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Multi asset

panoramica mensile sull'asset allocation

Barometro: Tempi difficili in vista

Giugno 2019

Pictet Asset Management Strategy Unit

Nuove tensioni commerciali suscitano preoccupazioni per l'economia globale e i mercati azionari.

01

Asset allocation: titoli destinati a un'ulteriore flessione

L'escalation delle tensioni commerciali tra Stati Uniti e Cina ha intensificato le preoccupazioni sulla capacità di tenuta dell'economia globale e degli utili societari. 

Se le prospettive per i mercati azionari globali parevano sfavorevoli prima dell'ultimo colpo del Presidente degli Stati Uniti Donald Trump sul fronte commerciale, adesso sono diventate ancora più scoraggianti . Pertanto manteniamo la nostra asset allocation difensiva: sottopeso sulle azioni, posizione neutra su obbligazioni e sovrappeso sulla liquidità.

griglia mensile dell’asset allocation

Giugno 2019

griglia dell’asset allocation di giugno
Fonte: Pictet Asset Management

Nelle scorse settimane, gli Stati Uniti hanno alzato i dazi su 200 miliardi di dollari di merci cinesi al 25% (dal 10%), spingendo Pechino a rispondere con una mossa analoga. Al momento Washington sta rimuginando su un aumento delle tariffe su altri 300 miliardi di dollari di merci. 

La nostra analisi indica che, se implementato, l'impatto cumulativo di questi aumenti dei dazi taglierebbe di circa 0,2-0,3 punti percentuali la crescita del PIL di quest'anno. Si tratta di un importo considerevole che non prende neanche in considerazione alcun effetto secondario che potrebbe increspare la catena del valore globale.

Ciò che desta particolare preoccupazione è che questo ostacolo giunge in un momento in cui l'economia globale è già in difficoltà. Lo scorso mese, i nostri indicatori del ciclo economico mostravano condizioni economiche deteriorate in molte parti del mondo, compresa la Cina, che ha registrato un improvviso rallentamento ad aprile. La spinta economica derivante dalle misure di stimolo attuate da Pechino pare essere svanita nelle scorse settimane e le rinnovate tensioni commerciali non sono di buon auspicio per i mesi a venire. 

Detto ciò, i mercati emergenti rimangono in generale economicamente più solidi rispetto ai Paesi sviluppati. E la Cina ha ancora a disposizione una notevole quantità di stimoli, fiscali e monetari. 

difficoltà globali
Indice anticipatore mondiale Pictet AM, crescita 3m/3m, %
Indice anticipatore mondiale Pictet AM
Fonte: Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo 01.04.2017 - 01.04.2019

In effetti, la Cina è uno dei pochi Paesi in cui i nostri indicatori di liquidità sono positivi. Il flusso di credito in tutta l'economia sta migliorando e ci sono alcuni segnali di maggiore facilità per le piccole e medie aziende ad accedere al credito bancario. Tra i Paesi sviluppati, invece, le condizioni di liquidità non sono particolarmente incoraggianti per gli attivi più rischiosi, in quanto le banche centrali continuano a ridurre i loro bilanci. Da questa prospettiva, gli attivi dei mercati emergenti (ME) paiono più interessanti rispetto a quelli dei mercati sviluppati. 

Le nostre analisi sulle  valutazioni dipingono un quadro analogo. Le valute dei mercati emergenti rimangono profondamente sottovalutate – di circa il 20% rispetto al dollaro – mentre il debito in valuta locale dei mercati emergenti è di gran lunga il più conveniente di tutte le classi di attivi del reddito fisso.

In termini più generali, le azioni mondiali sono valutate in modo equo in base al nostro modello, essendo scambiate ad un rapporto price-to-earnings pari circa a 15 e un rendimento da dividendo del 2,9%. Tuttavia, le prospettive per gli utili paiono poco invitanti. Prevediamo un ulteriore rallentamento della crescita dei profitti societari nei prossimi mesi, con i nostri modelli che puntano a un aumento degli utili del 3% quest'anno, rispetto al 7% previsto dagli analisti. Anche i margini di profitto delle aziende rimangono sotto pressione. 

Gli indicatori tecnici che monitoriamo, infine, mostrano che la stagionalità è diventata profondamente negativa per le azioni in ogni ambito, prima del periodo estivo, tradizionalmente considerato volatile. 

02

Settori azionari e regioni: Azioni statunitensi in calo

Ciò che i mercati azionari hanno offerto agli investitori ad aprile, se lo sono ripresi a maggio. E con un accordo commerciale tra Stati Uniti e Cina che difficilmente sarà raggiunto entro breve, il recente crollo di mercato pare destinato ad accentuarsi. 

