimestre de 2021 gracias, en gran parte, a la mejora de las condiciones en EE.UU. y China.

La diferencia entre las tasas de crecimiento económico de las naciones emergentes y las desarrolladas se está ampliando con la recuperación de la producción industrial de los países en desarrollo por encima de los niveles anteriores al coronavirus (véase la fig. 2). Esta diferencia podría aumentar aún más si el comercio global sigue mejorando y el USD reanuda su bajada.

En EE.UU., el pujante mercado de la vivienda lidera la recuperación, mientras que el sorprendente incremento de pedidos de bienes de equipo denota un repunte de la inversión empresarial. El efectivo acumulado por las empresas –y los hogares– ha alcanzado máximos históricos, y sin duda lo utilizarán si aumenta su confianza.

Los acontecimientos en Washington, donde los legisladores están negociando la magnitud y el alcance del siguiente programa de ayuda frente al coronavirus, también serán cruciales.

La selección de Janet Yellen, expresidenta de la Reserva Federal de EE.UU., como secretaria del Tesoro por parte del presidente electo Biden, podría allanar el camino para un estímulo fiscal enérgico. Yellen siempre ha sido una defensora de que los tipos de interés se mantengan bajos durante más tiempo –una postura que, a nuestro juicio, es compatible con un amplio estímulo fiscal.

Esperamos que incluso una versión reducida del plan de estímulo de Biden sea suficiente para elevar el crecimiento real del consumo personal desde las estimaciones actuales del 5,3% hasta el 6,5% en 2021.

Fig. 2 - Líderes emergentes
Producción industrial de los mercados emergentes frente a los desarrollados (100 = 4T 2019)
Producción industrial de los mercados emergentes frente a los desarrollados

Fuente: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv. Datos del período comprendido entre el 01/01/2018 y el 01/09/2020.

Nuestro análisis de liquidez indica que las condiciones siguen siendo positivas para los activos de más riesgo, aunque menos que hace unos meses. El volumen de estímulo monetario global inyectado en el sistema financiero en proporción al PIB ha caído al 18% desde el máximo del 29% registrado en agosto, a medida que se ralentiza la emisión de dinero de emergencia por parte de los bancos centrales y la creación de crédito soberano. 1

La concesión de préstamos privados también se está estancando. En la zona euro, la encuesta del tercer trimestre del Banco Central Europeo mostró que los bancos estaban endureciendo considerablemente sus condiciones para la concesión de créditos y que la demanda de préstamos corporativos seguía siendo escasa.

Los indicadores de valoración emiten señales de advertencia para la renta variable después de que el reciente "rally" haya llevado a los principales índices a máximos históricos y haya impulsado los múltiplos de beneficios de las acciones globales por encima de 19, frente a la media a largo plazo de 15.

Esperamos que los múltiplos de beneficios de la renta variable se contraigan un 15% el año próximo, paralelamente a una disminución del exceso de liquidez –es decir, de la diferencia entre la tasa de aumento de la masa monetaria y el crecimiento del PIB nominal. Nuestro análisis indica que la relación entre ambos será duradera. Sin embargo, la contracción de los múltiplos debería verse contrarrestada por nuestra previsión de un aumento del 25% de los beneficios empresariales en 2021.

La mayoría de los bonos están caros. Creemos que seguirán estándolo, ya que las políticas de los bancos centrales limitan los rendimientos; el mercado está descontando que no se produzca ninguna subida de los tipos de interés en los próximos cuatro años en ninguna de las principales economías del mundo.

Los indicadores técnicos y de confianza son ligeramente positivos tanto para la renta variable como para la renta fija. Pese a que la renta variable ha registrado unos flujos de inversión considerables, por valor de 71.000 millones de USD en las últimas dos semanas, esto sucede tras un largo período de flujos mediocres.

02

Regiones y sectores de renta variable: apostando por los cíclicos

Aunque los días en el hemisferio norte son cada vez más oscuros, las perspectivas para los mercados de renta variable son un poco más radiantes, dado que se ha verificado la viabilidad de una vacuna y los economistas pronostican una recuperación global sincronizada. El mercado ya ha descontado algunas de esas buenas noticias y los riesgos siguen existiendo en ambos frentes. No obstante, en los mercados de renta variable, los sectores y regiones más sensibles al ciclo económico serán los que probablemente obtengan rentabilidades positivas a medio plazo y, por lo tanto, merecen ocupar una mayor proporción de nuestra cartera.

