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Lecture en cours: Ciel menaçant mais pas d’avis de tempête

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Avril 2018
Communication marketing

Ciel menaçant mais pas d’avis de tempête

Le plafonnement de la croissance économique les hausses des taux et la montée des tensions géopolitiques rendent la recherche d’actifs attractifs plus difficile. Mais pas impossible.

01

Allocation d’actifs: tenir le cap malgré le gros temps

Le ciel s’assombrit sur le paysage mondial des investissements: Washington et Pékin croisent le fer sur le commerce, la Réserve fédérale américaine a durci le ton et la croissance économique mondiale a ralenti à un moment où les prévisions de bénéfices restent obstinément élevées.

Les marchés financiers doivent s’attendre à connaître quelques turbulences, mais nous ne pensons pas que la situation va tourner à l’orage généralisé. Plus que jamais, il ne faut aujourd’hui pas trembler en matière d’allocation d’actifs et éviter toute décision hâtive sur l’intégration ou la sortie d’une classe d’actifs importante.

grille d’allocation d’actifs mensuelle

Avril 2018

grille d’allocation d’actifs mensuelle
Source: Pictet Asset Management

Dans l’ensemble, notre analyse suggère de maintenir un positionnement neutre sur les actions et une sous-pondération des obligations, qui sont déjà affectées par le resserrement de la politique monétaire. Compte tenu de la relative fébrilité des investisseurs et des possibilités de nouveaux soubresauts brefs mais intenses des marchés, nous favorisons également une surpondération des liquidités, à la fois pour réduire l’exposition au risque et pour être prêt à investir dans toutes les occasions qui peuvent survenir.

Tout d'abord, rappelons qu’il n’est dans l’intérêt de personne qu’une guerre commerciale totale se déclenche. C’est pourquoi un compromis sera probablement trouvé. Les initiatives plus conciliantes en provenance de l’administration américaine, notamment le récent accord commercial avec la Corée du Sud, vont dans ce sens.

Les perspectives pour l’économie ne sont pas non plus aussi préoccupantes que ce que l’on pourrait croire à première vue. Alors que la dynamique de la croissance mondiale montre des signes d’essoufflement, cette dernière reste, à 3,6% en rythme annuel, bien supérieure à son potentiel. Nos indicateurs du cycle conjoncturel montrent des États-Unis particulièrement solides, où l'indicateur avancé atteint son record des six dernières années. Nous pensons donc que la première économie mondiale va faire mieux que les prévisions du consensus au deuxième trimestre de l’année, étant donné que les réductions d’impôt du président Donald Trump vont doper l’investissement des entreprises. À l’échelle mondiale, cela devrait aider à compenser l’affaiblissement de l’activité du secteur industriel chinois.

assèchement
Flux de liquidités des États-Unis, de Chine, de la zone euro, du Japon et du Royaume-Uni, en % du PIB nominal
flux de liquidités mondiaux
Source: Datastream. Les flux de liquidités liés à la politique sont calculés à l’aide des injections nettes des banques centrales au cours des 6 mois précédents, en pourcentage du PIB nominal, selon les pondérations actuelles du PIB en dollar. Données couvrant la période du 15.12.2006 au 15.03.2018.

Nous devons reconnaître que l’expansion ne va probablement pas atteindre les niveaux ambitieux sur lesquels s’appuient les prévisions de bénéfices (voir «Régions et secteurs»). Cependant, toute déception sera peut-être plus facile à digérer après la récente correction des marchés, qui a fait reculer les prix des actions à des niveaux beaucoup plus durables.

Les liquidités se font moins abondantes, mais de façon progressive et contrôlée (voir le graphique). Selon nos indicateurs, les conditions d’accès aux liquidités se sont durcies aux États-Unis en janvier, tandis qu’elles sont passées d’expansionnistes à neutres au Japon en février et que celles de la zone euro ont suivi la même orientation en mars. Nous pensons que cette tendance va se poursuivre et entraîner une augmentation progressive, et non pas brusque, des rendements obligataires. Nous surveillons également de près la hausse des taux LIBOR à court terme aux États-Unis pour repérer les signes d’un nouveau durcissement des conditions de financement.

D’après notre modèle de valorisation, les actions sont passées d’onéreuses à neutres pour la première fois depuis août dernier, et ce, que l’on considère le ratio cours-bénéfice, la valeur comptable ou les dividendes.

Les indicateurs techniques affichent des tendances particulièrement négatives pour les obligations de qualité investment grade et à haut rendement, qui s’opposent aux signaux positifs relatifs à la dette en monnaie locale des marchés émergents. Nous sommes également rassurés par le fait que les niveaux extrêmes de positionnement court sur les contrats à terme sur le VIX se sont totalement dissipés, ce qui efface une menace qui pesait sur les marchés.