Le azioni statunitensi paiono particolarmente vulnerabili. L'economia statunitense è in rallentamento e gli utili societari sono destinati ad indebolirsi, nonostante una serie di risultati sorprendenti nel primo trimestre. Gli analisti hanno rivisto le previsioni di utili per il resto del 2019, anticipando una crescita complessiva del 3% rispetto alle previsioni del 3,3% all'inizio dell'ultima stagione degli utili.

Il mercato statunitense pare anche meno attraente, una volta prese in considerazione le valutazioni relativamente elevate e il forte sovrappeso sui settori ciclici. Attualmente è più orientato verso i titoli ciclici di qualsiasi altro principale mercato, Giappone escluso, e per la prima volta nella storia è più esposto ai settori sensibili all'economia rispetto ai mercati emergenti. Di conseguenza rimaniamo sottopesati sulle azioni USA.

settore IT ad alta intensità
Settore IT dell'indice MSCI all country world rispetto all'indice All country world, in dollari, ribasato
Grafico della performance relativa del settore tecnologico
Fonte: MSCI, Refinitiv. Dati relativi al periodo 02.06.2017 - 27.05.2019

Per contro, le azioni britanniche, martoriate dalle preoccupazioni per la Brexit, paiono interessanti, non ultimo perché le società più rappresentate all'interno dell'indice FTSE 100 generano i loro ricavi per la maggior parte al di fuori della madrepatria. Una valuta conveniente, valutazioni contenute e il fatto che l'economia finora è riuscita a gestire le tempeste politiche, sono ragioni per mantenere il sovrappeso sulle azioni britanniche.

Non siamo particolarmente interessati ad azioni fortemente legate al ciclo economico. Nell'ambito dell'indice azionario MSCI All Country, i settori ciclici sono scambiati a un premio di circa il 17% rispetto alle controparti difensive, oltre la media di lungo termine del 10%. D'altro canto, i titoli legati ai settori automobilistico e bancario sono arretrati e sono scambiati al valore contabile, ossia al 50% in meno rispetto al mercato in generale.

Per lungo tempo gli investitori hanno sottovalutato l'impatto potenziale della guerra commerciale sui titoli tecnologici (si veda il grafico). E adesso ne pagano le conseguenze. L'inserimento nella lista nera del gigante cinese delle telecomunicazioni Huawei da parte dell'amministrazione del Presidente Trump agita lo spettro di una nuova guerra fredda tecnologica e sottolinea la vulnerabilità delle società che operano nel settore a improvvise restrizioni – lungo tutta la catena di approvvigionamento globale. I titoli dei semiconduttori statunitensi perdono il 15% dal loro picco e sono tornati ai livelli di un anno fa.

Nel frattempo, abbiamo colto l'opportunità di prendere profitto sui titoli legati ai servizi di pubblica utilità, su cui siamo passati dal sovrappeso ad una posizione neutra.

03

Reddito fisso e valute: Il debito dei mercati emergenti ha preso il ritmo giusto

Anche con le crescenti tensioni commerciali che gravano sugli attivi rischiosi, è difficile mostrare entusiasmo per le obbligazioni. Con i rendimenti sul debito sovrano globale scesi ai minimi degli ultimi 15 mesi, i titoli difensivi del reddito fisso ci paiono costosi. 

Eppure, vi sono investimenti interessanti. Il debito in valuta locale dei mercati emergenti, per esempio, continua a offrire potenziale per solidi guadagni. 

Malgrado un recente recupero, le valute dei mercati emergenti sono scambiate ben al di sotto del valore equo rispetto al dollaro. Il loro apprezzamento è destinato a continuare nei prossimi mesi, grazie a un contesto economico favorevole. Il ritmo della crescita economica nelle regioni emergenti continua a essere superiore a quello dei Paesi industrializzati; il divario tra gli indicatori anticipatori nel mondo sviluppato e in quello in via di sviluppo rimane ampio. 

Siamo anche sovrappesati sul debito in valuta forte dei mercati emergenti, in quanto la forza economica relativa dei Paesi in via di sviluppo contribuirà a ridurre gli spread di rendimento di tali obbligazioni rispetto ai Treasury USA.

attenzione là sotto
Rendimento dei Bund a 10 anni, %
Grafico del rendimento dei Bund tedeschi
Fonte: Refinitiv Datastream. Dati relativi al periodo 26.05.2014 - 27.05.2019

Ad aprile, le obbligazioni dei mercati emergenti hanno registrato l'ottavo mese consecutivo di flussi positivi, attraendo 24 miliardi di dollari di capitale, in base ai dati dell'Institute of International Finance.

