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Dobbiamo prepararci alla fine del rally?

Settembre 2017

Reda Jürg Messikh

Il tuo portafoglio azionario globale è troppo esposto ai titoli tecnologici e altri titoli growth oggi troppo onerosi? Se la risposta è sì, quale sarà il prossimo passo? 

Nel complesso le azioni globali appaiono onerose 

Nel 2017 l’azionario globale ha continuato a crescere; pertanto i rendimenti da inizio anno si sono attestati intorno al 13,47%*. 
Se si considera il multiplo EV/CF, i corsi azionari globali non erano così alti dalla bolla delle dot-com all'inizio degli anni 2000. Inoltre, il fenomeno non interessa più solo gli USA, dato che le valutazioni europee appaiono ora altrettanto elevate (si veda grafico 1).

GRAFICO 1: MULTIPLO DI VALUTAZIONE DELLE AZIONI USA RISPETTO ALLE AZIONI EUROPEE
MULTIPLO DI VALUTAZIONE DELLE AZIONI USA RISPETTO ALLE AZIONI EUROPEE

*Fonte: MSCI World, Datastream, dati al 31.08.2017 in USD. Indici azionari quotati sulla base del dividendo netto reinvestito.

Perché utilizziamo l’EV/CF (valore di impresa/flussi finanziari) come multiplo di valutazione anziché il più comune P/E (prezzo/utili)? Perché crediamo che quando si tratta di conto economico il PE mostri solo un lato della medaglia e che gli utili siano uno dei dati più facili da ritoccare tramite contabilità, buyback e struttura del capitale. A nostro parere adottare un approccio basato sul valore di una società e sul cash flow offre, invece, una prospettiva più ampia.

Un mercato azionario a due velocità 

Il rally azionario osservato nel 2017 è stato trainato dai titoli ad alta crescita, soprattutto da quelli del settore tecnologico (si veda grafico 2). Per contro, i titoli con una crescita stabile, i cosiddetti titoli difensivi, hanno sottoperformato.

GRAFICO 2:  PERFORMANCE RELATIVA DEI TITOLI USA CON CRESCITA STABILE VS. TITOLI USA AD ALTA CRESCITA

2017 YTD

PERFORMANCE RELATIVA DEI TITOLI USA CON CRESCITA STABILE VS. TITOLI USA AD ALTA CRESCITA

Fonte: MSCI World, Datastream, dati al 31.08.2017 in USD. Indici azionari quotati sulla base del dividendo netto reinvestito.

I titoli con una crescita stabile sono scambiati a valutazioni sempre più scontate rispetto a quelli ad alta crescita. Anzi, in base al nostro multiplo di valutazione preferito EV/CF, presentano uno sconto rispetto al mercato high growth USA che non si vedeva dal periodo precedente il boom delle dot-com (si veda grafico 3). 
GRAFICO 3: MULTIPLI DI VALUTAZIONE DEI TITOLI AD ALTA CRESCITA VS. TITOLI CON CRESCITA STABILE NEGLI USA
DAL 1997 AL 2017
MULTIPLI DI VALUTAZIONE DEI TITOLI AD ALTA CRESCITA VS. TITOLI CON CRESCITA STABILE NEGLI USA

Fonte: MSCI World, Datastream, dati al 31.08.2017 in USD. Indici azionari quotati sulla base del dividendo netto reinvestito.

Note: definiamo società “con crescita stabile” e “ad alta crescita” quelle realtà che si posizionano rispettivamente nel quarto e nel primo quartile per la crescita degli investimenti. Utilizziamo l’aumento degli investimenti societari su un periodo di 5 anni come un buon indicatore della crescita futura dei ricavi.

I titoli difensivi a lungo termine e con una crescita stabile superano i titoli ad alta crescita

L’attuale contesto forse è più favorevole per le strategie growth, ma i track record di lungo periodo mostrano che tale situazione tende ad essere temporanea. A lungo termine sono i titoli difensivi USA meno in voga e con una crescita inferiore a sovraperformare (si veda grafico 4). Una tendenza simile, ma più netta, è riscontrabile nel corso dello stesso periodo tra i titoli azionari globali. Questo perché spesso le prospettive di crescita non si traducono in rendimenti sostenibili per gli azionisti.

GRAFICO 4: PERFORMANCE DI LUNGO PERIODO DEI TITOLI AD ALTA CRESCITA VS. TITOLI USA CON UNA CRESCITA STABILE

1987-2017 YTD

PERFORMANCE DI LUNGO PERIODO DEI TITOLI AD ALTA CRESCITA VS. TITOLI USA CON UNA CRESCITA STABILE

Fonte: MSCI World, Datastream, dati al 31.08.2017 in USD. Indici azionari quotati sulla base del dividendo netto reinvestito.

Questo a nostro parere implica che quando si investe in titoli growth occorre molta cautela, soprattutto se le valutazioni non sono favorevoli.

Anche se il mercato allargato presenta valutazioni molto onerose, continuiamo a individuare interessanti opportunità in titoli difensivi con una crescita stabile. Come già affermato, questi titoli hanno il vantaggio di essere più convenienti e, nel lungo periodo, dovrebbero sovraperformare.

Per avere maggiori informazioni su come viene gestita la strategia Pictet Global Defensive Equities, continua a leggere o contatta il tuo referente Pictet.