Es evidente que los títulos industriales saldrán beneficiados –la evolución del sector está estrechamente vinculada a la inversión en bienes de capital. Históricamente, el gasto en capital aumenta en respuesta a los incrementos de los beneficios empresariales, con un desfase de unos seis meses. Como esperamos que los beneficios empresariales aumenten en torno a un 25% en 2021, el gasto en instalaciones y maquinaria debería crecer a lo largo del año. Los planes de inversión en bienes de capital de EE.UU. –según la media de 3 meses de las encuestas sobre gasto en bienes de capital de la National Federation of Independent Business (NIFB) y el Banco de la Reserva Federal de Filadelfia– se encuentran en su nivel más alto desde principios de 2019 (véase la fig. 3). Por consiguiente, elevamos nuestra posición en industrias a sobreponderada. 

Fig. 3 - Gasto industrial
Rentabilidad relativa del sector industrial global frente a la renta variable mundial,  comparada con las encuestas sobre intención de inversión en bienes de capital de EE.UU.
Industrias e inversión en bienes de capital

Fuente: MSCI, Refinitiv Datastream, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 01/01/2006 y el 26/11/2020.

El persistente crecimiento económico chino debería favorecer al sector de los materiales, mientras que cabe esperar que el previsible repunte del consumo privado impulse a las empresas de consumo discrecional. Estamos sobreponderados en ambos sectores. 

También prevemos una mejora de las perspectivas de los títulos financieros, por lo que elevamos el sector a neutral. Tras obtener rentabilidades inferiores en aproximadamente un 30% a las del índice MSCI World desde principios de 2018, el financiero es el único sector de renta variable que aún parece barato en relación con su historial de 20 años, según nuestro modelo.

Sanidad sigue siendo nuestro sector defensivo preferido. Estamos infraponderados en “utilities”, ya que su potencial de crecimiento de beneficios es débil, y neutrales en consumo básico, ya que será vulnerable a cualquier nuevo repunte de los rendimientos de los bonos.

Nuestras asignaciones regionales también reflejan una postura mayoritariamente procíclica. Seguimos prefiriendo la renta variable japonesa y emergente –son mercados que tienen un mejor comportamiento cuando se acelera el crecimiento global.

Los títulos de Asia emergente parecen especialmente prometedores. 

La nueva Asociación Económica Regional RCEP (Regional Comprehensive Economic Partnership), formada por 15 países de Asia y del Pacífico, recalca la creciente influencia económica de la zona y el potencial aumento de los flujos comerciales y la inversión dentro de la región.

Nos hemos vuelto ligeramente más optimistas con respecto a la renta variable británica, que cotiza con unos múltiplos de beneficios relativamente bajos. La materialización de un acuerdo comercial para el Brexit podría representar un gran impulso.

Somos más cautelosos con respecto a EE.UU., donde los ratios precio-beneficio actuales (por encima de 22 veces sobre la base del beneficio a 12 meses vista, frente al valor razonable de 19-20 veces) solo pueden sostenerse si el crecimiento de la tendencia se mantiene invariable, los márgenes de beneficios permanecen por encima de los niveles medios y el rendimiento medio de los bonos se mantiene en un 1%.  Dado que algunos indicadores de valoración a largo plazo también parecen preocupantemente altos, como la relación entre la capitalización bursátil de los títulos de EE.UU. y el PIB, rebajamos EE.UU. a infraponderado.

03

Renta fija y divisas: después de la fiebre del oro

Tras su reciente debilidad, el dólar está menos sobrevalorado que hace seis meses y debería mantenerse relativamente estable a corto plazo (véase la fig. 4). Por consiguiente, hemos reducido nuestra posición en oro a neutral. Este cambio se ve aún más justificado por la ralentización de la emisión de dinero de los bancos centrales y el repunte de los rendimientos reales globales, ya que ambos factores son vientos que soplan en contra del metal precioso. 

También nos siguen gustando los bonos emergentes en moneda local, basándonos en la fortaleza de las economías emergentes en comparación con sus equivalentes desarrolladas a medida que el mundo empieza a recuperarse de la crisis del coronavirus, así como en los diferenciales de los tipos de interés entre los dos bloques. Los bonos de China parecen especialmente atractivos, dado que cotizan con un diferencial de rendimiento récord con respecto a los "US Treasuries".


