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Reproduciendo: Barómetro: resistiendo ante la segunda oleada



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Este contenido es únicamente para inversores de tipo: Intermediario financiero y Cliente institucional y Inversor particular.

Barómetro de los mercados financieros, perspectivas de inversión de noviembre

Noviembre 2020

Barómetro: resistiendo ante la segunda oleada

La segunda oleada de Covid-19 causa estragos en Europa y EE.UU., lo que incrementa el atractivo de algunos activos de los mercados emergentes y asiáticos.

01

Asignación de activos: la incertidumbre provocada por las elecciones en EE.UU. y los nuevos confinamientos exigen cautela

En vísperas de la que probablemente sea una de las elecciones presidenciales estadounidenses de mayor calado que se recuerdan, la segunda oleada de la pandemia de Covid-19 está arrasando el mundo desarrollado. A las incertidumbres con que se enfrentan los inversores se suman los interrogantes sobre cuántos estímulos fiscales y monetarios quedan por introducir todavía, y dónde. Por consiguiente, mantenemos nuestra postura neutral en las principales clases de activos, a la espera de que se aclaren al menos algunas de estas cuestiones. 

El candidato demócrata a la presidencia, Joe Biden, lleva bastante ventaja en los sondeos. Su victoria probablemente conllevaría 2,2 billones de USD de estímulo adicional –y una estrategia más enérgica para contener la pandemia. La intensidad de la segunda oleada, que en algunos países ya ha superado a la primera, pone de manifiesto la necesidad de hacer más. Con la llegada del invierno al hemisferio norte, aumenta la probabilidad de que se produzcan confinamientos estrictos en los países afectados por la enfermedad. De momento no parece que las medidas sean tan rigurosas como lo fueron en primavera, pero afirmar que no se repetirán sería como lanzarse al vacío.

Pese a todo, la victoria del Partido Demócrata no está asegurada. Los actos de campaña del presidente Trump demuestran que sigue contando con un apoyo impresionante mientras que, según algunos comentaristas, los sondeos exageran la ventaja de Biden en los decisivos estados “bisagra”. La conclusión es que el abanico de posibles resultados de estas elecciones tan reñidas es extraordinariamente amplio  –lo que atenúa parte de las buenas noticias económicas recientes.

Fig. 1 - Modelo de asignación mensual de activos
Noviembre
Modelo de asignación de activos de noviembre

Fuente: Pictet Asset Management

Nuestros indicadores del ciclo económico destacan la solidez de China, cuyos datos registran, en su mayoría, niveles superiores a los del pasado mes de diciembre. Esto pone de relieve los beneficios tanto de la tenaz reacción de Pekín ante la pandemia como de sus grandes dosis de políticas de estímulo. De hecho, la evolución de China es tan buena que está empezando a retirar gradualmente algunas de sus iniciativas (véase más abajo). La pujanza de China está favoreciendo al conjunto de la región, sobre todo a Japón.

Por otra parte, las ayudas gubernamentales a los trabajadores y los tipos de interés ultrabajos han sostenido el consumo minorista y la demanda de inversión residencial.

Un estímulo introducido por Biden supondría un nuevo impulso para la economía de EE.UU., aunque este dependerá en gran parte de la naturaleza de sus medidas de salud pública, de la celeridad con la que intente aplicar las subidas de impuestos que ha propuesto y del grado en que los consumidores opten por ahorrar las ayudas del gobierno en lugar de gastarlas.

Nuestros indicadores de liquidez muestran que China ya ha empezado a revocar sus medidas de estímulo anteriores y ahora aparece neutral en nuestros indicadores. Las reservas de liquidez de EE.UU. también han disminuido en el pasado reciente. El Banco Central Europeo se mantiene muy acomodaticio –el estímulo asciende a alrededor del 30% del PIB de la región de la moneda única–, aunque en este caso el factor restrictivo no es tanto la política monetaria como la fiscal. Por lo tanto, el volumen de estímulo monetario global ha tocado techo tras la enorme expansión experimentada durante cinco meses consecutivos. 

