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Barometro dei mercati finanziari, previsioni di investimento di Settembre

Settembre 2021

Barometro: cosa fare con la variante Delta

La diffusione della nuova variante delta del COVID-19 ha reso instabile l'economia globale; i programmi di stimolo e vaccinazione dovrebbero tuttavia prevenire un brusco rallentamento della crescita.

01

Asset allocation: stimoli e vaccini offrono un supporto duraturo

La crescita economica ha chiaramente rallentato negli ultimi mesi, in gran parte a causa della diffusione della variante "Delta" del COVID-19, che è risultata particolarmente infettiva. Tuttavia, grazie ai sostenuti stimoli monetari e ai progressi nei piani di vaccinazione, questo calo potrebbe rivelarsi temporaneo. 

Non è chiaro, invece, se l'inflazione sarà transitoria. Finora, gran parte dell'aumento dell'inflazione deriva da distorsioni causate dal cambiamento nel comportamento dei consumatori - un ristretto gruppo di articoli come le auto usate e gli alloggi per le vacanze rappresenta la maggior parte degli aumenti dei prezzi osservati negli ultimi mesi - e dall'effetto base. Tuttavia, la preoccupazione è che le pressioni sui prezzi stiano iniziando a diffondersi in altre aree, come i servizi.

Fig. 1 - Griglia mensile dell’asset allocation
Settembre 2021
Barometer-September-2021-grid_EN.gif

Fonte: Pictet Asset Management

Per rendere le cose più complicate, i responsabili della politica monetaria non forniscono segnali particolarmente chiari.

L'acceso dibattito sull'inflazione, che ha avuto luogo all'interno della Federal Reserve statunitense, è diventato di dominio pubblico e gli investitori sono ancora in attesa di un'indicazione in merito a quando la banca centrale inizierà a ridurre il suo programma mensile di acquisti da 120 miliardi di dollari o in merito a quanto tempo potrebbe durare il processo.

Ci sono altri rischi da considerare per gli investitori. 

Mentre le economie sviluppate iniziano a controllare a la pandemia, i segnali che i focolai sono possibili, nonostante i programmi di vaccinazione di massa rappresentano un avvertimento per ciò che potrebbe accadere quest'inverno negli Stati Uniti e in Europa. Nel frattempo, le regioni che in precedenza erano state colpite in misura molto minore dal COVID-19, come il Sud-Est asiatico, stanno registrando un'impennata dell'ondata attuale.

Un'ulteriore preoccupazione è la Cina. I lockdown dovuti al COVID-19, un restringimento dell'offerta creditizia all'inizio dell'anno e le riforme regolamentari e di mercato di Pechino, hanno smorzato la crescita e aumentato l'incertezza per la comunità imprenditoriale. Il governo cinese deve inoltre affrontare il problema della riduzione della spesa da parte delle famiglie e capire come stimolarle a spendere di più. Tenendo conto di tutto ciò, abbiamo scelto di ridurre l'esposizione ad alcuni titoli ciclici (Giappone), pur mantenendo la nostra posizione complessivamente neutrale su tutte le principali classi di attività. 

La nostra analisi del ciclo economico offre un quadro vario. Ora siamo meno positivi su Regno Unito, Svizzera ed Europa al di fuori dell'eurozona. Tuttavia, riteniamo che la debolezza negli Stati Uniti sarà probabilmente transitoria, dovuta a una risalita dei contagi che avrà solo l'effetto di rinviare la ripresa dei consumi piuttosto che di minare la forza sottostante alla ripartenza.

Alla luce della debolezza dei consumi e dell'edilizia negli Stati Uniti, abbiamo abbassato le nostre previsioni di crescita del PIL per quest'anno dal 7% dal 6,5%, ma continuiamo a prevedere una forte espansione di circa il 5,3% per il 2022.

