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Décembre 2016

Absolute Return Fixed Income: une solution à privilégier dans un monde incertain

Les stratégies obligataires à performance absolue permettent de se protéger contre la volatilité du marché même lorsque l'inattendu se produit.

 

Les rendements obligataires senvolent, les banques centrales sapprêtent à réduire leurs programmes de relance et des incertitudes sur le plan politique planent sur une bonne partie du monde développé. Dans des conditions aussi difficiles, où l’investisseur obligataire ne peut plus s’appuyer sur les baisses de taux d'intérêt pour générer de la performance, les stratégies flexibles de performance absolue pourraient se révéler des sources de revenu et de protection du capital plus fiables.

La clé consiste à identifier des poches de valeur sur le marché, et également à combiner cela avec une analyse de scénario rigoureuse, visant à parvenir à un profil de risque/performance plus favorable. Avec à la clé un portefeuille performant sur le long terme.

Tenir le cap dans les eaux agitées des marchés émergents

Comment faire en pratique?

Notre positionnement à légard des marchés émergents offre un bon exemple.

Lune de nos grandes convictions d'investissement à moyen terme porte sur la dette émergente en dollars; la classe d'actifs est intéressante car elle se traite à des valorisations très basses et parce que les émetteurs émergents allient généralement les capacités nécessaires pour rembourser leurs dettes et la volonté de le faire. Au cours des neuf premiers mois de l'année, la classe d’actifs s'est imposée comme l’une des plus performantes au sein de l’univers obligataire, avec un gain de 8,5% – soit une progression plus que convenable dans lenvironnement de rendements bas que nous connaissons actuellement. En novembre, toutefois, la situation a basculé, la victoire de Donald Trump aux élections présidentielles américaines et la hausse du dollar ayant déclenché une correction massive. Mais nous nous y étions préparés.

En effet, au moment où nous avons décidé d'investir dans la dette émergente, notre analyse de scénario faisait ressortir le risque de volatilité. Ainsi, pour protéger le portefeuille contre les retournements du marché, nous avions parallèlement mis en place des positions courtes en monnaies émergentes par rapport au dollar. Cette combinaison avait pour but de parvenir à un profil risque/performance plus favorable. La position a commencé à porter ses fruits.

Les ventes massives d’obligations d'Amérique latine et d’Asie ont entraîné les monnaies correspondantes à la baisse. De fait, le marché des changes a accusé un repli plus marqué que le marché obligataire.
LES POSITIONS COURTES EN MONNAIES ÉMERGENTES OFFRENT UNE PROTECTION EN PÉRIODE DE FAIBLESSE DE LA DETTE ÉMERGENTE
LES POSITIONS COURTES EN MONNAIES ÉMERGENTES OFFRENT UNE PROTECTION EN PÉRIODE DE FAIBLESSE DE LA DETTE ÉMERGENTE

Source: Pictet Asset Management, Indices Barclays Global

Cette parité associant un positionnement long sur la dette émergente en dollars et court sur les monnaies émergentes nous a permis de générer des gains intéressants sur lannée et de surperformer les investisseurs uniquement détenteurs de positions longues en dette émergente.

Se préparer à l'entrée en fonction de Donald Trump: une histoire à deux scénarios

Nous conserverons cette parité dinvestissement sur les marchés émergents en 2017. La position courte sur les monnaies devrait engendrer des performances intéressantes si, comme il l’a promis, le président élu bouscule lordre du commerce mondial, tandis que les investissements en obligations produiront des effets positifs sil adoucit sa posture protectionniste.

Dautres éléments de notre portefeuille prennent en compte une possible volte-face de Donald Trump.

Dans lun des scénarios envisagés, ce dernier pourrait – métaphoriquement – opter pour un «tir en rafales» et essayer dagir sur le plus de fronts possibles au cours des 100 premiers jours de son mandat.

Cela implique la mise en œuvre des promesses de campagne en termes de politique budgétaire, soit une baisse du taux dimposition des entreprises, de 35% aujourdhui à 15%, et des dépenses dinfrastructures dun montant de 500 milliards de dollars. Le cas échéant, la Réserve fédérale américaine pourrait accélérer ses relèvements de taux pour contrebalancer cette relance budgétaire et les pressions inflationnistes qu'elle devrait générer. Sur les marchés financiers, le dollar devrait s’apprécier face aux monnaies émergentes, profitant à la fois du resserrement monétaire de la Fed et d'une accélération de la croissance économique induite par la politique de Donald Trump.

