I am Article Layout

Nu lezen: Barometer: De somberheid verdwijnt een beetje



Selecteer uw beleggersprofiel:

Deze inhoud is uitsluitend bestemd voor een Adviseur en Institutionele Belegger.

Bent u een Particuliere Belegger?

maandelijkse asset allocatie vooruitzichten

November 2019

Barometer: De somberheid verdwijnt een beetje

De centrale banken openen opnieuw de liquiditeitssluizen, waardoor de bezorgdheid over de groei en de bedrijfswinsten afneemt. De vooruitzichten voor activa uit opkomende markten zien er daardoor beter uit.

01

Asset allocatie: sprankeltjes hoop

De Amerikaanse Federal Reserve en de Europese Centrale Bank trappen opnieuw het monetaire gaspedaal in. De VS en China hebben hun handelsoorlog op ijs gezet. En onze belangrijkste economische indicator toont positieve signalen.

Ja, er zijn nog steeds vraagtekens te plaatsen bij China. En Duitsland blijft het moeilijk hebben. Maar, alles in aanmerking genomen, is er een gevoel dat de lucht opklaart achter de recente wereldwijde somberheid. Vandaar onze beslissing om onze allocatie naar aandelen van onderwogen te verhogen naar neutraal – in combinatie met een verlaging van onze allocatie naar cash.

maandelijks asset allocatie overzicht
november 2019
maandelijks asset allocatie overzicht

Bron: Pictet Asset Management

Uit onze conjunctuuranalyse blijkt dat, hoewel de wereldwijde groeivooruitzichten zwak blijven, onze belangrijkste indicator wijst op enige verbetering van de economische omstandigheden in de komende maanden. Dat is grotendeels te danken aan enkele steeds positievere cijfers van de Amerikaanse industriële en productiesectoren en aan de verrassende veerkracht van de Amerikaanse consument. Als de handelsbesprekingen tussen China en de VS deze maand eindigen in een compromis – hoe beperkt de reikwijdte ook is – dan zal het sentiment in het bedrijfsleven waarschijnlijk verbeteren.

Een versoepeling van de handelsvoorwaarden zou met name voor China welkom zijn. Hoewel de indicatoren voor de toekomst enige verbetering tonen, heeft de economie nog steeds te lijden onder een daling van de particuliere investeringen, trage consumentenbestedingen en de verwoesting die de Afrikaanse varkenspest heeft aangericht in de varkensvleesindustrie van het land. Duitsland – dat zich waarschijnlijk in een recessie bevindt – kijkt ook uit naar goed handelsnieuws gezien zijn afhankelijkheid van de industrie en export.

Afb. 1. Belangrijke lichtpunten

Wereldwijd toonaangevende economische indicator, 3m/3m op jaarbasis

Wereldwijd toonaangevende economische indicator, 3m/3m op jaarbasis

Bron: Pictet Asset Management. Gegevens uit de periode 31.01.2017 tot 30.09.2019.

De wereldwijdeliquiditeitsomstandigheden zijn neutraal voor risicovollere beleggingscategorieën.   De Fed lijkt vastbesloten om haar kwantitatieve verstrakking helemaal af te bouwen met haar interventies in de repomarkt. Inderdaad, het is niet officieel kwantitatieve versoepeling. Maar het effect is hetzelfde. Tegelijkertijd heeft de centrale bank drie renteverlagingen doorgevoerd.

Ondertussen heeft de ECB aan deze kant van de Atlantische Oceaan haar eigen versoepelingsprogramma opgestart – een afscheidscadeau van de aftredende president Mario Draghi. Dat komt bovenop de sterke particuliere kredietverlening die we zien in de eurozone. En verschillende opkomende economieën zijn ook begonnen met het verlagen van hun rentes.

Tot nu toe heeft China dat voorbeeld niet gevolgd. Het officiële beleid blijft de schaduwbanksector onder druk zetten, terwijl de toenemende inflatie – als gevolg van de ramp met de varkenspest – de speelruimte van de centrale bank beperkt. Een handelsovereenkomst zou de centrale bank echter iets meer flexibiliteit kunnen geven.

Onze waarderingsindicatoren zijn de afgelopen maand niet wezenlijk veranderd, ondanks de rally in risicovolle activa en de sell-off op de obligatiemarkt. Aandelen zijn over het algemeen redelijk geprijsd, maar binnen de beleggingscategorie blijven de VS erg duur en het Verenigd Koninkrijk erg goedkoop.  En staatsobligaties zijn duur, terwijl bedrijfsobligaties extreem duur zijn.

De technische indicatoren tonen in grote lijnen ook hetzelfde beeld als vorige maand – gematigd positief voor zowel obligaties als aandelen en een seizoensgebondenheid die voor beide markten over het algemeen neutraal is. De trendsignalen worden echter negatief voor Zwitserse en Japanse staatsobligaties.

