I am Article Layout

Ora la lettura: Barometro: Mercati rialzisti trascinati in basso dalla diffusione del virus



Scegli il tuo profilo:

Questo contenuto è riservato a Istituzionale & Wholesale e Privato.

Hai sbagliato selezione e sei un Consulente finanziario?

Panoramica mensile sull'asset allocation

Marzo 2020

Barometro: Mercati rialzisti trascinati in basso dalla diffusione del virus

Gli effetti economici e finanziari dell'epidemia di coronavirus sono tuttora incerti. Per questo motivo, continuiamo a mantenere un atteggiamento cauto.

01

Asset allocation: prendere precauzioni

Il coronavirus si è diffuso ben oltre la Cina e i Paesi confinanti, minacciando di trasformarsi in una pandemia. Come conseguenza di ciò, i titoli azionari hanno subito un brusco crollo, con l’S&P 500 che ha registrato in questo mese le flessioni settimanali più pesanti dalla crisi finanziaria del 2008. 

In questo clima di incertezza, nelle scorse settimane abbiamo assunto un atteggiamento più difensivo, portando la nostra allocazione azionaria a sottopeso e aumentando al contempo le posizioni sulla liquidità. Tuttavia, ciò non significa che intendiamo mantenere una posizione cauta per un lungo periodo; l’esperienza ci insegna che alcune interessanti opportunità di investimento nascono ogni volta che i mercati subiscono fasi di vendite prolungate e indiscriminate.

Fig. 1 Griglia mensile dell’asset allocation
Marzo 2020
Griglia mensile dell’asset allocation - marzo 2020

Fonte: Pictet Asset Management

Per il momento, secondo il nostro scenario di base l’epidemia di coronavirus porterà via circa 0,3 punti percentuali alla crescita del PIL cinese per l’intero anno, riducendola al 5,6%. L’impatto sull’intero pianeta sarà pari a circa la metà, con una crescita dell'economia globale probabilmente pari al 2,5-2,6% nel 2020. 

Tuttavia, la situazione potrebbe diventare più seria qualora il coronavirus si dovesse trasformare in una vera e propria pandemia. La ricerca accademica suggerisce che una pandemia leggera, come l'influenza di Hong Kong del 1968-1969, ridurrebbe la crescita economica globale dello 0,7%, mentre una grave, sul tipo della Spagnola di mezzo secolo prima, inciderebbe per il 4,8% – spingendo il mondo in recessione (si veda il grafico).

Soprattutto, l’impatto sarà diffuso. Il Giappone, teoricamente, sarebbe più colpito della Cina; anche l’Europa e il Regno Unito potrebbero risentirne pesantemente.

Fig. 2 Calcolare il costo
L’impatto economico di una pandemia influenzale modellizzata per regione, % variazione in PIL, primo anno*
grafico dell'impatto economico delle pandemie

*Lo scenario lieve è modellizzato sull’influenza di Hong Kong del 1968-9, lo scenario moderato è modellizzato sull’influenza Asiatica del 1957 e lo scenario grave sulla Spagnola del 1918-9. Fonti: "Evaluating the economic consequences of avian influenza", World Bank, 2006 e "Global macroeconomic consequences of pandemic influenza", McKibbin & Sidorenko, 2006

Finora l’impatto del coronavirus non è ancora emerso nei nostri modelli del ciclo economico. E, indubbiamente, dal punto di vista economico c’è almeno una nota positiva: il mondo pareva, infatti, relativamente in salute prima della comparsa del virus. Un dato incoraggiante è che le banche centrali e i governi di tutto il mondo stanno già intervenendo per cercare di limitare il danno economico. La Cina è in una posizione particolarmente solida, grazie al ruolo importante che svolge il suo governo nell'economia, che le consente, ad esempio, di ridurre i prezzi dell'energia e di ordinare alle grandi banche di sostenere le piccole e medie imprese nelle regioni colpite attraverso prestiti a lungo termine o finanziamenti agevolati.

I nostri modelli indicano che il flusso di liquidità totale1 in Cina è attualmente pari a circa il 18,9% del PIL, ben al di sotto della media a lungo termine del 31,1% del PIL, il che lascia parecchio spazio di manovra per ulteriori stimoli. Anche gli Stati Uniti possono iniettare più liquidità nel sistema – in base ai precedenti cicli di allentamento. Se la situazione lo dovesse richiedere, vediamo la possibilità di tagli dei tassi pari a 150 punti base da parte della Federal Reserve statunitense.

Il Giappone e l’Europa hanno uno spazio di manovra inferiore in termini di politica monetaria, per quanto entrambe stiano già avvertendo l’impatto del coronavirus. Guardando attraverso il prisma delle valutazioni, l’epidemia è giunta in un momento sbagliato – le azioni in particolare erano costose, con gli indici statunitensi e globali a nuovi livelli massimi all’inizio del 2020. La successiva fase di vendite massicce ha ridotto questa esuberanza: l’MSCI All-Country World adesso pare avere una valutazione equa in base ai nostri modelli, con un rapporto prezzo-valore contabile pari a 2,2 volte, in linea con la media degli ultimi 20 anni. 