Fig. 2 - En la salud y en la enfermedad
Relación entre los nuevos casos de Covid-19 y los índices de actividad diaria
Actividad diaria en los distintos países

Fuente: Bloomberg, OMS, Pictet Asset Management. A 27/10/2020. El indicador compuesto de Bloomberg incluye datos sobre movilidad de Google y Apple, demanda de transporte público (Moovitapp), demanda de electricidad (BNEF), ofertas de empleo (Indeed), mercados de valores y cantidad de clientes del comercio minorista. Valores de referencia = nivel a 8 de enero

Nuestros indicadores de valoración muestran que, aunque la renta variable sigue cara, no lo está tanto como la renta fija –aunque ya lleve algún tiempo siendo así. La rentabilidad de la renta variable emergente ha sido superior a la de los países desarrollados en las últimas semanas, lo que se traduce en que sus valoraciones sean menos atractivas ahora que a principios de este año. De hecho, al observar las valoraciones de la media móvil de 6 meses, es difícil encontrar una clase de activos que parezca particularmente sobrevalorada o infravalorada. 

El panorama para la renta variable vendrá determinado por la evolución de los beneficios. Hasta ahora, los beneficios en torno al 80% de las empresas estadounidenses han superado las expectativas durante la última ronda de informes de resultados. Curiosamente, sin embargo, las empresas que ofrecen rentabilidades positivas no se están viendo recompensadas, aunque las que registran malos resultados sí han sido castigadas.

Por último, nuestros indicadores técnicos muestran tendencias moderadamente positivas tanto para la renta variable como para la renta fija. En cambio, el panorama para las materias primas parece negativo. Los indicadores técnicos son mejores para los títulos emergentes asiáticos que para la renta variable y las divisas de otros mercados emergentes. En general, las encuestas indican que el posicionamiento de los inversores en renta variable es más alcista ahora que en los últimos meses. Pero, aunque el optimismo ha ido en aumento, todavía no está tenso y los flujos hacia la renta variable siguen retrasando el rally del mercado.

02

Regiones y sectores de renta variable: la segunda oleada de Covid-19 aumenta el atractivo de Asia

Con la segunda oleada de Covid-19, los gobiernos europeos se están esforzando para imponer nuevas medidas restrictivas que contengan el aumento de los contagios, y esto hace temer que la economía del continente vuelva a caer en una recesión.

Las encuestas a los directores de compras de la zona euro muestran una contracción de la actividad de servicios, que representa aproximadamente dos tercios del PIB del bloque, mientras que los bancos están endureciendo sus condiciones para la concesión de préstamos en previsión del inminente aumento de préstamos tóxicos.

Dado que no se espera que el revolucionario programa de ayuda frente a la pandemia de la zona euro, por valor de 750.000 millones de euros, empiece a funcionar antes de mediados del año próximo, las perspectivas a corto plazo para la región se han vuelto más inciertas.

En este contexto, hemos rebajado nuestra postura en renta variable europea de sobreponderada a neutral.

En cambio, las perspectivas de la renta variable asiática están mejorando, en gran medida gracias a China. 

La actividad económica de China ha recuperado casi por completo sus niveles anteriores a la pandemia gracias a la fuerte demanda de exportaciones que ha llevado al PMI manufacturero del país a su nivel más alto desde enero de 2011.

Aunque las ventas minoristas se han quedado rezagadas con respecto a la fuerte recuperación observada en otros sectores, creemos que queda margen para un aumento de los niveles de consumo privado a medida que la economía avanza hacia 2021.

Por lo tanto, mantenemos nuestra postura sobreponderada en títulos emergentes y también elevamos la renta variable japonesa a sobreponderada. 

Dada su exposición al comercio internacional, la situación de la economía japonesa es especialmente buena para beneficiarse de la recuperación de Asia. 

La tercera economía más grande del mundo registró un aumento de sus exportaciones reales durante cuatro meses consecutivos, y también se espera un repunte del gasto de los hogares gracias a la buena coordinación y gran magnitud del estímulo fiscal y monetario.

Además, con las expectativas de continuación de la reforma empresarial bajo el mandato del primer ministro Yoshihide Suga y la atractiva valoración de las compañías japonesas, la situación de la renta variable del país será idónea para atraer más flujos de entrada en los próximos meses. Otro aspecto positivo de Japón es que, al igual que sus vecinos del norte de Asia, el país está consiguiendo controlar la pandemia de Covid-19 mejor que Europa y EE.UU. 

