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Stephane Couturier for Pictet

comprendre et utiliser les facteurs d’investissement

Septembre 2019

Démystifier les facteurs liés aux actions

L’investissement factoriel devient de plus en plus populaire. Nous vous expliquons pourquoi et décrivons son fonctionnement.

Qui n’a jamais entendu «Vendre en mai et s’en aller»? Cet adage bien connu des marchés est vieux comme le monde. Il ressurgit cependant régulièrement, car, dans l’ensemble, il a tendance à se vérifier. À long terme, sur des marchés d’actions liquides et à maturité comme aux États-Unis et au Royaume-Uni, les investisseurs améliorent généralement leurs performances lorsqu’ils réduisent leur allocation en actions pendant les mois d’été et qu’ils l’augmentent à l’approche d’halloween1.

Cette saisonnalité est un exemple simple de facteur d’investissement: des caractéristiques spécifiques partagées par des groupes d’actifs, qui ont dans le passé eu des répercussions significatives sur les performances d’investissement. Certains, comme «vendre en mai», sont des règles simples qui perdurent depuis des décennies. D’autres, comme la tendance des actions de petite capitalisation à offrir des performances solides sur le long terme, sont plus cycliques et complexes.

prix de bonne facture

Performance de facteurs par rapport au MSCI World*

graphique des performances par facteur d’investissement

* D’après des portefeuilles stylisés d’actions du MSCI World classés selon chaque caractéristique factorielle, dont le premier quartile est sélectionné et comparé à l’indice total. Source: MSCI, Refinitiv et Pictet Asset Management. Données couvrant la période du 31.12.1987 au 07.08.2019.

Au cours des 50 dernières années, un grand nombre de travaux universitaires ont cherché à identifier les facteurs sur lesquels les investisseurs peuvent s’appuyer de façon fiable. En effet, les facteurs sont des anomalies de marché qui contredisent l’hypothèse de l’efficacité des marchés, selon laquelle toute information pertinente est intégrée dans les cours des actifs.

Malgré tout, même si les facteurs appartiennent au domaine réservé des professionnels de l’investissement, la compréhension des raisons de leur existence peut apporter des éclairages utiles sur les inefficacités du marché, la psychologie des investisseurs et la construction de portefeuille.

Certains facteurs s’expliquent par exemple par les biais comportementaux des investisseurs, comme l’aversion aux pertes ou les modes autoalimentées. D’autres ne sont en revanche valables  qu’à des stades précis du cycle conjoncturel. Certains sont écartés dès leur identification tandis que d’autres doivent leur présence aux contraintes réglementaires qui affectent certains investisseurs, comme l’obligation de correspondance entre les passifs et des actifs à risque faible.

Un univers de facteurs

L’éventail de facteurs est vaste. Pour les effets de calendrier, la règle de «vendre en mai...» n’est qu’un facteur saisonnier parmi de nombreux autres. Il y a aussi le «rallye du père Noël», qui veut que les actions aient tendance à grimper dans la semaine qui suit Noël et à l’entame de l’année, sans parler des effets de fin de trimestre et de changement de mois, qui ont été plusieurs fois identifiés2.

Cependant, les professionnels de l’investissement ont le plus souvent tendance à se concentrer sur cinq facteurs clés [voir le graphique ci-dessus pour des exemples].

Taille: au début des années 1980, Rolf Banz, associé de longue date à Pictet Asset Management, a analysé et décrit une relation entre la capitalisation de marché des sociétés et leur performance ajustée au risque. Il a découvert que les plus petites sociétés avaient tendance à surperformer dans le temps. Cela peut s’expliquer par des effets de liquidité: les investisseurs réclament une prime supplémentaire pour des actions qu’ils risquent de ne pas pouvoir vendre facilement. Cela peut aussi provenir du fait que les petites sociétés font l’objet de moins de recherches, ce qui génère des inefficacités dont des investisseurs peuvent profiter.

