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EM Monitor - La riposte des marchés émergents à la crise économique

Avril 2020

L’assouplissement quantitatif dans les marchés émergents - Une nouvelle ère?

Face à la crise économique actuelle, les marchés émergents s’essaient pour la première fois à l’assouplissement quantitatif (QE). Nos économistes se penchent sur les mesures annoncées jusqu’à présent ainsi que sur les risques associés.

L’un des effets de la crise de la COVID-19 sur les économies des marchés émergents est la forte hausse des spreads de crédit (voir Fig. 1). Les banques centrales ont réagi en introduisant différentes mesures, y compris d’assouplissement quantitatif, ce qui est inédit dans les marchés émergents.
Le creusement des spreads montre l’ampleur du choc
Fig.1 - Niveau de spread du EMBI et variation depuis février (points de base)
Fig.1 - Niveau de spread du EMBI et variation depuis février (points de base)

Source: Pictet Asset Management, Bloomberg, données au 08.04.2020

Les banques centrales des marchés émergents entrent en terre inconnue

Le Chili, la Colombie, la République tchèque, la Hongrie, l’Indonésie, Israël, les Philippines, la Pologne, la Roumanie et l’Afrique du Sud ont annoncé des mesures d’assouplissement quantitatif pour affronter la crise économique actuelle (voir Fig.2).

Plusieurs autres envisagent des mesures comparables. Au Brésil, cela passe par une révision de la constitution, ce qui montre le caractère exceptionnel de ces mesures dans l’univers des marchés émergents.

Les marchés émergents annoncent différents programmes de QE
Fig.2 - Résumé des programmes de QE dans les marchés émergents
Fig.2 - Résumé des programmes de QE dans les marchés émergents

Source: Pictet Asset Management, sites Internet des banques centrales concernées, 08.04.2020

En quoi le QE des marchés émergents est-il différent?

Dans les économies développées, l’assouplissement quantitatif est un outil qui sert à abaisser le coût de financement une fois les moyens traditionnels épuisés.

Même si les montants sont limités, la charge symbolique est forte

Sur les marchés émergents, à l’inverse, l’objectif de ces mesures est d’améliorer l’accès aux liquidités et de maintenir les marchés en état de fonctionnement. Les montants associés aux programmes de QE dans les marchés émergents sont restés jusqu’à présent limités, notamment par rapport au PIB, mais la charge symbolique de ces mesures est forte.

Selon le scénario actuel, la grande majorité des pays associeront l’assouplissement quantitatif aux outils conventionnels.

  • Le QE associé à des baisses de taux directeur

La plupart des banques centrales des marchés émergents ont déjà abaissé leurs taux directeurs (voir Fig. 3).

Les banques centrales des marchés émergents ont abaissé leurs taux jusqu’à 1,25% depuis  février
Fig.3 - Taux directeur et variation depuis début février
Fig.3 - Taux directeur et variation depuis début février

Source: Pictet Asset Management, Refinitiv, CEIC, Bloomberg; données au 08.04.2020

  • Mesures supplémentaires et l’exemple philippin

Les mesures supplémentaires comprennent des opérations de refinancement à plus longue échéance, une réduction du taux de réserve obligatoire et d’autres outils destinés à améliorer l’accès aux liquidités. 

La Banque centrale des Philippines est un bon exemple. Après deux réductions des taux de 25 et 50 points de base, respectivement en février et mars, elle a annoncé un accord de rachat des obligations souveraines au Trésor. Elle a également procédé à des coupes claires dans le taux de réserve obligatoire (TRO) pour les banques universelles et commerciales en le faisant passer de 600 à 400 points de base. Elle envisage de procéder à des baisses comparables pour d’autres banques et institutions financières. Elle a également versé 20 milliards de PHP sous la forme d’avances sur dividendes au gouvernement central pour la lutte contre la COVID-19.

Le QE dans les marchés émergents - Test de crédibilité des banques centrales

Les nouveaux programmes d’assouplissement quantitatif vont mettre à l’épreuve la confiance qu’inspirent aujourd’hui les banques centrales chez les investisseurs.

Au-delà d’objectifs comme contribuer au bon fonctionnement des marchés, maintenir l’accès aux liquidités, réduire le coût de financement pour les gouvernements et les sociétés et aider à soutenir l’inflation si nécessaire (ce qui n’est pas le cas dans la plupart des pays), les banques centrales des marchés émergents s’exposent à un véritable test de crédibilité.

La première épreuve consistera à clarifier la taille et la durée de ces programmes de QE, deux éléments rarement précisés.

La première épreuve pour les banques centrales consistera à définir des conditions claires.

Leur crédibilité dépendra également de leur indépendance vis-à-vis des gouvernements. 

L’assouplissement quantitatif entraînera vraisemblablement des pressions inflationnistes lorsque les mesures seront financées par la planche à billets et qu’elles dureront. Il pourrait également causer une augmentation artificielle du cours des actifs, qui va au-delà des titres ciblés par les mesures. Une fois encore, les banques centrales vont devoir faire montre d’une gestion prudente de ces effets secondaires.

L’assouplissement quantitatif dans les marchés émergents bénéficie d’un avantage: il est plus efficace si le taux directeur n’est pas proche de zéro, ce qui est le cas dans la plupart des pays, comme le montre la Fig. 3.

 

À situation exceptionnelle, mesures exceptionnelles. En guise de riposte à la crise provoquée par la COVID-19, les marchés émergents lancent pour la première fois des mesures d’assouplissement quantitatif. Elles comportent des avantages à court terme, mais aussi des inconvénients à long terme si elles ne sont pas bien gérées. Il s’agira d’un véritable test de crédibilité pour les banques centrales.

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L’AVIS DE NOTRE ÉQUIPE EMERGING MARKETS EQUITY

Par Kiran Nandra, Spécialiste produits senior

À l’image des banques centrales mentionnées dans la section précédente, la Banque de réserve de l’Inde (RBI) a annoncé une baisse des taux de 75 pb, un moratoire temporaire sur le remboursement des crédits et une réduction du TRO.

Néanmoins, lui reste-t-il encore des marges de manœuvre en cas de besoin?

Nous pensons que la réponse est oui. Il est souvent complexe de trouver le bon équilibre entre QE et monnaie. Dans le cas de l’Inde, la roupie indienne a relativement bien résisté, ce qui est une bonne nouvelle compte tenu de la dépendance historique des marchés émergents vis-à-vis de la dette libellée en dollar. En outre, l’exposition de l’Inde est minime, car elle présente un ratio dette extérieure/PIB parfaitement gérable, à env. 20% (voir le graphique ci-dessous).

Nous restons concentrés sur les sociétés aux fondamentaux solides. La récente vague de ventes et l’incertitude font également émerger des opportunités, à l’image de certains titres du secteur de la consommation qui ont longtemps été trop onéreux, mais semblent dorénavant plus attractifs.

L’Inde a limité l’exposition à la dette extérieure
Dette extérieure indienne (% du PIB)
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Source: Pictet Asset Management, CEIC