Selon un autre scénario, Donald Trump pourrait prendre plus de temps pour mettre en œuvre les mesures promises, et certaines pourraient être nuancées, voire abandonnées en cours de route. Le statu quo actuel – avec une relance budgétaire plutôt modeste, une position favorable à l'égard du commerce international et un resserrement graduel de la Fed – prévaudra ainsi un peu plus longtemps. Dans ce cas de figure, nous devrions trouver de la valeur dans les obligations du Trésor américain à long terme et dans les emprunts dentreprises investment grade, deux segments valorisés sur la base de niveaux d'inflation beaucoup plus élevés que ceux qui seraient susceptibles de se matérialiser.

Plutôt que d’essayer de prévoir les actions de Donald Trump – tâche ingrate s’il en est –, il est plus prudent de se préparer à toutes les éventualités.

 
Plutôt que dessayer de prévoir les actions de Donald Trump – tâche plutôt ingrate, comme l’ont démontré les récents événements –, il est beaucoup plus prudent de se préparer à toutes les éventualités. Cela implique un positionnement long sur le dollar américain par rapport aux monnaies émergentes, complété par une légère surpondération des obligations du Trésor américain à 30 ans et une allocation en obligations d’entreprises du secteur industriel américain. Cette dernière position devrait s’avérer intéressante dans les deux scénarios, les industrielles américaines profitant de l'orientation de Donald Trump en faveur du marché domestique et de son engagement à créer davantage demplois pour les Américains et à augmenter les dépenses dinfrastructures.

La combinaison de ces positions devrait contribuer à générer des performances attrayantes, indépendamment des décisions qui seront prises sous la présidence Trump. Chacune présente en outre de la valeur en elle-même.

Couvrir le risque européen

Bien sûr, les scénarios susceptibles de se concrétiser à léchelle mondiale sont innombrables et parer à toutes les éventualités, ou même les prévoir, tient de l’impossible. Heureusement, en matière dinvestissement, de nombreux scénarios peuvent être regroupés en fonction des issues binaires qu'ils sont susceptibles de produire.

Le cas de lEurope l’illustre bien. L’élection présidentielle à venir en France, les élections fédérales en Allemagne et la sortie, à terme, du programme d’assouplissement quantitatif de la Banque centrale européenne, constituent autant de risques pesant sur la région.

La conjugaison de ces menaces incite l’investisseur à se prémunir contre une possible correction des classes d’actifs risquées. Un des moyens permettant de protéger les portefeuilles contre une telle éventualité consiste à prendre une position courte sur la dette italienne, et dans une moindre mesure sur la dette française, contre les Bunds allemands.
LE SPREAD DES OBLIGATIONS ITALIENNES PAR RAPPORT AUX BUNDS SE CREUSE
 

Source: Pictet Asset Management, Thomson Reuters Datastream

Le revers de la médaille serait une résolution favorable de toutes ces difficultés, entraînant un regain d'appétit pour le risque et un rallye des actifs risqués européens dans la seconde moitié de 2017. Pour se préparer à cette éventualité, nous avons constitué des positions en emprunts dentreprises du secteur financier, lesquels offrent des valorisations particulièrement intéressantes en ce moment.

Le contexte politiquement chargé qui prévaut actuellement en Europe confirme également notre perspective à long terme d'une progression lente et difficile des réformes en zone euro, avec de nombreux risques – et de nombreuses opportunités d’investissement – à la clé.

Inflation: pas de panique

Si les sources de préoccupation pour l’investisseur concernant l'année à venir sont légion, un élément ne nous semble pas susciter d'inquiétude (à l’inverse de certains de nos pairs): linflation.

Des pressions à la hausse sur les prix sont bien sûr possibles à court terme, sachant notamment que les effets de base favorables du passé s'effacent petit à petit. Et la reprise de léconomie mondiale pourrait y contribuer, en particulier via une accélération de la hausse des salaires aux Etats-Unis.

Mais linflation progresserait à partir de niveaux très bas et les responsables politiques sont prêts à agir pour la freiner. Tant que les banques centrales ont pour mandat de contrôler linflation, la hausse des prix de devrait pas s'accélérer à un rythme très supérieur à celui que le marché intègre actuellement. Une montée en flèche de l'inflation au cours des mois à venir, ou une hausse vers des niveaux préoccupants pour les investisseurs, nous semblent donc improbables.