I am Article Layout

Ora la lettura: Barometro: avremo una ripresa a V dopotutto?



Scegli il tuo profilo:

Questo contenuto è riservato a Istituzionale & Wholesale e Privato.

Hai sbagliato selezione e sei un Consulente finanziario?

Barometro dei mercati finanziari, previsioni di investimento di settembre

Settembre 2020

Barometro: avremo una ripresa a V dopotutto?

Sembra che la ripresa economica stia accelerando. Questo significa che le azioni dei mercati emergenti e di alcuni settori ciclici diventano più interessanti.

01

Asset allocation: economia più stabile ma la minaccia del virus persiste

La ripresa economica assume sempre più la forma di una V. E anche se in alcune regioni il rimbalzo è stato meno solido, in altre, come in Cina, le condizioni economiche sono tornate in gran parte ai valori pre-Covid (a luglio gli utili industriali hanno segnato un aumento del 20% su base annua). Negli Stati Uniti invece, l’approccio in fatto di politica monetaria della Federal Reserve ha assunto un tono formalmente più accomodante a margine, anche se la banca centrale si è fermata a un passo dalla revisione radicale anticipata da alcuni.

Lo hanno notato anche i mercati. Dopo l'importante rally registrato nel corso degli ultimi mesi, che ha spinto i principali indici azionari statunitensi su nuovi massimi, crediamo che il potenziale per ulteriori guadagni diffusi sia limitato, con una divergenza che si fa più evidente tra i mercati regionali.

Fig. 1 - Griglia mensile dell’asset allocation
griglia dell’asset allocation

Fonte: Pictet Asset Management

Anche se i governi, compreso quello statunitense, potrebbero fornire ulteriori stimoli fiscali, l'immissione di liquidità sta rallentando in tutto il mondo. Non dobbiamo dimenticare inoltre i rischi politici legati alle elezioni presidenziali statunitensi di novembre. E tutto questo ancora in presenza della pandemia di Covid-19, non solo con il rischio di una seconda ondata, ma anche con l'incertezza legata ai tempi di sviluppo di un vaccino.  A questo scenario si aggiunge anche la decisione di Shinzo Abe di presentare le sue dimissioni dopo il mandato da Primo Ministro più lungo della storia del Giappone, il che apre a un periodo di incertezza sia in termini geopolitici sia per l'eventualità che la terza economia mondiale possa cambiare approccio politico.

Manteniamo pertanto una posizione neutrale su tutte le principali classi di attivi, prediligendo fra i titoli azionari i settori più ciclici.

I nostri indicatori del ciclo economico mostrano che la ripresa economica è abbastanza solida da giustificare una revisione al rialzo delle nostre previsioni economiche per il 2020. Ad oggi, i nostri economisti prevedono per quest'anno una variazione del PIL globale del -4% rispetto al precedente -4,2%, mentre le previsioni per l’anno prossimo sono scese dal 6,4 al 6,1%.

Negli Stati Uniti le vendite al dettaglio hanno registrato il rimbalzo più deciso e rapido di sempre dopo la flessione più grave e repentina di tutti i tempi, arrivando a superare i livelli precedenti alla recessione. La maggior parte dei cicli passati ha impiegato almeno tre anni per svilupparsi, mentre questa volta sono bastati poco più di tre mesi. L’andamento delle vendite al dettaglio è tornato positivo anche nell’eurozona.

Tuttavia, occorre notare come solo gli indicatori in tempo reale dell'attività economica cinesi siano tornati ai livelli precedenti alla pandemia. Altrove, tali indicatori si sono invece appiattiti, attestandosi a livelli inferiori del 10-20%.

E l’inflazione potrebbe rimanere un fattore di rischio se la domanda rimane stabile e l’offerta non riesce a recuperare, il che resta comunque uno scenario improbabile, se non altro fino alla seconda metà del 2021.


Fig. 2 - Picco della liquidità
Flusso di liquidità totale* delle cinque economie principali
Picco della liquidità globale

Fonte: Refinitiv, Pictet Asset Management; dati relativi al periodo 15.01.2010 - 15.07.2020 * Flusso di liquidità totale di USA, Cina, EMU, Giappone e Regno Unito, calcolato come somma dei flussi di liquidità derivanti dalla politica monetaria e da quella privata in % del PIL nominale, utilizzando le attuali ponderazioni del PIL in dollari USA

Le condizioni di liquidità rimangono molto favorevoli a livello globale con la creazione di nuova liquidità che si attesta al 25% del PIL. È tuttavia evidente che la crescita dello stimolo monetario abbia raggiunto il suo livello massimo [cfr. Fig. 2]. Le condizioni di credito delle banche diventano più stringenti, mentre la banca centrale cinese assume ora una posizione neutrale, con un nuovo rallentamento della crescita del credito del Paese. 