02

Aandelensectoren en -regio's: betere vooruitzichten voor obligaties uit opkomende landen en waardeaandelen

De vooruitzichten voor aandelen uit opkomende markten worden weer beter. Gegevens over een recente stabilisatie van de Chinese economie, de verwachting van een wapenstilstand in de handelsoorlog tussen de VS en China en de waarschijnlijkheid van verdere renteverlagingen in de VS zullen de groei in de opkomende landen wellicht ondersteunen. Volgens onze voorspellingen zullen de opkomende economieën dit jaar met vier procent groeien – veel meer dan hun ontwikkelde tegenhangers.

Verwacht wordt dat bedrijven uit de opkomende markten hun winst volgend jaar met 14 procent zullen verhogen - een cijfer dat zelfs nog hoger zou kunnen zijn als de dollar verder verzwakt.

Daarom hebben we de aandelen van opkomende landen opgewaardeerd naar overwogen.

Over de meeste aandelen van de ontwikkelde markten zijn we daarentegen niet enthousiast. Onze bezorgdheid betreft vooral de consensusvoorspelling dat de bedrijfswinsten in de VS, Europa, Zwitserland en Japan in 2020 met ongeveer 8 tot 9 procent zullen stijgen, wat volgens ons te optimistisch is.

We houden onze onderwogen positie in de VS, de duurste markt, waar we verwachten dat de bedrijfswinsten in 2020 in het beste geval stabiel zullen zijn. We verlagen de Britse aandelen naar neutraal in afwachting van meer duidelijkheid over de resultaten van de algemene verkiezingen en de Brexit-onderhandelingen. We behouden een overwogen positie in de eurozone, waar een ruime monetaire stimulans wellicht de groei zal ondersteunen.

In een tijd waarin de wereldeconomie een bescheiden groei kent, is het, zoals de geschiedenis leert, moeilijk voor bedrijven die actief zijn in de meest cyclische sectoren om hun winst te verhogen. In plaats daarvan blijkt dat waardeaandelen – die tegen een lagere prijs verhandeld worden ten opzichte van hun fundamentals – het doorgaans beter doen.

Het is dan ook niet verwonderlijk dat waardeaandelen de afgelopen maanden een heropleving kenden, nadat ze de voorbije tien jaar een achterstand hadden opgelopen tegenover de groeiaandelen (zie grafiek).

afb. 2 Waarde door een opleving
Relatieve 12-maanden voortschrijdende koers-winstverhouding:  MSCI Value Index vs. MSCI Growth Index
Equities value growth.png

Bron: Refinitiv, gegevens uit de periode 31.12.1974 - 30.09.2019

Wij verwachten dat die rotatie zich zal voortzetten  naarmate de conjunctuur een rijpere fase ingaat. Daarom hebben we onze positie in financials opgewaardeerd naar overwogen. De Europese banken, waarvan de aandelenkoersen onder druk stonden, zien er bijzonder aantrekkelijk uit, omdat de particuliere liquiditeitsomstandigheden in de regio met vier procent het hoogste punt in de afgelopen 10 jaar hebben bereikt1.

Wij verlagen onze positie in basisconsumptiegoederen – doorgaans blootgesteld aan schommelingen in de economische cycli – naar onderwogen.

Onze voorkeur voor defensieve aandelen blijft onveranderd. We zijn overwogen zowel in consumptiegoederen als in gezondheidszorg.

03

Vastrentende waarden en valuta's: somber maar met sprankeltje hoop in opkomende markten

De vooruitzichten voor wereldwijde obligaties blijven somber. De waarderingen zijn extreem hoog en de inflatie tast het rendement aan. Het reële rendement ligt op een recordlaagte van 1,4 procent.

Toch is er altijd hoop, en voor de vastrentende markten zijn dat obligaties uit opkomende landen. 

Hoewel het rendement op obligaties uit opkomende landen in lokale valuta in oktober een historisch dieptepunt bereikte, biedt de beleggingscategorie nog steeds de beste waarde van alle belangrijke obligatiemarkten. Ten eerste is het rendement met vijf procent nog steeds veel hoger dan elders. Daarnaast zien de valuta's uit opkomende markten er zeer aantrekkelijk uit. Volgens ons model zijn ze 20 tot 25 procent ondergewaardeerd ten opzichte van de dollar. We verwachten dat een deel van dat verschil het komende jaar zal verdwijnen, wat een extra impuls geeft aan het rendement op obligaties uit opkomende landen.

afb. 3 een positieve indicator van het sentiment
Rendement Chinese obligaties met looptijd van 10 jaar, %
Rendement Chinese obligaties

Bron: Refinitiv. Gegevens van 29.10.2018 tot 29.10.2019.

De vooruitzichten voor valuta's en obligaties uit opkomende landen zien er economisch gezien beter uit. Van de 22 opkomende markten die ons economisch team volgt, verwachten wij dat de groei in 2020 in slechts vier landen trager zal zijn dan in 2019. Deze maand zijn we, bijvoorbeeld, positiever geworden over China na de betere cijfers voor september – met een verbetering van de industriële productie, de bouwindicatoren, de metaalproductie en de overheidsinvesteringen in vaste activa – en signalen van een meer verzoenende toon in de handelsbesprekingen met de VS. Het is bemoedigend dat het rendement op Chinese obligaties, dat van oudsher een betrouwbare indicator is van het sentiment rond economische groei, een opwaartse trend vertoont (zie grafiek).

