Barometro dei mercati finanziari, previsioni di investimento di novembre

Alla vigilia di quelle che potrebbero essere le elezioni presidenziali statunitensi più importanti a memoria d’uomo, una seconda ondata di pandemia di COVID-19 si sta diffondendo rapidamente nel mondo sviluppato. Le incertezze che gli investitori si trovano ad affrontare fanno emergere interrogativi sulla quantità di ulteriori stimoli fiscali e monetari che devono ancora essere forniti, e dove. Di conseguenza, manteniamo una posizione neutrale sulle principali classi di attivi, in attesa di chiarezza almeno su alcuni di questi aspetti. 

Il candidato democratico alla presidenza Joe Biden ha registrato un forte vantaggio nei sondaggi; qualora dovesse vincere, si profilerebbe la prospettiva di un ulteriore stimolo da 2.200 miliardi di dollari, accompagnato da un approccio più aggressivo al contenimento del COVID-19. La potenza della seconda ondata, che in alcuni Paesi ha già superato la prima, ha evidenziato che occorre fare di più. Con l'inverno appena iniziato nell’emisfero settentrionale, aumentano le probabilità di severi lockdown nei Paesi colpiti dal virus. Finora non sembra che le misure possano essere così rigorose come lo sono state in primavera, ma sarebbe azzardato dire che ciò non possa accadere.

Pertanto, la vittoria dei Democratici non è affatto scontata. Il Presidente Trump rimane un formidabile avversario in campagna elettorale, mentre il vantaggio di Biden in alcuni "swing States" fondamentali è, secondo alcuni commentatori, sovrastimata dai sondaggi. La conclusione è che il ventaglio di possibili risultati per queste elezioni così combattute è insolitamente ampio  e questo mitiga parte delle recenti buone notizie sul fronte economico.

Fig. 1 - Griglia mensile dell’asset allocation

Novembre

I nostri indicatori del ciclo economico evidenziano la solidità della Cina, le cui metriche sono per la maggior parte al di sopra dei livelli dello scorso dicembre. Ciò evidenzia i benefici dell’inarrestabile operato di Pechino nel contrasto alla pandemia e delle dosi massicce di stimoli. In effetti, l’economia cinese sta andando così bene che il governo sta iniziando a ridurre in parte gli stimoli finora offerti (si veda oltre). La forza della Cina sta agevolando l’intera regione, non ultimo il Giappone.

Nel resto del mondo, il sostegno governativo ai lavoratori e tassi d’interesse ultra-bassi hanno sostenuto i consumi al dettaglio e gli investimenti nell’edilizia residenziale.

Lo stimolo di Biden imprimerebbe un'ulteriore accelerata all’economia statunitense, sebbene molto dipenderà dalla natura delle sue misure per la sanità salute pubblica, dalla tempestività con cui intenderà implementare le sue proposte di aumento delle tasse e dalla misura in cui i consumatori sceglieranno di spendere o risparmiare i trasferimenti del governo.

I nostri indicatori di liquidità mostrano che la Cina ha già iniziato a ridurre gli stimoli precedenti e attualmente la sua posizione è neutrale nei nostri indicatori. Anche negli Stati Uniti, l'immissione di liquidità è calata negli ultimi mesi. La Banca Centrale Europea continua a essere molto accomodante – gli stimoli ammontano a circa il 30% del PIL dell’eurozona – ma qui il fattore limitante non è tanto legato alla politica monetaria, quanto a quella fiscale. Di conseguenza, il volume dello stimolo monetario globale sembra aver toccato il picco, dopo essere stato in forte espansione per cinque mesi consecutivi. 

Fig. 2 - In salute e in malattia

Correlazione tra i nuovi casi di COVID-19 e l'attività giornaliera

Le nostre metriche per le valutazioni indicano che, sebbene le azioni rimangano costose, lo sono meno rispetto alle obbligazioni - anche se è così già da tempo. Le azioni dei mercati emergenti hanno sovraperformato le omologhe dei mercati sviluppati nelle ultime settimane, il che significa che le loro valutazioni sono meno interessanti rispetto a inizio anno. In effetti, osservando attraverso il prisma delle valutazioni medie su 6 mesi mobili consecutivi, è difficile identificare una classe di attivi che appaia particolarmente sovra o sottovalutata 

Le prospettive per le azioni saranno determinate da come si evolveranno gli utili. Finora, circa l’80% delle società statunitensi ha superato le previsioni sugli utili durante l'ultimo ciclo di rendicontazione. Curiosamente, però, le aziende che hanno ottenuto buoni risultati non sono state premiate, mentre quelle che hanno riportato risultati insoddisfacenti sono state punite.

Infine, i nostri indicatori tecnici mostrano trend moderatamente positivi sia per le azioni sia per le obbligazioni; per contro, il quadro per le materie prime appare alquanto negativo. I fattori tecnici favoriscono le azioni dei mercati emergenti asiatici rispetto alle altre azioni e alle valute dei mercati emergenti. Nel complesso, i sondaggi indicano che il posizionamento degli investitori nelle azioni è più rialzista rispetto agli ultimi mesi. Ma se da un lato l'ottimismo è aumentato, dall'altro non si è ancora diffuso e i flussi nelle azioni continuano a restare indietro rispetto al rally del mercato.