Valorisation: les sociétés dont les actions s’échangent à des multiples cours-bénéfice, ou des ratio cours/valeur comptable, inférieurs ont tendance à surperformer à très long terme. L’un des arguments en faveur de ce phénomène est que, sur des périodes plus courtes, le bruit du marché peut éclipser la valeur intrinsèque d’une société, mais que ses actions finissent bel et bien par retrouver le cours correct. Ce type de mauvaise appréciation peut cependant durer longtemps. Au cours de la décennie qui a suivi la crise financière mondiale, les actions de croissance ont fait mieux que leurs homologues de valeur. Il faudrait une récession pour que cela s’inverse3.

Dynamique: la tendance qu’ont les actions qui profitent d’une période d’embellie à la maintenir dans le futur. Dans le cadre d’une stratégie de dynamique, un investisseur augmente son allocation dans les actions ou obligations dont le cours a grimpé, et réduit les participations dans les titres qui chutent. Dans le passé, la dynamique a eu tendance à être une approche d’investissement particulièrement efficace, même s’il peut être très douloureux de se retrouver coincé avec les mauvais titres lors de grands bouleversements sur les marchés.

Qualité: les sociétés qui affichent des marges bénéficiaires solides et disposent d’une part de marché élevée ont tendance à surperformer à long terme. La qualité n’est pas très différente de la valorisation et elle a des inconvénients comparables.  Les marchés d’actions peuvent sous-estimer les sociétés de bonne qualité pendant des périodes de temps bien trop longues.

Volatilité: les portefeuilles composés d’actions moins volatiles que la moyenne ont tendance à générer de meilleures performances dans le temps que ceux qui détiennent des actions affichant de fortes variations de cours. En général, les investisseurs devraient s’attendre à une compensation pour le risque encouru, dont la volatilité est un indicateur. Les données semblent toutefois montrer que c’est l’inverse qui se produit.

Les avantages de la diversité

Certains facteurs prennent seulement corps après un important travail de traitement des données. Les stratégistes quantitatifs doivent souvent analyser des millions de points de données issus de dizaines de milliers de séries qui portent sur les cours de marché, les statistiques gouvernementales et les enquêtes du secteur privé afin d’identifier une source de performances supplémentaires. Certains de ces facteurs ne seront ensuite valables que pendant une courte période de temps jusqu’à ce que l’ensemble du marché les intègre.

Les investisseurs qui parviennent à identifier des facteurs et à les exploiter correctement peuvent améliorer leurs performances au-delà de la moyenne du marché. Les facteurs liés aux actions peuvent également servir d’éléments de base pour un portefeuille. 

Un portefeuille d’actions qui choisit de diviser ses investissements entre, par exemple, des actions de valeur, de croissance et à faible volatilité peut être aussi diversifié qu’un autre qui investit selon les régions ou les pays. En effet, les actions «de valeur», «de croissance» et «à faible volatilité» surperforment à des stades différents du cycle économique. 

Les investisseurs qui parviennent à identifier des facteurs et à les exploiter correctement peuvent améliorer leurs performances.

Malgré tout, comme pour tout ce qui touche au monde de l’investissement, les facteurs ne sont pas infaillibles. Certains dépendent des durées d’investissement et peuvent se contredire au cours de certaines périodes.  Par exemple, une société à la valorisation attractive peut voir le cours de son action reculer sous l’influence de la dynamique. D’autres se maintiennent autour de leur moyenne à travers de nombreux cycles, mais n’y parviennent pas pendant de courtes périodes de temps. Certains facteurs fonctionnent pendant un certain temps, mais finissent par passer lorsqu’ils sont largement adoptés.

Il est essentiel pour les investisseurs qui cherchent à appliquer ces stratégies de comprendre pourquoi certains facteurs ont perduré. Il l’est tout autant d’être en mesure d’évaluer la popularité de ces opérations lors de l’application d’approches factorielles. Par ailleurs, certains facteurs n’existent que de façon théorique, à l’issue d’un processus important de collecte de données et de contrôles a posteriori.

Une chose est claire: les investisseurs citeront et utiliseront des facteurs de différents types tant que les marchés continueront d’exister.