Daarom verhogen wij onze positie in obligaties uit opkomende landen in lokale valuta naar overwogen en behouden we ook onze voorkeur voor krediet uit opkomende markten.

Wij zien ook potentieel in inflatiegerelateerde obligaties, met name in de VS, waar de inflatieverwachtingen de harde cijfers nog niet hebben ingehaald: de Amerikaanse kern-CPI blijft dicht bij het hoogste punt in 10 jaar van 2,4 procent.

In bedrijfsobligaties van ontwikkelde markten zijn wij over de hele lijn onderwogen, omdat wij bezorgd zijn over de hoge waarderingen van de beleggingscategorie en de historisch lage kredietwaardigheid van bedrijven – de verhouding tussen bedrijven met een CCC-rating en bedrijven met een B-rating is hoger dan tijdens de energiecrisis van 2016, een bijzonder slecht moment voor hoogrentende kredieten.

Europese obligaties met investment grade-rating, bijvoorbeeld, brengen slechts 0,4 procent op, ook al flirt Duitsland met een recessie. Dat is vooral zorgwekkend in een tijd waarin de wereldwijde winstgroei sterk vertraagt – onze modellen wijzen op een stabiele winst per aandeel in de komende zes maanden.

Wij hebben een neutrale positie in Amerikaanse staatsobligaties, die naar onze mening het verwachte monetaire beleid op een redelijke manier weergeven. Wij verwachten in 2019 geen Amerikaanse renteverlagingen meer, maar voor volgend jaar is het minder duidelijk. Als de economie teleurstelt, bestaat het risico dat de mate van versoepeling de huidige verwachtingen overtreft. Een verdere stijging van het rendement zou een kans kunnen bieden om de looptijd van de portefeuille te verlengen.

Onze positie in valuta’s is grotendeels defensief, met een voorkeur voor safe havens zoals de Zwitserse frank en goud. We blijven ook overwogen in Britse pond, waarvoor de laatste ontwikkelingen rond de Brexit positief zijn geweest.

04

Wereldwijd marktoverzicht: aandelen doen het beter

Oktober bleek een goede maand voor risicovolle activa. Wereldwijde aandelen stegen met drie procent in lokale valuta's, omdat beleggers zich verheugden over signalen van uitstel in de handelsspanningen tussen de VS en China en over de monetaire stimuleringsmaatregelen van de grote centrale banken.

De Fed verlaagde de rente met een kwart procentpunt tot 1,75 procent, de monetaire autoriteiten in Japan en Canada wezen op de mogelijkheid van lagere rentes en de ECB zette de liquiditeitsinjecties voort. Ook in de opkomende markten, met name in Brazilië, was er sprake van een versoepeling.

afb. 4 Ongekende hoogtes
S&P 500 composite price index
S&P 500 composite price index

Bron: Refinitiv. Gegevens uit de periode 27.10.2017 tot 29.10.2019.

De Amerikaanse aandelen stegen met ongeveer twee procent, waarmee de S&P 500-index een nieuwe recordhoogte bereikte. Door betere dan verwachte economische cijfers uit China konden aandelen uit opkomende markten nog beter presteren.

Het rendementspatroon in de aandelensectoren weerspiegelde een groeiende bereidheid om risico's te nemen. Cyclische sectoren, zoals technologie, financials, vastgoed, industrie en basisconsumptiegoederen, presteerden beter. De defensieve sectoren daarentegen - consumptiegoederen en nutsbedrijven - eindigden de maand in het rood.

Obligaties hadden het ook moeilijk, met een daling van 0,5 procent wereldwijd. Overheidsobligaties van ontwikkelde markten verloren terrein, net als Europese kredieten met investment grade-rating – een van de duurste subklassen in ons waarderingsmodel.

De Britse staatsobligaties behoorden tot de slechtst presterende beleggingscategorieën en eindigden twee procent lager, omdat Groot-Brittannië er in oktober in slaagde een no-deal Brexit te vermijden. De politieke ontwikkelingen gaven daarentegen een impuls aan het Britse pond, dat met vijf procent steeg ten opzichte van de Amerikaanse dollar en daardoor in oktober de best presterende grote valuta werd.

De zwakte van de dollar was vrij algemeen, aangezien blijkt dat beleggers een aantal van de extreme longposities in de Amerikaanse munt hebben afgesloten. De euro, de Zwitserse frank, de Chinese yen, de Koreaanse won, de Mexicaanse peso, de Braziliaanse real en de Russische roebel stegen elk met meer dan één procent. Goud profiteerde ook van de val van de dollar, met een stijging van 2,5 procent.

05

Kortom

barometer november 2019

Asset allocatie

We verhogen onze positie in aandelen naar neutraal en brengen onze positie in cash terug naar single overweight.

Aandelenregio's en -sectoren

We verhogen opkomende markten en financials naar overwogen en verlagen basisconsumptiegoederen naar onderwogen.

Vastrentende waarden en valuta's

Wij geven de voorkeur aan obligaties in lokale valuta uit opkomende markten dankzij de verbeterende economische vooruitzichten en aantrekkelijke wisselkoersen.