L'eurozona, nel frattempo, ha offerto sorprese positive. L'indicatore anticipatore è molto forte. Gli indicatori online mostrano che la mobilità è tornata al di sopra dei livelli pre-pandemia, il che suggerisce che gli europei hanno imparato a convivere con il COVID-19.

Fig. 2 - Il picco: P/E in calo
Indice MSCI All Country World: EPS a termine a 12 mesi contro rapporto P/E a termine
Sept Barom Asset Allocation.png

Fonte: Refinitiv Datastream, MSCI, IBES Pictet Asset Management. Dati dal 01.01.2018 al 23.08.2021.

I nostri  indicatori di liquidità mostrano che la crescita del credito cinese ha raggiunto il picco lo scorso autunno e ha quindi iniziato a contrarsi quattro mesi fa. Ciò significa che anche se la People's Bank of China ha di recente tagliato il proprio coefficiente per le riserve bancarie obbligatorie, gli effetti ritardati di una precedente stretta si faranno sentire per il resto dell'anno.

Detto ciò, le condizioni di liquidità globali nei prossimi mesi saranno determinate principalmente dal ritmo della stretta monetaria negli Stati Uniti. Il rischio principale è che gli Stati Uniti restringano troppo e troppo presto. Per il momento, tuttavia, le condizioni di liquidità in tutto il mondo rimangono favorevoli per le classi di attività più rischiose, con banche centrali ancora più generose rispetto ai mesi successivi alla crisi finanziaria globale di dieci anni fa, mentre la creazione di liquidità privata, sotto forma di prestiti rimane intorno alla sua media di lungo termine.

I nostri  indicatori delle valutazioni mostrano che, anche se le obbligazioni globali sono diventate costose, in particolare i Treasury USA e le obbligazioni dell'eurozona, le azioni sono ancora più costose. 

Qualora le condizioni della liquidità dovessero diventare negative, ovvero qualora il tasso di espansione dell'offerta di denaro dovesse scendere al di sotto del tasso nominale di crescita del PIL, i rapporti prezzo/utili delle azioni globali subiranno una pressione. Ciò è particolarmente vero perché i rapporti P/E sono molto alti per questa fase del ciclo rispetto alla crescita degli utili (si veda Fig. 2). I nostri modelli suggeriscono che questi rapporti si contrarranno tra il 5% e il 10% entro la fine dell'anno.

I nostri  indicatori tecnici mostrano che il sentiment azionario rimane neutrale in tutte le regioni, mentre forti tendenze a breve termine sostengono le obbligazioni. Per contro, una brusca perdita di momentum sta pesando sulle materie prime.

D'altro canto, la propensione al rischio degli investitori si è ridotta rispetto ai livelli euforici di metà maggio in tutte le classi di attività.

02

Regioni e settori azionari: è il momento di ridurre l'esposizione al Giappone

Il recente rallentamento della crescita del PIL ha già avuto un impatto sui titoli sensibili al ciclo economico. Come mostra la figura 3, i titoli ciclici sono rimasti indietro rispetto alle controparti difensive negli ultimi mesi, poiché i dati economici non superano più ampiamente le previsioni degli analisti. Poiché riteniamo che questa tendenza continuerà, abbiamo ridotto le nostre posizioni in alcuni titoli ciclici, principalmente riducendo l'esposizione al Giappone.

L'economia giapponese sta affrontando in ogni caso la sfida della pandemia, in quanto il nuovo aumento delle infezioni da COVID-19 e un tasso di vaccinazione ostinatamente basso pesano sull'attività economica e sulla fiducia dei consumatori.

Inoltre, la Banca del Giappone sta faticando a stimolare l'economia a fronte di una creazione di credito privato lenta, che ha toccato il livello più basso degli ultimi nove anni.

Il nostro indicatore anticipatore si è contratto per tre mesi consecutivi e le prospettive rimangono deboli, in quanto il Giappone appare particolarmente vulnerabile a un rallentamento della Cina e a un calo della domanda esterna. 