I fattori tecnici suggeriscono che le vendite massicce potrebbero continuare. I sondaggi presso gli investitori mostrano ancora un certo livello di compiacenza. I sondaggi indicano che gli investitori rimangono sovrappesati sulle azioni, e ci sono pochi segnali che le azioni siano “ipervendute”. Tuttavia, i fattori stagionali positivi – le azioni tendono a comportarsi bene tra marzo e maggio - potrebbero contribuire a limitare le perdite.

02

Regioni e settori azionari: alla ricerca di titoli difensivi

Il coronavirus potrebbe contagiare in modo indiscriminato, ma non tutte le regioni e i settori azionari sono destinati ad esserne penalizzati allo stesso modo.

Perciò riduciamo di un grado la nostra esposizione all’eurozona e alle azioni giapponesi – portandola rispettivamente a neutrale e sottopeso – dato che crediamo che il rischio di interruzione della catena di approvvigionamento non sia del tutto incluso nei prezzi.

Data la mancanza di chiarezza sul modo in cui l’epidemia di Covid-19 potrebbe propagarsi e la velocità alla quale i contagi paiono diffondersi, la cautela è all’ordine del giorno. L’eurozona e il Giappone paiono entrambi relativamente più esposti all’epidemia del virus, escludendo Cina e Iran. Le loro economie faticano a crescere e le loro banche centrali stanno perdendo potenza di fuoco – il tasso di riferimento delle Banca Centrale Europea (BCE) è pari a zero e quello della Bank of Japan è al -0,1%, mentre quello della Fed è all’1,75%.

Rimaniamo positivi sul Regno Unito, che sta mostrando segnali di ripresa dai problemi relativi alla Brexit. In effetti, la preparazione delle società alla Brexit potrebbe aiutarle anche a sopportare le interruzioni della catena di approvvigionamento causate dal virus.

Fig. 3 Alla ricerca di medici
Rapporto P/E forward a 12 mesi dell’MSCI ACWI Health Care rispetto al rapporto P/E dell'MSCI ACWI
Rapporto P/E forward a 12 mesi dell’MSCI ACWI Health Care

Fonte: Refinitiv, MSCI. Dati relativi al periodo 01.012002-01.02.2020.

Siamo ancora sovrappesati sui mercati emergenti e sulla Cina. I responsabili della politica nel mondo emergente hanno guidato la risposta al virus tagliando i tassi più rapidamente delle loro controparti dei mercati sviluppati. 

E così come il governo cinese ha potuto adottare misure di contenimento dell'epidemia più aggressive rispetto, ad esempio, agli Stati Uniti e all’Europa, potrebbe anche essere più aggressivo, e quindi vincente, nell’imporre misure a sostegno della sua economia – attraverso stimoli fiscali e monetari e un sostegno diretto al settore bancario. Ciò potrebbe essere alla base della resilienza mostrata dal mercato cinese durante la crisi – l’indice azionario MSCI China è in calo di meno del 2% da inizio anno, mentre l’indice globale è calato più di tre volte tanto.

In linea con la nostra posizione più cauta, abbiamo anche ridotto la nostra esposizione ai titoli industriali da neutrale a sottopeso, così come l’esposizione ai titoli finanziari.

I titoli industriali paiono particolarmente vulnerabili. Il settore è esposto a rischi macroeconomici, mentre le interruzioni della catena di approvvigionamento stanno già impattando le singole società. 

I titoli del settore sanitario, al contrario, paiono destinati a beneficiare del contesto attuale. La questione più urgente sul tavolo riguarda proprio tale settore: la domanda di risorse mediche e farmaceutiche è destinata a rimanere elevata, data la diffusione del contagio a livello globale. Gli utili delle aziende del settore hanno già iniziato a crescere a un ritmo stabile nello scorso decennio, e anche prima. Nel frattempo, le valutazioni del settore, basate su rapporti price-to-earnings a termine sono inferiori rispetto al mercato nel suo complesso (si veda il grafico). Per adesso, questi fattori contribuiscono a mitigare qualsiasi rischio che possa derivare dalle imminenti elezioni presidenziali statunitensi.

03

Reddito fisso e valute: beni rifugio costosi

L’oro e i Treasury USA potrebbero essere costosi, ma ciò non dovrebbe trattenere chi è alla ricerca di protezione contro gli effetti economici e finanziari del coronavirus. Manteniamo il sovrappeso su entrambi.

È vero, i rendimenti di riferimento sulle obbligazioni di Stato statunitensi si aggirano attorno ai minimi record, mentre i rendimenti a 30 anni sono scesi al di sotto del 2% per la prima volta nella storia. Eppure, come ha recentemente indicato la Fed stessa, la minaccia di una pandemia aumenta sostanzialmente le possibilità di un ulteriore allentamento monetario. I verbali dell’ultima riunione della banca centrale per la definizione dei tassi avvertivano che le “possibili ricadute degli effetti del coronavirus in Cina costituivano un nuovo rischio per le previsioni [economiche]”. 