Nei mercati sviluppati, rimaniamo sovrappesati sui Treasury USA. Sebbene la curva dei future sull'eurodollaro abbia già scontato la possibilità di più di un taglio dei tassi d’interesse per quest'anno, i Treasury rimangono una protezione a buon prezzo in caso di ulteriore deterioramento delle condizioni economiche. 

In Europa, le obbligazioni tedesche rimangono la classe di attivi meno interessante, con il rendimento del titolo decennale ai minimi storici.

Abbiamo rivisto al ribasso l'esposizione ai gilt britannici, sottopesandoli. Nonostante l'incertezza economica e politica legata alla Brexit, il tasso di disoccupazione britannico è ai minimi degli ultimi 44 anni, gli stipendi crescono al ritmo più spedito dell'ultimo decennio e la spesa al consumo si mantiene robusta. Sebbene sia difficile che la Bank of England aumenti i tassi d’interesse quest'anno, gli investitori potrebbero sottovalutare le prospettive di restringimento monetario nel corso del prossimo anno. Inoltre, i gilt sono costosi in base al nostro modello di analisi delle valutazioni.

Siamo sottopesati sul credito – sia investment grade che high yield: le obbligazioni societarie paiono troppo costose in un momento in cui la guerra commerciale pesa sulla crescita economica e l'umore degli investitori si sta deteriorando.

In termini valutari, rimaniamo neutri su tutte le principali valute. Manteniamo il sovrappeso sull'oro – che offre una buona copertura in momenti di incertezza economica.

04

Panoramica sui mercati globali: in fuga verso la sicurezza

Maggio è stato un mese crudele per gli investitori azionari, in quanto l'intensificarsi della disputa commerciale ha fatto precipitare le azioni. La salva d'artiglieria del Presidente Donald Trump contro Cina e Messico nelle sue guerre commerciali in atto ha alimentato le preoccupazioni di una possibile difficoltà dell'economia globale nel corso dell'anno e di un possibile contagio ai mercati finanziari.

L'indice MSCI World ha perso circa il 6% nel mese, in valuta locale, intaccando in modo significativo il rally del primo trimestre. Il rialzo del mercato azionario globale da inizio anno è adesso leggermente al di sotto del 9%. Come è prevedibile, i timori per la crescita hanno martoriato le materie prime, soprattutto il greggio – complessivamente le commodities hanno perso l'8,2% nel mese, con un calo del petrolio di quasi il 13%. Anche il settore IT ne ha risentito, perdendo circa l'8% dopo che l'amministrazione degli Stati Uniti ha preso di mira Huawei, compromettendo una moltitudine di fornitori globali della società cinese.

tensioni commerciali
Indice dei prezzi Shanghai Shenzen CSI 300
Grafico azioni cinesi
Fonte: Refinitiv Datastream. Dati relativi al periodo 26.05.2017 - 27.05.2019

Ciò che è stato negativo per le azioni, è stato positivo per gli attivi difensivi. Le obbligazioni sovrane hanno guadagnato l'1,8% nel mese in valuta locale, mentre l'oro si è apprezzato dell'1,3%. Le obbligazioni statunitensi hanno registrato una performance particolarmente robusta, in rialzo del 2,5% nel mese. Le obbligazioni di Stato giapponesi sono andate benino, in valuta locale, in rialzo dello 0,8% nel mese, ma l'apprezzamento dello yen ha portato ad una crescita in dollari delle obbligazioni del 3,4%.

Tendenza al rovescio per i gilt britannici, in rialzo del 2,9% in valuta locale, ma in calo dello 0,5% in dollari, tra le recenti turbolenze politiche e la mancata realizzazione della Brexit, che hanno comportato l'uscita di scena del Primo Ministro Theresa May, non appena sarà nominato un successore.

Il debito dei mercati emergenti è riuscito a sopravvivere alla tempesta ragionevolmente bene, con guadagni modesti per le obbligazioni in valuta locale e in dollari. Il credito dei mercati sviluppati ha tenuto meno bene; le obbligazioni high yield statunitensi hanno perso oltre l'1% nel mese di maggio, mentre le controparti  dell'eurozona hanno perso qualcosa in più.

05

In breve

barometro giugno 2019

Asset allocation

Rimaniamo sottopesati sulle azioni per via delle tensioni commerciali globali.

Regioni e settori azionari

Abbiamo ridotto i servizi di pubblica utilità ad un posizionamento neutro, con prese di beneficio.

Reddito fisso e valute

Abbiamo ridotto i gilt britannici al sottopeso, data l'incertezza sulla Brexit.