Per questi motivi abbiamo declassato le azioni giapponesi sottopesandole.

Per contro, stiamo diventando più ottimisti sulle prospettive per le azioni statunitensi. Mentre gli Stati Uniti rimangono il mercato azionario più caro sulla nostra tabella delle valutazioni, vediamo diversi segnali incoraggianti che ci spingono a passare da una posizione di sottopeso a una neutra. 

L'economia statunitense sta crescendo ben al di sopra della sua tendenza a lungo termine, con una crescita del PIL nominale di quasi il 10% prevista per quest'anno e per il prossimo. Allo stesso tempo, l'aumento delle nuove infezioni da COVID-19 sembra aver raggiunto il picco. La politica monetaria, per il momento, rimane di sostegno in quanto la Fed sembra riluttante a ridimensionare i propri stimoli e gli standard dei prestiti bancari sono ai livelli più accomodanti di sempre.

Inoltre, le società statunitensi stanno registrando utili solidi: il nostro modello mostra che le aziende statunitensi stanno godendo della dinamica più forte nelle revisioni al rialzo delle previsioni sugli utili degli analisti, rispetto alle società con sede in altri Paesi sviluppati ed emergenti.1

La nostra posizione neutrale sugli Stati Uniti e una posizione di sovrappeso sulle azioni svizzere consentono al nostro portafoglio di detenere un numero maggiore di titoli di qualità, che tendono a registrare una buona performance durante questa particolare fase di un ciclo di mercato rialzista. 

Fig. 3 - I titoli ciclici sottoperformano i settori difensivi poiché le prospettive economiche si stanno indebolendo

Confronto tra ciclici mondiali (ex-tech) e difensivi rispetto all'indice delle sorprese economiche globale

Sept Barom Equities.png

Fonte: Refinitiv, MSCI, CITI, Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo compreso tra il 30.12.2011 e il 20.08.2021

Apprezziamo anche le azioni dell'eurozona.

Gli indicatori in tempo reale dell'attività dei servizi si stanno stabilizzando al di sopra del livello pre-pandemia e anche le vendite al dettaglio della regione hanno recuperato al di sopra del loro trend pre-COVID.

Con la riapertura delle economie, il nostro modello mostra anche forti revisioni al rialzo degli utili tra le società europee, molte delle quali sono titoli value. Ciò include i titoli finanziari, che dovrebbero anche trarre vantaggio dall'aumento dei rendimenti obbligazionari, e il settore immobiliare.

Rimaniamo neutrali sulla Cina. I nostri indicatori anticipatori continuano a rallentare, con i consumi che sono penalizzati dai lockdown locali e dalle restrizioni di viaggio imposte in risposta alla ripresa delle infezioni da COVID-19. Un taglio dei requisiti di riserva per le banche nazionali non è riuscito a fermare la contrazione della creazione di credito, che prevediamo raggiungerà un minimo a settembre.

Tuttavia, prevediamo che la spesa al dettaglio riprenderà a crescere nei prossimi mesi una volta che l'impatto della recente ondata di COVID-19 diminuirà.

A lungo termine e rispetto ad altri titoli, i quelli cinesi sono valutati in modo allettante in base al nostro modello. (A febbraio di quest'anno, le azioni cinesi sono state, secondo diverse misure, costose come le azioni statunitensi). Tuttavia, usando le metriche tradizionali basate sugli utili, l'attuale sconto sulle valutazioni dell’MSCI China, pari al 30% rispetto alle azioni globali, non è ancora ai livelli di crisi - nel 2014-2015, il divario si è ampliato fino al 45%.

03

Reddito fisso e valute: Le obbligazioni cinesi come nota positiva

Nonostante le valutazioni poco interessanti, i timori per il rallentamento della crescita e la risalita delle infezioni da COVID-19 hanno stimolato un forte rally delle obbligazioni globali. Ciò ha portato il rendimento reale, depurato dall'inflazione, a un record del -1,17% negli Stati Uniti in agosto.

