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opportunità di investimento nel debito dei mercati emergenti

Dopo la tempesta

Ottobre 2018

Mary-Therese Barton, Head of Emerging Market Debt, Alper Gocer, Head of EM Local Currency Debt

I fondamentali del debito dei mercati emergenti continuano a essere interessanti, dopo il calo subito dalla classe di attivi quest’anno.

Nonostante tutte le turbolenze di mercato che hanno subito quest’anno, i Paesi emergenti sono in condizioni molto migliori rispetto alle crisi passate. In molti casi, i fondamentali economici rimangono positivi, nonostante la vendita massiccia generalizzata. Di conseguenza, si sono create opportunità per gli investitori ben informati. 

Diversamente dai precedenti periodi di turbolenza, il crollo di quest’anno del debito dei mercati emergenti non è stato causato da un brusco rallentamento dell’economia globale o da uno schianto generalizzato del mercato azionario, o addirittura dal collasso dei prezzi delle materie prime. È stata invece una combinazione di minacce lente: i rischi posti da un accumulo di debito corporate dei mercati emergenti; l’impatto di un dollaro forte su Paesi con debito in dollari; il costante ritiro dello stimolo monetario in tutto il mondo e l’aumento dei tassi statunitensi; le ripercussioni delle guerre commerciali. Un quadro che ha incoraggiato gli investitori a prendere profitti nella corsa incredibilmente favorevole del 2017. 

angolo delle occasioni

Valore di un paniere di 31 valute dei mercati emergenti rispetto al dollaro USA e deviazioni standard dal trend storico.

Grafico delle valute dei mercati emergenti rispetto al dollaro
Fonte: Pictet Asset Management, CEIC e Datastream. Tasso di cambio di 31 valute dei mercati emergenti rispetto al dollaro USA. La deviazione dal punto di equilibrio è basata sui prezzi relativi, sulla produttività relativa e sugli attivi esteri netti. Dati dal 01.01.1980 al 15.10.2018.

Lo stratosferico rally di mercato dello scorso anno, a sua volta, è avvenuto sulla scia di solide basi economiche. Nel complesso, le economie emergenti sono meno indebitate, meno dipendenti dalle materie prime o dai flussi di capitali esteri, più orientate verso la domanda interna, e con popolazioni più ricche e produttive che mai. Ma le valutazioni per alcune classi di attivi dei mercati emergenti, come le obbligazioni denominate in dollari e in valuta locale dei mercati emergenti, si sono impennate troppo e troppo velocemente. Quindi, quando il Presidente degli Stati Uniti Donald Trump ha iniziato a fomentare le tensioni commerciali globali, gli investitori si sono preoccupati non solo di come i dazi statunitensi potessero incidere sulle economie dei mercati emergenti, ma anche su alcune delle minacce più interne alla crescita economica.

Come conseguenza, il dollaro si è rafforzato notevolmente contro le valute di molti mercati emergenti.

A esser sinceri, parte della rivalutazione delle obbligazioni e delle valute dei mercati emergenti era giustificata. Le previsioni di crescita per le economie emergenti sono state riviste al ribasso, nell’incertezza legata al fronte commerciale. Il loro differenziale di crescita rispetto alle economie sviluppate non è più in aumento. Contemporaneamente, devono adeguarsi alla costante inversione della politica monetaria da parte della Federal Reserve statunitense.

Ma proprio come era cresciuto troppo velocemente, il mercato è anche tornato indietro troppo bruscamente. Le prospettive economiche possono apparire meno rosee, ma sono ancora positive. Tutto sommato, i fondamentali economici dei mercati emergenti rimangono solidi: i livelli del debito governativo sono generalmente contenuti, i saldi della bilancia commerciale sono robusti, così come le riserve in valuta estera, mentre la domanda interna rimane solida.