02

Régions et secteurs: source d’alpha

Au mieux, les actions vont, dans l’ensemble, marquer le pas au cours des mois à venir. La dynamique économique s’essouffle alors que les banques centrales assèchent les liquidités qui ont soutenu les valorisations ces dernières années. Toutefois, étant donné que certaines régions du monde avancent plus loin dans le cycle conjoncturel que d’autres, nous prévoyons que la dispersion des performances entre les marchés d’actions régionaux sera élevée, ce qui donne naissance à de nombreuses occasions d’investissement tactique.

Sur le plan régional, les États-Unis restent le marché d’actions le plus onéreux et n’offrent qu’un potentiel de hausse supplémentaire limité. En outre, les attentes des investisseurs au sujet de la croissance des bénéfices des sociétés du S&P 500 cette année, actuellement à 19,5%, sont conformes à la croissance du PIB nominal américain établie à 6%, ce qui semble peu probable.

Nous sommes moins optimistes pour les actions japonaises. Bien que les perspectives de croissance à long terme du pays soient encore solides, l’économie a perdu de son élan ces derniers mois, notamment du côté des exportations et du secteur du bâtiment. La récente bonne santé du yen devrait également peser sur les exportations. De plus, la décision de la Banque du Japon de réduire le montant des achats d’obligations en janvier laisse entendre qu’elle pourrait suivre ses homologues et mettre fin aux stimulations monétaires. Cependant, le Japon constitue toujours l’un des marchés d’actions les moins chers et les tendances structurelles, dans la gouvernance d’entreprise notamment, sont encore positives.

Dans les autres régions, la résistance de la croissance des bénéfices des entreprises de la zone euro nous fait percevoir des possibilités.

retardataires

Les sociétés de l’énergie ont sous-performé par rapport aux actions mondiales

actions de l’énergie par rapport au cours du pétrole
Source: Thomson Reuters Datastream, MSCI. Données couvrant la période allant du 25.03.2016 au 27.03.2018.

Les perspectives des valeurs de l’énergie semblent meilleures qu’avant. Le cours du pétrole devrait continuer de profiter du soutien d’un dollar plus faible ainsi que des tensions géopolitiques qui risquent d’affecter l’offre en provenance d’Iran et du Venezuela. Cette situation devrait aider les sociétés du secteur de l’énergie à augmenter leur chiffre d’affaires. Depuis la mi-2017, ces valeurs sont non seulement restées en retrait des marchés d’actions mondiaux dans leur ensemble, mais elles n’ont pas non plus suivi l’évolution des cours du pétrole, qui ont augmenté de près de 60% pendant cette période (voir le graphique). Nous nous attendons à assister à une réduction progressive de cet écart.

Nous avons légèrement augmenté notre exposition aux actions du secteur des biens de consommation de base, qui semble maintenant afficher un potentiel supérieur après la correction qu’il a subie. Nous privilégions également ses caractéristiques défensives.

Les actions technologiques sont dorénavant meilleur marché. Toutefois, leurs valorisations ne sont pas encore suffisamment intéressantes pour nous pousser à augmenter notre positionnement au-delà de neutre. Les craintes liées à un durcissement de la réglementation et la peur d’une guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine continuent de peser sur le secteur de l’informatique, qui a, pratiquement à lui tout seul, mené le rebond des actions mondiales de l’année dernière. Nous conservons notre optimisme sur les perspectives de bénéfices à long terme du secteur technologique, mais nous estimons qu’elles sont déjà prises en compte dans les cours.

03

Obligations et monnaies: attractions émergentes

Les planètes ne sont peut-être pas parfaitement alignées pour les obligations en monnaie locale des marchés émergents, mais elles vont dans la bonne direction, ce qui nous pousse à faire passer notre allocation de neutre à surpondérer.

La croissance économique relativement stable, la fermeté des prix des matières premières, l’affaiblissement du dollar et les tendances plutôt favorables marquées par l’inflation sont autant de critères qui devraient continuer de soutenir cette classe d’actifs.

Les perspectives pour l’économie mondiale ne sont plus aussi incontestablement haussières qu’auparavant, mais nous ne voyons aucune raison de penser qu’un recul se profile. Parallèlement, les cours du pétrole ont tiré l’ensemble des matières premières vers le haut depuis l’été dernier. Le contexte économique toujours positif devrait pour le moment continuer de soutenir les matières premières. L’administration du président Trump semble par ailleurs souhaiter maintenir la pression à la baisse sur le billet vert: un dollar faible est généralement bon pour les actifs des marchés émergents, car il pousse les prix des matières premières et augmente les flux d’investissement. C’est un fait non négligeable étant donné qu’un tiers de l’indice de référence des obligations en monnaie locale des marchés émergents (GBI-EM GD) est composé d’économies latino-américaines très dépendantes des matières premières, et que la Russie, autre géant de ce secteur, y représente 4%.  

Investissement rentable

Rendement de l’indice JPM GBI-EM Bond (monnaie locale), en %

rendement des obligations en monnaie locale
Source: JP Morgan, Datastream. Données couvrant la période allant du 25.03.2016 au 27.03.2018.