Contemporaneamente, il volume delle obbligazioni con rendimenti negativi è salito al livello più alto degli ultimi sei mesi, oltre i 16.000 miliardi di dollari.

Da allora il rally ha perso slancio a causa del diffuso timore che la Fed avrebbe preparato il terreno per la normalizzazione della politica monetaria e in virtù dell’attenuazione delle preoccupazioni riguardo al rallentamento dell’economia globale.

A nostro avviso, in un momento in cui le attività che generano reddito scarseggiano, le obbligazioni cinesi continuano a offrire opportunità interessanti. Si tratta di una classe di attività con bassa volatilità e liquidità in aumento, che offre anche rendimenti interessanti del 2,9%.

Inoltre, un recente cambiamento della politica monetaria della PBOC sostiene il mercato del reddito fisso del Paese. Di fronte a un rallentamento della seconda maggiore economia mondiale, la Banca Centrale è pronta ad allentare ulteriormente la politica monetaria dopo un taglio di 100 punti base dei requisiti di riserva bancari a luglio. Ciò è in contrasto con la Fed, che prevede di ridurre il proprio stimolo monetario.

Il nostro modello tecnico mostra inoltre tendenze positive nella classe di attività.  

Altrove, manteniamo la nostra posizione neutrale sui Treasury USA. I rendimenti statunitensi appaiono troppo bassi agli attuali livelli dell'1,30%, 40 punti base al di sotto di quanto i nostri modelli indicano come valore equo a lungo termine.

Tuttavia, non prevediamo un aumento significativo dei rendimenti.

Riteniamo che l'attuale aumento della pressione inflazionistica sia dovuto in gran parte alle distorsioni delle catene di approvvigionamento e alla domanda di articoli sensibili al COVID-19 come le auto usate, che aggiungono fino a 2,5 punti percentuali ai dati headline.

Escludendo questi effetti, l'inflazione core rimane moderata all'1,6%.

Fig. 4 - La corsa del dollaro è finita?
Indice del dollaro statunitense ponderato per gli scambi
Sept Barom FI and currencies.png

Fonte: Refinitiv, Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo compreso tra il 26.08.2020 e il 26.08.2021

Siamo neutrali anche su tutti gli altri principali mercati dei titoli di Stato e delle obbligazioni societarie, a parte le obbligazioni svizzere e le obbligazioni high yield statunitensi, su cui siamo sottopesati.

Nei mercati valutari, il dollaro USA, sostenuto da una forte crescita statunitense, è salito al livello massimo degli ultimi 10 mesi dopo aver toccato il minimo un paio di mesi fa. Guardando al futuro, tuttavia, non prevediamo che il biglietto verde ripeta la sua recente risalita, motivo per cui manteniamo il nostro posizionamento neutrale su tutte le principali valute. L'eccezione è la sterlina, su cui siamo sottopesati.

La Banca d'Inghilterra, che ha già rallentato il ritmo degli acquisti di obbligazioni, ha ora iniziato a elaborare piani per un graduale inasprimento della politica monetaria. Questo, a nostro avviso, indica una doppia stretta che potrebbe avere effetti negativi sull'economia, ancora fragile.

Prevediamo che il Regno Unito sarà il primo tra le economie sviluppate ad avere una curva dei rendimenti invertita in questo ciclo economico - di solito un segnale di allarme per l'economia.

04

Panoramica sui mercati globali: azioni da record

I mercati azionari globali hanno chiuso l'estate su una solida base, avendo guadagnato il 2,7% in agosto in valuta locale. Sia lo STOXX 600 in Europa che l'S&P 500 negli USA hanno raggiunto livelli record nel corso del mese. Gli investitori hanno accolto con favore i commenti del presidente della Fed Jerome Powell che ha dichiarato, mentre la banca centrale statunitense si stava avvicinando alla riduzione degli stimoli monetari, di non aver alcuna fretta di fare ciò e di prevedere un processo lento.