Un rischio associato all’aumento della liquidità è, tuttavia, che il saldo dei Treasury USA detenuti dalla banca centrale si riduca.

I nostri indicatori del sentiment delineano un quadro incerto. Il rapporto tra opzioni azionarie call e put indica un certo livello di rilassatezza del mercato e i nostri indicatori evidenziano che gli hedge fund si sono affollati su una manciata di posizioni concentrate, in particolare sulle azioni delle principali large cap. Al contrario, gli investitori privati appaiono prudenti sulle azioni e i sondaggi sul sentiment restano negativi, mentre il posizionamento dei gestori di fondi sulla classe di attivi è inferiore al suo trend storico. Resta una “montagna di liquidità” di cui una parte affluisce nelle obbligazioni e l'altra nel credito, in entrambi i casi apparentemente ipercomprati.

Infine, i nostri indicatori delle valutazioni suggeriscono che i prezzi delle azioni appaiono eccessivi dopo il rally del 50% dell’S&P 500. Secondo i nostri modelli, hanno raggiunto il livello più costoso degli ultimi 12 anni, con le azioni che vengono scambiate a due deviazioni standard sopra la loro media mobile a 6 mesi. Anche in termini relativi rispetto alle obbligazioni, le valutazioni azionarie non sembrano più particolarmente convenienti. Il differenziale tra l'earning yield (inverso del rapporto PE) globale e il rendimento obbligazionario globale ha raggiunto il minimo degli ultimi 10 anni, attestandosi a 4,5 punti percentuali. Non siamo però ancora a rischio di una bolla speculativa. Se vengono mantenuti gli attuali livelli contenuti dei rendimenti obbligazionari, che quest’anno sono scesi di 100 punti base, l’impatto di questo trend sulle azioni USA va a compensare esattamente il calo degli utili pari al 20%. Il nostro punteggio per le valutazioni azionarie è passato da negativo a gennaio, a estremamente positivo a marzo, per poi tornare a essere negativo.


02

Regioni e settori azionari: scenario favorevole per i mercati emergenti

Le banche centrali avranno anche allentato gli stimoli monetari nelle ultime settimane, ma la liquidità fornita dovrebbe favorire la stabilizzazione dei mercati azionari dopo il rally di quasi il 50%, o almeno limitare il rischio di una correzione.

I titoli azionari dei mercati emergenti godono di un ottimo posizionamento per sovraperformare gran parte delle loro controparti dei Paesi sviluppati, tanto che abbiamo deciso di incrementare la classe di attivi a una posizione di sovrappeso.

Trainato dalla Cina, il mondo emergente registra una ripresa economica anticipata e più robusta rispetto alle economie sviluppate, un’evoluzione che non è ancora stata scontata dai mercati. L’indice dei direttori degli acquisti del settore manifatturiero (PMI) dei mercati emergenti è tornato  in territorio espansionistico, attestandosi a un valore superiore a 50, e anche la produzione industriale è tornata ai livelli precedenti alla pandemia.

La Cina sta assistendo a una decisa ripresa a V, con la produzione che è cresciuta del 12% in termini reali nel secondo trimestre dopo un calo pari al 10% nei tre mesi precedenti. I dati indicano anche un miglioramento nella spesa in conto capitale.

Fig. 3 - La ripresa dei mercati emergenti
PIL reale,  economie emergenti vs economie sviluppate
Crescita economica Paesi emergenti vs Paesi sviluppati

Fonte: Refinitiv, Pictet Asset Management; dati relativi al periodo 01.01.2018 - 31.12.2021 (previsione)

Le economie emergenti si sono rivelate più stabili del previsto, specialmente a livello di esportazioni. Le loro esportazioni, infatti, si contraggono a un tasso del 5%, a differenza del 12% registrato nel momento più buio della flessione, e superano anche il mondo industrializzato, le cui esportazioni scendono a un tasso del 14%. Con ogni probabilità, le esportazioni dei mercati emergenti saranno avvantaggiate ulteriormente dall’indebolimento del dollaro che contribuisce, tra le altre cose, a ridurre i costi di servizio del debito in valuta forte di questi Paesi.