I decisori della politica statunitensi hanno spazio di manovra. In base a un’analisi dei cicli di allentamento monetario dal 1970 a oggi, riteniamo che, nella remota probabilità di un rapido deterioramento delle condizioni economiche, la Fed avrebbe spazio per tagliare i tassi di altri 150 punti base e di acquistare ulteriori 3000 miliardi di dollari in attivi.

Fig. 4 Rischio di sottovalutazione
Spread delle obbligazioni high yield in euro e dollaro USA, punti base
Grafico degli spread delle obbligazioni high yield

Fonte: Refinitiv. Dati relativi al periodo 26.02.2015-26.02.2020.

Una posizione di sovrappeso sull’oro ci pare opportuna. Il prezzo di questo metallo prezioso ha recentemente toccato il livello massimo degli ultimi 7 anni, ma riteniamo che la domanda dovrebbe crescere, con l’aumento di casi di coronavirus al di fuori della Cina. La Royal Mint, ovvero la zecca britannica, ha riferito un aumento di quasi il 500% della domanda di lingotti e monete d’oro nei giorni scorsi; gli investimenti netti nell’oro ammontavano lo scorso mese a 3 miliardi di dollari. 

Per contro, le obbligazioni societarie paiono un investimento particolarmente rischioso, dato il progressivo rannuvolamento del panorama economico. A nostro parere, gli spread delle obbligazioni societarie investment grade e non investment grade non compensano per il rischio di un deterioramento degli utili o di un aumento dei tassi di insolvenza. A peggiorare le cose contribuisce il persistente deterioramento della qualità del credito medio del mercato delle obbligazioni societarie. Come sottolineato dall’OCSE in una relazione di inizio mese, le obbligazioni con rating BBB, ovvero le obbligazioni investment grade di livello più basso, hanno rappresentato oltre la metà di tutte le obbligazioni societarie emesse dal 2018. Ciò suggerisce che una futura flessione economica potrebbe determinare maggiori tassi di insolvenza rispetto alle crisi del credito del passato.

04

Panoramica sui mercati globali: la corsa alle coperture

A febbraio le azioni hanno perso terreno, per via dei crescenti timori sull’impatto economico dell’epidemia di coronavirus, che ha scatenato vendite guidate dal panico. L’indice MSCI per le azioni globali nell'ultima settimana di febbraio ha subito una perdita per oltre il 10%, la flessione settimanale più grande dalla crisi finanziaria globale del 2008.

Le azioni globali hanno perso 5000 miliardi di dollari in termini di capitalizzazione di mercato nell’ultima settimana di febbraio, una cifra pari alla produzione economica annua del Giappone. Il Volatility Index, che misura la paura a Wall Street, si è impennato con un picco infragiornaliero di 49 il 27 febbraio, per chiudere la giornata al livello massimo degli ultimi cinque anni.

Fig. 5 Indice della paura
Picchi del VIX associati agli shock di mercato
Picchi del VIX associati agli shock di mercato

Fonte: Refinitiv, Pictet Asset Management. I dati utilizzati sono il livello di chiusura dell’indice CBOE Volatility; osservazioni estratte dal periodo in esame 28.02.1990-28.02.2020.

Giappone, Regno Unito ed Europa emergente guidano le vendite massicce dei titoli azionari, mentre i mercati emergenti, Asia compresa, sono riusciti a limitare le loro perdite a circa il 5%.

Le azioni globali hanno perso circa il 9% quest’anno in valuta locale, dopo essere cresciute di quasi il 27% nel 2019. 

Gli energetici sono stati il settore fanalino di coda, dato il crollo di oltre il 10% del petrolio. L’interruzione dei viaggi internazionali e delle catene di approvvigionamento hanno sollevato preoccupazioni sul calo della domanda cinese e di altre potenze economiche.

Le obbligazioni di Stato sono cresciute in tutti i mercati, con i Treasury USA che hanno chiuso il mese in rialzo di quasi il 3%, dato che gli investitori hanno scontato la possibilità di un taglio dei tassi d’interesse da parte della Fed a marzo.

Il titolo a 10 anni ha registrato il livello record minimo di circa l’1%. L’oro, uno dei beni rifugio, ha chiuso il mese invariato, ma si tratta della classe di attivi con la performance migliore da gennaio, con guadagni di oltre il 4%.

Le obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti hanno chiuso il mese in rosso, mentre il dollaro USA è cresciuto di oltre l’1%. Gli investitori sono rimasti alla larga dal credito più rischioso, con il debito high yield europeo e USA in calo di oltre l’1%.

05

In breve

barometro marzo 2020

Asset allocation

Abbiamo ridotto le azioni al sottopeso e aumentato la liquidità al sovrappeso.

Regioni e settori azionari

Manteniamo una posizione difensiva, riducendo l’esposizione all'eurozona a neutrale e portando il Giappone al sottopeso, portando i titoli industriali al sottopeso, riducendo il sovrappeso sui finanziari e aumentando i sanitari a pieno sovrappeso.

Reddito fisso e valute

Manteniamo il sovrappeso sui Treasury USA e sull’oro e il sottopeso sul credito USA ed europeo.