I settori ciclici hanno ampiamente sottoperformato i settori più difensivi, in quanto lo slancio della crescita economica globale ha in parte rallentato. La diffusione della variante delta del COVID-19 ha comportato i lockdown in Nuova Zelanda e Vietnam e ha aumentato la possibilità di ulteriori restrizioni in altre parti del mondo. I materiali sono stati l'unico settore a chiudere il mese in rosso (sebbene marginalmente), mentre i titoli di maggior successo hanno incluso utility e sanità (rispettivamente 4,0 e 2,8%).

La performance nei mercati emergenti è stata variegata: i Paesi in via di sviluppo hanno conquistato sia le migliori che le peggiori posizioni per i rendimenti a livello globale (in valuta locale). India, Messico e Russia hanno fatto passi avanti, mentre Sud Africa, Corea, Brasile e Cina hanno chiuso in rosso. La Cina, in particolare, è stata colpita dai timori per il giro di vite normativo sulle sue aziende tecnologiche. Secondo le ultime norme, il gaming sarà consentito ai bambini cinesi solo per tre ore alla settimana e le aziende di gaming dovranno far rispettare tali norme verificando le reali identità degli utenti.   

Fig. 5 - Toccando il fondo
Rendimento TIPS USA a 10 anni, %
Sept Barom Markets.png

Fonte: Refinitiv, Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo compreso tra il 23.08.2019 e il 25.08.2021

Le obbligazioni globali sono scese dello 0,3% alla fine di quello che si è dimostrato un mese abbastanza volatile, in quanto gli investitori hanno cercato indizi sulla futura politica delle banche centrali e cercato di valutare se le pressioni inflazionistiche si sarebbero dimostrate transitorie o durature. 

I Treasury USA hanno chiuso il mese marginalmente in ribasso, registrando perdite dopo i commenti di Powell. Anche le obbligazioni statunitensi indicizzate all'inflazione, o TIPS, hanno visto i prezzi scendere e i rendimenti aumentare verso la fine del mese, in quanto gli investitori hanno preso profitto sulla solida performance recente (si veda Fig. 5.).

In Europa, invece, le perdite sono state un po' più marcate a causa dell'aumento delle pressioni sui prezzi, con l'inflazione tedesca che ha raggiunto il picco degli ultimi 13 anni. 

Sostenute da notizie positive sugli utili, le obbligazioni societarie di entrambe le sponde dell'Atlantico hanno espresso un andamento leggermente migliore rispetto alle controparti sovrane. 

Altrove, i prezzi del petrolio sono scesi del 4,5%, rispecchiando le aspettative di un calo della domanda asiatica. Anche le materie prime industriali hanno perso terreno, data la perdita di slancio della crescita, una serie di dati macroeconomici deboli provenienti dalla Cina e la continua forza del dollaro USA.

Il dollaro è sceso leggermente dai livelli più elevati registrati dallo scorso novembre, rispetto a un paniere di valute. I suoi guadagni sono stati più marcati rispetto alla sterlina e al franco svizzero. Nonostante alcuni segni di moderazione, l'attività nell'economia più grande del mondo rimane forte, ben al di sopra dei livelli di tendenza.

05

In breve

BAROMETRO SETTEMBRE 2021

Asset allocation

Manteniamo la nostra posizione neutrale sulle principali classi di attività, a fronte di segnali che suggeriscono che il recente rallentamento economico sia solo temporaneo.

Regioni e settori azionari

Abbiamo declassato il Giappone a sottopeso e portato gli Stati Uniti a una posizione neutrale.

Reddito fisso e valute

Apprezziamo le obbligazioni cinesi in quanto offrono rendimenti interessanti, bassa volatilità e una maggiore liquidità.