La seconda ondata di COVID-19 ha indotto i governi europei ad imporre nuove misure restrittive per contenere l'aumento dei contagi, facendo crescere i timori di una nuova recessione per l'economia dell’intero continente.

I sondaggi tra i responsabili degli acquisti dell’Eurozona indicano che l’attività del terziario, che rappresenta circa i due terzi del PIL della regione, è ridotta, mentre le banche stanno applicando standard più rigidi per i prestiti in quanto si preparano a un aumento dei prestiti in sofferenza.

Considerato che il rivoluzionario programma di ripresa da 750 miliardi di euro disposto dall’eurozona non partirà prima della metà dell’anno prossimo, le prospettive a lungo termine per la regione sono diventante più incerte.

In questo contesto, abbiamo declassato la nostra posizione sulle azioni europee da sovrappeso a neutrale.

Per contro, le previsioni per le azioni asiatiche sono in miglioramento, grazie soprattutto alla Cina. 

L’attività economica della Cina è quasi del tutto tornata ai livelli pre-pandemia, con una forte domanda di esportazioni che sta trainando i PMI manifatturieri del Paese ai livelli massimi da gennaio 2011.

Sebbene le vendite al dettaglio siano rimaste indietro rispetto alla forte ripresa registrata in altri ambiti, riteniamo che ci sia maggiore spazio per la crescita dei consumi privati adesso che l'economia si avvia verso il 2021.

Manteniamo quindi la nostra posizione di sovrappeso sulle azioni dei mercati emergenti, portando al sovrappeso anche le azioni giapponesi. 

Data la sua esposizione al commercio internazionale, l’economia giapponese è posizionata particolarmente bene per beneficiare della ripresa asiatica. 

La terza maggiore economia mondiale ha visto le sue esportazioni reali espandersi per quattro mesi consecutivi, mentre per la spesa delle famiglie si prevede una ripresa grazie agli stimoli fiscali e monetari, forti e ben coordinati.

Inoltre, il previsto proseguimento della riforma delle aziende sotto la guida del Primo Ministro Yoshihide Suga e le valutazioni interessanti delle aziende giapponesi fanno sì che le azioni nazionali siano ben posizionate per attrarre maggiori flussi di investimento nei prossimi mesi. Un altro punto a favore del Giappone è che, analogamente ai suoi vicini nord-asiatici, il Paese sta controllando il COVID-19 meglio rispetto all’Europa e agli Stati Uniti. 

Fig. 3 - Il vantaggio commerciale del Giappone

Esportazioni giapponesi verso Cina ed Europa (% a/a, media su 3 m)

Rimaniamo neutrali sulle azioni statunitensi, tra le classi di attivi più costose nella nostra griglia. 

Manteniamo anche la nostra posizione di sottopeso sulle azioni del Regno Unito, in quanto l’economia britannica deve fare i conti con il doppio problema della risalita dei casi di COVID e del rischio di una Brexit senza accordo.

A livello settoriale, manteniamo la nostra posizione positiva sui materiali e sui titoli legati al consumo discrezionale, considerato che entrambi i settori hanno valutazioni interessanti in termini di sensibilità al ciclo economico.

Tra i settori difensivi, privilegiamo i titoli sanitari e quelli relativi ai beni di consumo di base.

Rimaniamo neutrali sulle azioni IT. Le prospettive sono poco rosee per i colossi tecnologici statunitensi, considerate le crescenti richieste di una vigilanza regolamentare sul settore. Un’indagine durata 16 mesi e condotta da una commissione del Congresso ha concluso che queste aziende esercitano un potere di monopolio e soffocano la concorrenza: la commissione ha proposto una riforma antitrust che potrebbe danneggiarle enormemente.

Dato il crescente volume del debito a rendimento negativo, diventano sempre più interessanti le obbligazioni cinesi in valuta locale. 

Si tratta di un mercato da 14.000 dollari, secondo al mondo per dimensioni, che ha registrato flussi di investimento netti record pari a 300 miliardi di RMB solo nei primi otto mesi dell’anno, grazie al rendimento interessante di queste obbligazioni, alla loro bassa volatilità e ai vantaggi della diversificazione che offrono. 

A testimonianza della crescente importanza strategica di questa classe di attivi, il FTSE Russell ha seguito l’esempio di altri fornitori di indici obbligazionari globali, inserendo le obbligazioni di Stato cinesi nel proprio indice di riferimento WGBI a partire dal prossimo anno, una scelta che, secondo le stime, potrebbe innescare flussi di investimento di 125 miliardi di dollari. Inoltre, il perdurante vigore del renminbi offre agli investitori un’ulteriore fonte di rendimento. Il RMB è, infatti, vicino al livello massimo degli ultimi 18 mesi sul dollaro e prevediamo un ulteriore apprezzamento di questa valuta man mano che Pechino aprirà il suo mercato finanziario.