Fig. 4 - Sobreventa táctica
USD ponderado por los flujos comerciales y desviación de la media de 6 meses
Gráfico del USD

Fuente: Refinitiv Datastream, Pictet Asset Management. Datos del 30/12/2011 al 20/11/2020.

En el resto de la renta fija, estamos sobreponderados en deuda pública y bonos “investment grade” estadounidenses, ya que ofrecen mayores rendimientos que los de los demás países desarrollados. 

Normalmente, en esta fase de los ciclos económicos, los bonos “high yield” parecen atractivos en comparación con la renta variable. Tienden a obtener una mejor rentabilidad al principio de una recuperación. Pero, en esta ocasión, las caras valoraciones hacen que el mercado “high yield” parezca bastante menos atractivo. Además, la decisión del gobierno estadounidense de poner fin a algunos de los programas de emergencia introducidos durante el período inmediatamente posterior a la pandemia suprime un mecanismo de seguridad para esta clase de activos –una de las principales razones de su elevada valoración hasta el momento. 

04

Resumen de los mercados globales: la renta variable, en racha

La renta variable global obtuvo su mayor rentabilidad mensual en noviembre y registró ganancias de más del 12%, ya que las noticias de tres logros significativos en las vacunas contra la Covid-19 levantaron el ánimo de los inversores.

Los resultados positivos de los distintos ensayos de las vacunas llevados a cabo por los grupos farmacéuticos Pfizer-BioNTech, Moderna y AstraZeneca aumentaron las posibilidades de que se produzca una vuelta a las condiciones económicas normales en 2021 y una fuerte recuperación de los beneficios empresariales.

La victoria de Joe Biden en las elecciones presidenciales de EE.UU. intensificó aún más el “rally”. La opinión generalizada es que el gobierno de Biden adoptará una postura menos belicosa en las relaciones y el comercio internacionales y flexibilizará las condiciones para las empresas multinacionales, inquietas por las políticas “America first” de la Casa Blanca de Trump.

Las ganancias récord del mercado se vieron acompañadas por una gran afluencia de inversiones en fondos de renta variable. Según datos de Bloomberg, los inversores destinaron unos 54.000 millones de USD a fondos cotizados de renta variable estadounidense en noviembre –una cantidad solo superada por los 67.000 millones de USD recibidos en enero de 2018.


Fig. 5 - Máximos históricos
Índice de precios MSCI All-Country World
Gráfico MSCI World

Fuente: MSCI, Refinitiv Datastream, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 01/01/2018 y el 25/11/2020. 

La evolución de las rentabilidades indicaba que los inversores vieron los avances de las vacunas como una oportunidad para reconsiderar las perspectivas de los sectores industriales más afectados por la pandemia. Los valores energéticos, financieros y de materiales –que se encuentran entre los sectores con una rentabilidad más baja en lo que va de año– lideraron el mercado en noviembre con subidas de dos dígitos. El sector tecnológico, que ha prosperado a medida que los confinamientos aumentaban la demanda de servicios digitales, se quedó rezagado. 

La misma evolución podría observarse en las rentabilidades de los distintos mercados regionales y nacionales. Los mercados europeos –que tienen una mayor proporción de títulos cíclicos que sus homólogos estadounidenses– experimentaron ganancias de hasta el 29% en moneda local. Los títulos de Grecia, Italia, Francia y España subieron respectivamente más de un 20%, frente al “rally” del 11% del S&P 500. 

Con el optimismo de los inversores, el oro retrocedió. Su bajada de más del 6% fue la peor caída mensual en más de cuatro años. El dólar también sufrió una fuerte caída y terminó bajando más del 2,5% en base ponderada por los flujos comerciales. Las divisas emergentes fueron las que registraron mayores ganancias frente al billete verde, siendo las de los países exportadores de materias primas las que más se apreciaron. El real brasileño subió un 8% y el rand sudafricano más de un 5%.

05

Resumen

Barómetro de diciembre de 2020

Asignación de activos

Mantenemos nuestra postura neutral en renta variable y renta fija.

Regiones y sectores de renta variable

Nos volvemos más cíclicos, elevando industrias a positivo y finanzas a neutral, al tiempo que reducimos la asignación a consumo básico.

Renta fija y divisas

Reducimos nuestra posición en oro a neutral a medida que el dólar se estabiliza temporalmente tras sus recientes caídas.