Fig. 3 – Aumento del comercio de Japón
Exportaciones de Japón a China y Europa (% interanual, media de 3 meses)
Exportaciones de Japón a China y Europa

Fuente: Refinitiv, MSCI, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 31/12/2010 y el 27/10/2020

Nos mantenemos neutrales en renta variable estadounidense, una de las clases de activos más caras en las que invertimos. 

También mantenemos nuestra postura infraponderada en renta variable del Reino Unido, ya que su economía se enfrenta al doble revés de los rebrotes de Covid-19 y el riesgo de un Brexit sin acuerdo.

En cuanto a los sectores, mantenemos nuestra postura positiva en títulos de materiales y de consumo discrecional –ambos sectores son sensibles a la economía y tienen precios atractivos.

Entre los sectores defensivos preferimos sanidad y consumo básico.

Nos mantenemos neutrales en títulos de TI. Las perspectivas de los gigantes tecnológicos de EE.UU. se ensombrecen a medida que aumentan las demandas de control regulatorio del sector. La investigación realizada a lo largo de 16 meses por una comisión del Congreso ha llegado a la conclusión de que las empresas ejercen un poder monopolístico y reprimen la competencia, por lo que ha propuesto una reforma antimonopolio que podría desmantelarlas.

03

Renta fija y divisas: China llama la atención

Cuanto más crece el cúmulo de deuda con rendimientos negativos, más se vislumbran los alicientes de los bonos chinos en moneda local. 

Este mercado de 14 billones de USD, el segundo más grande del mundo, registró un récord de entradas netas por valor de 300.000 millones de RMB en tan solo los ocho primeros meses del año gracias al atractivo rendimiento de dichos bonos, a su baja volatilidad y a sus ventajas de diversificación. 

Como prueba de la creciente importancia estratégica de esta clase de activos, el FTSE Russell imitó a otros proveedores de índices de referencia de bonos globales para incluir a partir del año que viene la deuda pública china en su principal índice, el WGBI, una decisión que podría dar lugar a una cifra de entradas estimada de 125.000 millones de USD. Además, la fortaleza constante del renminbi ofrece a los inversores una fuente adicional de rentabilidad. El RMB se encuentra cerca de su máximo de 18 meses frente al dólar, y esperamos que la divisa se aprecie aún más a medida que Pekín vaya ampliando la apertura de su mercado de capitales.

Los bonos chinos a 10 años cotizan con un atractivo rendimiento del 3,3% y ofrecen un diferencial récord de 250 puntos básicos con respecto a los US Treasuries.

Seguimos expresando nuestra preferencia por los bonos onshore chinos con una postura sobreponderada en deuda emergente en moneda local.

También nos gustan los US Treasuries porque ofrecen cobertura, a un precio razonable, para las carteras diversificadas en un momento en el que el empeoramiento de la pandemia y la incertidumbre provocada por las elecciones presidenciales de EE.UU. lastran los activos de riesgo y aumentan la volatilidad. Además, como muestra la figura 4, no es probable que la inflación vaya a deteriorar los mercados de deuda pública estadounidense en un futuro próximo. 

Nos mantenemos neutrales en el resto de la deuda pública.

Fig. 4 - Anclaje de los tipos reales
Expectativas de inflación de EE.UU. y la zona euro, % de variación interanual
Expectativas de inflación de EE.UU. y Europa

Fuente: Refinitiv, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 31/12/2019 y el 27/10/2020

En cuanto al crédito, el único mercado en el que mantenemos una posición sobreponderada es en el de bonos investment grade de EE.UU., ya que la compra de bonos de la Reserva Federal sigue apuntalando sus precios. En cambio, seguimos infraponderados en deuda high yield de EE.UU. porque creemos que las valoraciones subestiman los riesgos de incumplimiento. Moody's prevé que las tasas de incumplimiento del grado especulativo estadounidense aumenten desde el actual 8,6% hasta el 9%, y que los emisores de los sectores publicitario, gráfico y de ocio sigan siendo especialmente vulnerables.