Un premio interessante

Una preoccupazione importante è stata la Cina. Ma le misure di Trump contro il Paese difficilmente scateneranno un crollo del commercio globale, se non altro perché la sua decisione di aumentare la spesa pubblica è destinata a causare un ulteriore ampliamento del deficit delle partite correnti statunitensi. Una buona parte degli scambi statunitensi con la Cina sarà probabilmente dirottata verso altre economie emergenti competitive.

Contemporaneamente, la svalutazione dell’8% da inizio anno del renminbi rispetto al dollaro compensa ampiamente i dazi del 10% imposti dall’amministrazione Trump, riducendo le difficoltà per gli esportatori cinesi. I nostri economisti ritengono che anche una piena attuazione di ulteriori dazi su 500 miliardi di dollari USA di esportazioni cinesi negli Stati Uniti ridurrebbe il PIL cinese di poco più di un punto percentuale. Allo stato attuale, le misure commerciali già adottate valgono circa un quarto di punto di crescita.

I responsabili della politica dei mercati emergenti hanno ampiamente risposto alla turbolenza con manovre ben calibrate. I tassi d’interesse sono stati aumentati e rafforzati con aggiustamenti fiscali. Nel frattempo, tassi di cambio flessibili hanno contribuito ad ammortizzare i colpi. Di conseguenza, molte economie dei mercati emergenti sono uscite dalla tempesta dei mercati sostanzialmente illese. Infatti, gli ultimi dati indicatori anticipatori dei mercati emergenti sono migliorati su base trimestrale, e attualmente sono ben al di sopra della media mobile su tre anni.

Le eccezioni sono costituite dai Paesi con un debito in dollari importante e saldi della bilancia dei pagamenti deboli. La Turchia e l’Argentina sono state particolarmente colpite. Entrambe hanno significativi deficit delle partite correnti e dipendono dagli afflussi di capitale estero. Quando gli investitori si preoccupano per questi squilibri, ritirano i capitali investiti. Le conseguenti crisi valutarie hanno quindi causato l’aumento dell’inflazione, che ha costretto le banche centrali di Argentina e Turchia ad aumentare i tassi d’interesse. Sebbene gli aumenti dei tassi non siano stati sufficienti per contenere il panico, tuttavia hanno attenuato la crescita economica, il che, a sua volta, ha alimentato al ribasso la spirale delle economie.

Così come è cresciuto troppo velocemente, il mercato è anche tornato indietro troppo bruscamente.

Altrove nell’universo dei mercati emergenti, le condizioni sono state ulteriormente complicate da un ciclo di elezioni politiche impegnativo, non ultimo in Brasile.

Ma nulla di ciò giustifica la portata delle vendite massicce in tutti gli attivi dei mercati emergenti. La conseguente ridefinizione dei prezzi ha spalancato interessanti opportunità per la gestione attiva. Le valute e le obbligazioni delle economie robuste con buone prospettive di crescita paiono nuovamente convenienti, come quelle di Sudafrica e Messico.

Più in generale, il premio offerto dal debito dei mercati emergenti pare adesso interessante.

Sulla scia della crisi asiatica di fine anni ‘90, molti governi hanno preso provvedimenti per rafforzare le loro istituzioni e attuare politiche economiche prudenti, lungimiranti che adesso pongono i loro Paesi in una buona posizione. Molti sperimentano contesti inflazionistici favorevoli, solide prospettive di crescita e floride classi medie, che costituiscono una fetta crescente del loro elettorato. 

Le valute dei mercati emergenti sono più che mai convenienti rispetto al dollaro da almeno due decenni a questa parte, secondo i parametri di valutazione dei nostri economisti: sono, infatti, sottovalutate di circa il 20% rispetto al dollaro, con il renminbi più conveniente che mai sulla base della parità di potere di acquisto. Nel frattempo, il rendimento delle obbligazioni in dollari dei mercati emergenti è del 6,4%, più del doppio delle omologhe statunitensi.

In momenti come questo, per investire è necessario un po’ di coraggio e un’analisi molto attenta. Ma le possibili ricompense sono commisurate.