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黃金作為一種避險投資

04. 2020

黃金贏家

投資者對黃金的意見分歧。在正常市況下,黃金的作用有待探討;一旦市場出現極端狀況,黃金就是出色的避險資產。

隨著冠狀病毒產生的衝擊波席捲全球經濟,許多資產價格崩跌,黃金則脫穎而出。

黃金之所以吸引投資者,道理並非顯而易見:持有黃金無法獲得收益,把它當作貨幣使用太過不便,持有它還必須承擔儲存和保險費用。畢菲特(Warren Buffett)曾有名言:黃金從非洲地底挖出來,運到半個地球之外的地方,再被存放在位於地下、戒備森嚴的銀行保險庫裏。凱恩斯則曾稱黃金為「蠻荒時期的遺物」。

他們或許說得對,但黃金確實有助分散投資和對沖風險──凡尤其在市場非常動盪時,這種特質便非常寶貴。例如我們目前經歷的、以及全球金融危機期間。一如都柏林城市大學的Dirk Baur和都柏林三一學院的Brian Lucey所言:「黃金通常是對沖股票投資的工具,在股市出現極端狀況時,它則是一種避險資產。」1也就是說,作為股票和債券投資的對沖工具,黃金在正常市況時只用作一般對沖,但在危機時期則有顯著對沖作用,雖然可能只是短暫如此。

世界大亂時的安全港

黃金這種特質,正是投資者目前應該重視的。黃金能夠緩和市場動盪的影響,很大程度上歸功於它與其他資產類別的相關性與別不同。多數情況下,黃金這種貴金屬與債券的相關性略高於與股票,但黃金與兩者的相關性都不算高。不過,在市場受壓時,黃金與股票的相關性變成負值,因此可以在市場出現一波波避險潮時,為投資者提供有用的保護。最近數週,我們便看到了這一點:隨着全球股市重挫,金價觸及七年高位。

我們的分析顯示,將黃金加入一個典型的投資組合(原本的配置為60%股票和40%債券),可以降低波幅──從而改善投資組合的夏普比率,縮減從高峰至谷底的跌幅,減少市場暴跌時的最大程度損失。事實上,根據我們的模型,如果投資組合自2007年初以來持有10%的黃金(股票和債券按比例減持),十年間可以提高投資組合的年回報率和降低其波幅半個百分點。

此外,黃金有助保護投資者免受政府政策失誤傷害。愈來愈極端的貨幣寬鬆措施最終將引發嚴重的通貨膨脹。這種情況終於發生時,中央銀行很可能因為擔心造成嚴重的經濟衰退而不願意煞車。雖然黃金對沖通脹的往績參差(例如金價於1980年代和1990年代初下跌,儘管期間消費物價顯著上升),它在通脹嚴重的時期(例如1970年代)發揮了良好的價值儲存功能。這正是為什麼格林斯潘擔任聯邦儲備局主席時曾表示:「黃金價格有時大致上反映通脹預期。」2

並非只是一種商品

黃金是一種原始貨幣。在我們目前所處的零利率或負利率世界裏,黃金作為主要貨幣的替代品似乎越來越有吸引力。歷史上一直有人以黃金作為交易單位,如今也仍然有人製造金幣,由世界各地的家庭持有。與此同時,持有黃金的傳統劣勢(必須承擔持有成本和保險費用之類),因為負利率環境而消失了。隨着存款利率變成負值,把錢放在銀行的成本越來越高。在這種情況下,黃金無法出租賺錢也就不再重要。

其他商品可能因為現貨與期貨的價格差異而看似產生回報,但這是一種融資收益(financing yield),本質上源自提供貸款,與商品本身無關。

這並不是說大宗商品背後的生產資產(productive assets)不是好的投資。例如森林是可以管理的,可以帶給投資者收益。你可以出租土地作有益的用途,但無法出租一堆木材。

黃金的潛在風險

當然,持有黃金是有風險的。在極端情況下,當局可能會限制黃金的用途。這是有先例的。1933年,美國總統羅斯福發出行政命令,禁止「貯藏金幣、金條和金券(gold certificates)」,而且幾乎所有黃金都必須賣給聯儲局。4 更重要的是,在極端情況下,如果金融系統完全崩潰,黃金的用途相當有限。因為黃金相對貴重,在多數交易中,它不如白銀有用。

但是,如果經濟增長放緩、主要央行無力控制節節上升的通脹率、市場崩潰、金融危機爆發,黃金便是寶貴的對沖工具,有助分散投資。在世界局勢最令人擔憂之際,黃金這種最古老的資產便彰顯其價值。

[1] “Is Gold a Hedge or a Safe Haven? An Analysis of Stocks Bonds and Gold,” Dirk Baur and Brian Lucey, The Fiancial Review 45 (2010), p. 217 
[2] “The Fed Aims for Price Stability,” Challenge vol 36 no 5 (September/October 1993), p. 5 
[3] 數據截至2017年2月28日;PS II – Dynamic Asset Allocation Fund 
[4] https://fraser.stlouisfed.org/docs/meltzer/bogsub040233.pdf