Il titolo di Stato decennale cinese è scambiato a un rendimento interessante del 3,3% e offre uno spread record di 250 punti base sui Treasury USA.

Continuiamo a preferire le obbligazioni cinesi onshore, con un sovrappeso sul debito in valuta locale dei mercati emergenti.

Apprezziamo anche i Treasury USA, che rappresentano uno strumento conveniente per coprire un portafoglio diversificato in un momento in cui il peggioramento della pandemia e l’incertezza sulle elezioni presidenziali statunitensi pesano sugli attivi rischiosi e sulla forte volatilità. Inoltre, come indica la Fig. 4, l’inflazione difficilmente minaccerà i mercati delle obbligazioni di Stato statunitensi nel breve periodo. 

Rimaniamo neutrali su tutte le altre obbligazioni di Stato.

Fig. 4 - Ancoraggio dei tassi reali

Previsioni di inflazione negli USA e nell’eurozona, variazione % su base annua

Sul fronte del credito, l’unico mercato in cui manteniamo una posizione di sovrappeso è quello delle obbligazioni statunitensi investment grade, dove l’acquisto di obbligazioni da parte della Federal Reserve statunitense continua a sostenere il mercato. Per contro, rimaniamo sottopesati sul debito statunitense high yield, in quanto riteniamo che le valutazioni sottostimino il rischio di insolvenze. Moody’s prevede che i tassi di insolvenza per le aziende non investment grade statunitensi saliranno al 9% dall’attuale 8,6%, con un’accentuata vulnerabilità per gli emittenti legati ai settori di pubblicità, stampa e intrattenimento.

Nei mercati valutari, privilegiamo l’oro e il franco svizzero, in quanto beni rifugio.

Ottobre è stato un mese complicato per i mercati azionari globali. I nuovi casi di COVID-19 hanno raggiunto livelli record nel mondo, spingendo molti Paesi ad adottare nuove limitazioni, con potenziali gravi conseguenze per l’economia.

L’incertezza sul risultato delle incombenti elezioni presidenziali si è sommata al generale senso di prudenza. Nel complesso, i mercati azionari globali hanno perso oltre il 2% in valuta locale.

Le azioni europee hanno registrato alcune delle perdite più gravi, perdendo circa il 5%, in un contesto di perdurante deflazione e aumento dei disoccupati. In ottobre Germania, Francia, Belgio e Grecia hanno tutti presentato piani per un secondo lockdown. Il Regno Unito ha fatto altrettanto il primo giorno del mese successivo.

I titoli statunitensi, nel frattempo, hanno tenuto un po’ meglio, grazie a una stagione degli utili relativa al terzo trimestre meno pesante del previsto. Con circa due terzi delle società dell’S&P 500 che hanno presentato i risultati, gli utili per azione sono superiori di circa un quinto rispetto alle previsioni degli analisti, secondo FactSet.

L’incertezza rimane tuttavia elevata con il VIX, soprannominato “l’indice della paura”, prossimo a 40, ossia il doppio della sua media di lungo periodo. La maggiore probabilità di una “vittoria netta” per i Democratici alle elezioni ha creato la prospettiva di tasse più elevate, che potrebbero tradursi in un fattore negativo per le azioni.

Contemporaneamente, gli investitori vedono una vittoria del candidato presidenziale dei Democratici, Joe Biden, come un catalizzatore per una relazione potenzialmente più costruttiva tra Stati Uniti e Cina – una possibilità che ha contribuito a sostenere le azioni cinesi e le azioni dei mercati emergenti più in generale  (si veda la Fig. 5).

Fig. 5 - Leadership cinese

MSCI China rispetto a MSCI All Country World, in dollari USA ricalcolato il 25.10.2019 = 100

A livello settoriale, i titoli energetici hanno subito forti vendite per via del crollo dell’11% dei prezzi del petrolio nel mese. È probabile che ulteriori lockdown limitino la produzione e riducano ulteriormente la domanda di greggio.

I servizi di comunicazione e quelli di pubblica utilità sono stati gli unici due settori che hanno chiuso il mese di ottobre in territorio positivo.

Il contesto di avversione al rischio è stato generalmente più positivo per i mercati obbligazionari rispetto a quelli azionari, ma anche qui la performance è stata discontinua. Nel complesso, le obbligazioni globali sono rimaste ampiamente invariate nel mese.

Un'ondata di vendite di Treasury USA ha sospinto il rendimento del titoli di riferimento a 10 anni al livello massimo su quattro mesi di 0,85%, in quanto gli investitori hanno corretto le posizioni prima delle elezioni, preparandosi alla possibilità di un maggiore stimolo fiscale.

Il dollaro ha guadagnato terreno sull’euro, ma ha registrato perdite altrove, compreso contro lo yuan cinese e il peso messicano. La lira turca è stata nel complesso la valuta più debole, perdendo oltre l’8% sul biglietto verde e raggiungendo un minimo record in un contesto di preoccupazioni per una politica monetaria eccessivamente accomodante.