Abbiamo ridotto a sottopeso la posizione sulle azioni britanniche considerando che l’economia del Paese, focalizzata sui servizi, sul settore dell’ospitalità e sulla spesa al consumo, si è contratta del 20% nel secondo trimestre, segnando un record e registrando la più grave contrazione tra le principali economie. Nel Regno Unito si prevede un’ondata di licenziamenti nei prossimi mesi, in un periodo in cui la fiducia è già compromessa dall’incertezza indotta dalla Brexit.

Manteniamo una posizione neutrale sugli Stati Uniti, il mercato azionario più costoso, mantenendo invece la nostra predilezione per l’Europa, le cui prospettive economiche migliorano grazie agli stimoli monetari e fiscali ben coordinati della regione. Per fare un esempio, le vendite al dettaglio della regione sono tornate in trend positivo dopo un aumento del 27% dal livello minimo, mentre i prestiti bancari al settore privato registrano la crescita più forte da almeno 10 anni. In Germania, il sentiment delle aziende è positivo da quattro mesi di fila.

A livello di settori, notiamo prospettive migliori per i titoli dei beni di consumo voluttuari, la cui posizione è stata incrementata portandola a un sovrappeso nonostante le valutazioni leggermente costose. Le vendite al dettaglio globali stanno rimbalzando con l’allentamento delle misure di lockdown nelle varie economie. Abbiamo incrementato a neutrale anche la posizione sui titoli industriali, dal momento che ci aspettiamo una ripresa nella produzione, e nella spesa in conto capitale in linea con l’aumento della spesa al consumo.

Al contrario, abbiamo ridotto a sottopeso la posizione sui servizi di pubblica utilità. Questo settore difensivo ha registrato una sottoperformance nelle ultime settimane, dopo che gli investitori hanno cominciato a scontare una robusta ripresa economica in un momento che vede i rendimenti obbligazionari mantenuti bassi dalle misure delle varie banche centrali. Non siamo più ottimisti sui servizi di comunicazione considerando le valutazioni eccessive dei relativi titoli.

Per il resto, manteniamo una posizione di sottopeso sui servizi finanziari: le banche, soprattutto negli Stati Uniti, applicano condizioni più stringenti sui prestiti al consumo.

03

Reddito fisso e valute: il momento delle obbligazioni cinesi

Il mercato del reddito fisso offre opzioni limitate a quegli investitori che cercano attivi difensivi a prezzi ragionevoli. I rendimenti delle obbligazioni sovrane dei mercati sviluppati restano impalpabili, mentre lo spread offerto dal debito in valuta locale dei mercati emergenti è complessivamente sceso a 380 punti base, il livello più basso degli ultimi sette anni.
Entra in gioco il debito cinese in valuta locale: le obbligazioni cinesi denominate in renminbi sono di gran lunga la classe di attivi a reddito fisso più interessante in un mercato altrimenti poco allettante. Le obbligazioni in renminbi, scambiate a un rendimento di poco superiore al 3%, offrono agli investitori un differenziale record di 230 punti base rispetto ai Treasury USA.
Fig. 4 - Cina: difesa a un prezzo equo
Differenziali nei rendimenti obbligazionari Cina-USA e CPI, punti percentuali
Rendimenti obbligazionari Cina vs USA

Fonte: Refinitiv, National Bureau of Statistics of China, Bureau of Labor Statistics, Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo 01.01.2009-01.08.2020

Questo differenziale di rendimento diventa ancora più interessante una volta considerati i fondamentali. Inoltre, è più probabile che i tassi d'interesse in Cina, dove sono rimasti su livelli più elevati rispetto a quelli registrati nel mondo sviluppato e in gran parte delle economie emergenti, vadano diminuendo piuttosto che salendo nel medio termine.

Le pressioni inflazionistiche sono contenute e la People’s Bank of China ha sufficiente margine di manovra per allentare la politica monetaria qualora la ripresa del Paese dalla pandemia dovesse rallentare. Abbiamo considerato anche i fattori tecnici nella nostra tesi. Ora che le obbligazioni cinesi sono state incluse negli indici obbligazionari più diffusi, gli investimenti da parte degli investitori esteri dovrebbero accelerare nel corso dell’anno. La classe di attivi appare, infine, sempre meno sensibile ai cambiamenti dei tassi USA, il che è sicuramente un punto a favore per quegli investitori che desiderano diversificare i loro portafogli.