Enfin, l’inflation sur les marchés émergents a reculé ces dernières années tandis que les pressions sur les prix se sont exacerbées dans les économies développées. Ce phénomène renforce l’attractivité des obligations des marchés émergents dont les rendements sont généralement supérieurs. Au cours des deux dernières décennies, l’inflation des marchés émergents s’est en moyenne établie à 3,9 points de pourcentage de plus que celle des pays développés. Toutefois, les dernières données montrent un écart de seulement 1,2%.

Ailleurs, les récentes évolutions des marchés ont généralement été favorables aux rendements des dettes souveraines des pays développés depuis le début de l’année: des titres qui étaient plutôt onéreux semblent à présent afficher des valorisations plus raisonnables. Malgré tout, cela n’a pas suffi à justifier un changement de notre positionnement légèrement sous-pondéré vis-à-vis des obligations. Nous maintenons la surpondération des bons du Trésor américain à longue échéance, qui constituent une couverture contre les turbulences du marché et car ils représentent l’une des sources de rendement obligataire les plus intéressantes étant donné que ces rendements sont plus proches de la croissance nominale de l’économie que dans d’autres régions.

Nous avons également relevé notre positionnement sur l’or de neutre à surpondérer pour profiter de son statut de valeur refuge, mais aussi pour aider à compenser toute faiblesse supplémentaire du dollar. Bien que la monnaie américaine soit proche de sa juste valeur par rapport aux autres grandes devises, elle pourrait bien continuer de reculer malgré les hausses de taux et la réduction du bilan de la Fed. Nous restons surpondérés sur le yen et neutres pour les autres monnaies vis-à-vis du dollar.

04

Revue de marché: les actions coulent un peu plus

En mars, les actions ont subi d’importants revers, qui ont laissé la plupart des marchés développés dans le rouge cette année. La décision du président Trump de cibler les exportateurs chinois en appliquant une série de droits de douane afin de réduire le déficit commercial des États-Unis a déconcerté les investisseurs. L’atmosphère s’est encore plus refroidie en raison des manquements de Facebook sur le respect des données privées et de l’attaque de Trump contre Amazon.

La plupart des principaux marchés ont abandonné un peu plus de 2% en mars, ce qui a entraîné un déficit mensuel de 2,2% en monnaie locale de la classe d’actifs des actions. Cette faiblesse est survenue malgré un niveau record de l’activité de fusions-acquisitions au cours du premier trimestre, dont le volume mondial a atteint 1 200 milliards d’USD. Dans l’ensemble, les marchés émergents ont légèrement surperformé, soutenus par un déclin relativement modeste de 0,3% des actions d’Amérique latine.

Au niveau mondial, l’informatique a reculé de 3,1% au cours du mois, même si ce secteur est tout de même parvenu à conserver une plus-value de près de 3% cette année. Il s’agit du seul secteur encore dans le vert depuis le début de l’année (voir le graphique). Les télécommunications sont jusqu’à présent le plus mauvais élève de 2018 avec une baisse de 6,8% et le secteur figurait également en queue de peloton l’an dernier.

correction dans la technologie

Niveau de l’indice Nasdaq

Indice d’actions Nasdaq
Source: Thomson Reuters Datastream. Données couvrant la période du 25.03.2016 au 27.03.2018.

À l’inverse, les valeurs du secteur de l’énergie ont gagné du terrain grâce à une hausse de près de 8% du pétrole en mars. Les services aux collectivités ont également enregistré un score positif, en augmentation de 3,6% sur le mois, grâce à leur qualité comparable aux obligations compte tenu de la désaffection des investisseurs pour le risque.

Les obligations ont gagné 1,1% au cours du mois, ce qui leur confère une performance relativement neutre depuis le début de l’année. Les gilts britanniques ont affiché les performances les plus solides grâce à l’apaisement des pressions inflationnistes et au rebond de la livre sterling après les bas niveaux enregistrés à la suite de l’annonce du Brexit. Les obligations en monnaie locale des marchés émergents ont connu un mois positif et enregistrent les meilleures performances depuis le début de l’année de tous les segments obligataires avec un gain de 4,4%.

Les obligations d’entreprises sont restées plutôt atones en mars. La plupart sont en baisse cette année sous l’influence des marchés d’actions, même si ces reculs sont largement inférieurs, notamment dans la zone euro, où les achats de la Banque centrale européenne continuent d’offrir un certain soutien.

Les résultats sont contrastés sur le front des changes. Le dollar a perdu un peu de terrain face à l’euro, au yen et à la livre sterling, mais il s’est ressaisi face à d’autres devises, ce qui laisse entendre qu’il pourrait s’approcher de son plancher après un recul sévère.    

05

En bref

Avril 2018

Allocation d’actifs

Nous conservons nos positionnements neutre sur les actions, sous-pondéré pour les obligations et surpondéré pour les liquidités.

Secteurs et régions

Nous avons adopté un point de vue plus optimiste sur les actions du secteur de l’énergie; nous sommes également positifs au sujet des actions de la zone euro.

Obligations et monnaies

Nous avons augmenté certaines obligations en monnaie locale des marchés émergents ainsi que l’or de neutre à surpondérer.