Respecto a los mercados de divisas, nos gustan el oro y el franco suizo como activos refugio.

04

Resumen de los mercados globales: aumenta el temor

Octubre fue un mes complicado para los mercados de renta variable global. La cifra de nuevos contagios de Covid-19 alcanzó un máximo histórico en todo el mundo, lo que llevó a varios países a imponer nuevas restricciones –cuyas consecuencias económicas podrían ser enormes.

La incertidumbre acerca del resultado de las inminentes elecciones presidenciales en EE.UU. contribuyó a la cautela general. En conjunto, los mercados bursátiles globales perdieron más del 2% en moneda local.

La renta variable europea registró algunas de las mayores pérdidas con una caída de alrededor del 5%, ya que los datos económicos se mantienen en la senda de la deflación y muestran un aumento de la cifra de desempleo. Alemania, Francia, Bélgica y Grecia anunciaron sus planes de decretar un segundo confinamiento en octubre. El Reino Unido siguió su ejemplo el día siguiente al fin del mes.

Las acciones de EE.UU., por su parte, resistieron un poco mejor gracias a que las temporadas de publicación de resultados del tercer trimestre resultaron ser menos pesimistas de lo esperado. Tras la publicación de los resultados de casi dos tercios de las empresas del S&P 500, el beneficio por acción es aproximadamente una quinta parte superior a las previsiones de los analistas, según FactSet.

Sin embargo, al persistir un alto grado de incertidumbre, el índice VIX (conocido como “el indicador del miedo”) se acercó a la marca de 40 –el doble de su media a largo plazo. La mayor probabilidad de una “victoria aplastante” del Partido Demócrata en las elecciones aumentó las posibilidades de que se produzca una subida de impuestos que podría afectar negativamente a la renta variable.

Al mismo tiempo, los inversores consideran que la victoria del candidato presidencial demócrata, Joe Biden, sería el catalizador de una relación potencialmente más constructiva entre EE.UU. y China –una posibilidad que ha favorecido a la renta variable china en particular y a la renta variable emergente en general  (véase la fig. 5).

Fig. 5 - Liderazgo chino
MSCI China frente a MSCI All Country World, en USD, base reajustada a 25/10/2019 = 100
Renta variable china

Fuente: Refinitiv, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 30/09/2019 y el 27/10/2020

Entre los sectores, los valores energéticos registraron una fuerte venta masiva debido a que los precios del petróleo cayeron un 11% en el mes. Es probable que los nuevos confinamientos limiten la producción y reduzcan todavía más la demanda de crudo.

Servicios de comunicación y utilities fueron los dos únicos sectores que cerraron octubre en territorio positivo.

El entorno de aversión al riesgo fue, en general, más positivo para los mercados de renta fija que para los de renta variable, pero también en este caso la rentabilidad fue desigual. En conjunto, los bonos globales no experimentaron prácticamente ninguna variación durante el mes.

La venta masiva de US Treasuries empujó los rendimientos de los papeles de referencia a 10 años hasta el 0,85%, su máximo de cuatro meses, mientras los inversores ajustaban sus posiciones antes de las elecciones y se preparaban para la posibilidad de más estímulos fiscales.

El dólar estadounidense recuperó terreno frente al euro, pero registró pérdidas frente a otras divisas –como, por ejemplo, frente al yuan chino y el peso mexicano. La lira turca fue en general la divisa más débil, ya que perdió más del 8% frente al billete verde y alcanzó un mínimo histórico debido al clima de inquietud por su política monetaria excesivamente laxa.

05

Resumen

Barómetro de noviembre de 2020

Asignación de activos

Mantenemos una postura neutral en las principales clases de activos debido a la incertidumbre generada por las elecciones de EE.UU., la segunda oleada de la pandemia de coronavirus y la cantidad de estímulos fiscales y monetarios que pueden quedar por introducir.

Regiones y sectores de renta variable

Rebajamos Europa, muy castigada por el coronavirus, a neutral y elevamos Japón a sobreponderado.

Renta fija y divisas

Nos gustan la deuda emergente en moneda local, los “US Treasuries” y los bonos “high grade”. También seguimos sobreponderados en oro y franco suizo.