Nel frattempo, deteniamo una posizione di sovrappeso anche sul credito statunitense investment grade. In un contesto di inflazione contenuta e politica monetaria molto accomodante, gli spread di rendimento su tale tipo di debito possono contrarsi ancora.


04

Panoramica sui mercati globali: un agosto bollente

Le azioni globali sono salite ancora nel mese di agosto in quanto gli investitori hanno superato le preoccupazioni legate a una seconda ondata del coronavirus, sicuri del fatto che gli stimoli monetari e fiscali sosterranno una ripresa a V.

Le azioni mondiali hanno guadagnato quasi il 6% in valuta locale, sovraperformando le obbligazioni che hanno perso più dell'1%. Un altro fattore incoraggiante per gli investitori sono state le previsioni favorevoli sugli utili: gli utili aziendali del secondo trimestre hanno superato le aspettative e le revisioni degli utili per azione (EPS) sono tornate positive.

Le azioni USA sono salite del 7,5% nel corso del mese diventando il mercato con la sovraperformance maggiore, segnando il miglior mese di agosto degli ultimi 30 anni. L’indice S&P 500 ha toccato livelli record, annullando completamente le perdite provocate dalla pandemia, che aveva causato un crollo storico tra febbraio e marzo.

Le azioni del settore tecnologico sono state le protagoniste del rally, con guadagni superiori al 9%. Il titolo Apple è salito quasi del 20%, superando per la prima volta la soglia dei 2.000 miliardi di dollari in valore di mercato. Anche le altre azioni tecnologiche, tra cui Amazon e Alphabet, che rappresentano nel complesso oltre un quinto dell’indice S&P 500, hanno partecipato al rally. Il settore migliore è stato quello delle azioni dei beni di consumo voluttuari, che hanno registrato guadagni di oltre il 12% nel corso del mese.

Il rally non ha tuttavia interessato l’intero universo azionario. Il settore dei servizi di pubblica utilità ha perso il 2%, mentre energia, sanità e real estate hanno registrato guadagni solo modesti. Difatti, solo il 6% dell’indice S&P ha raggiunto il livello massimo nelle ultime 52 settimane, mentre l’azione media dell’S&P si attesta ancora circa il 28% al di sotto di tale massimo, il che mostra quanto la partecipazione dei costituenti dell’indice al rally di quest’anno sia stata in realtà limitata.

Fig. 5 - Un record dopo l'altro
Indice S&P 500
Rally dell’indice S&P 500

Fonte: Refinitiv, dati relativi al periodo 01.01.2016 – 26.08.2020

Anche per le azioni europee il mese di agosto di quest’anno è stato il migliore dal 2009, grazie all’uscita delle economie della regione dalle misure di lockdown.

Le obbligazioni hanno complessivamente arrancato, soprattutto quelle governative delle economie sviluppate. I Gilt hanno perso oltre il 3%, mentre i Treasury USA sono scesi di oltre l’1%.

Le performance delle obbligazioni societarie sono state meno deludenti considerando che le aree più rischiose del mercato del reddito fisso sono sostenute dagli acquisti di attivi della Banca centrale. Il debito high yield ha guadagnato oltre l'1% su entrambe le sponde dell’Atlantico.

Il dollaro ha perso oltre l'1% dopo aver toccato il minimo in due anni, portando le perdite per l’anno in corso al 4%. Questo contesto ha favorito le materie prime, con il petrolio che ha registrato un guadagno del 3%. L’oro ha chiuso il mese leggermente in ribasso dopo aver raggiunto il livello massimo all’inizio del mese. Il metallo prezioso è ancora in crescita di quasi il 30% da gennaio, risultando la classe di attivi con il rendimento migliore in assoluto.

05

In breve

barometro settembre 2020

Asset allocation

Il bilanciamento dei rischi ci fa rimanere neutrali su azioni, obbligazioni e liquidità.

Regioni e settori azionari

Aumento dell'esposizione ai mercati emergenti con la Cina che traina la solida ripresa economica della regione; i titoli dei beni di consumo voluttuari dovrebbero beneficiare dell’aumento della spesa al dettaglio.

Reddito fisso e valute

Manteniamo la posizione di sovrappeso sul debito USA e dei mercati emergenti in valuta locale, nonché sulle obbligazioni investment grade statunitensi.