Los fundamentos económicos impulsan la deuda emergente

Los fundamentales económicos positivos sirven de base para un flujo fiable de rentabilidades de los activos emergentes, lo que les permite remplazar el rendimiento que otras inversiones ya no ofrecen.  

La pandemia Covid ha sido destructiva para las economías de todo el mundo. Pero los mercados emergentes están rebotando bruscamente. Aparte de las industrias de servicios, la actividad económica se ha recuperado hasta los niveles de diciembre de 2019 en estos países en general. 

Es cierto que la fortaleza hasta ahora se ha visto impulsada en gran medida por una economía china en auge, donde las ventas de automóviles, la construcción, la producción industrial y las exportaciones están muy por encima de donde estaban hace un año, y las ventas al por menor justo por debajo. Pero la recuperación generalizada parece ir ganando cada vez más impulso. Ese impulso solo se desarrollará cuando las vacunas contra el Covid estén ampliamente disponibles en los próximos meses.

De hecho, las economías de los mercados emergentes están superando a sus homólogos de los mercados desarrollados. La producción industrial emergente se encuentra por encima de los niveles del cuarto trimestre de 2019, mientras que en las economías desarrolladas sigue rezagada en unos 6 puntos porcentuales. El hecho de que las economías emergentes estén mucho más orientadas a la industria y menos a los servicios (las economías desarrolladas tienen aproximadamente un 70% de servicios frente al 54% en las economías emergentes) es un factor clave para el diferencial en el rendimiento económico.

Fig. 1 - Rentabilidades reales

Rentabilidad de la deuda pública a 10 años deflactada con el IPC subyacente

Mientras tanto, la perspectiva del comercio global es cada vez menos glamurosa. Esto es fundamental para las economías emergentes, dada su dependencia relativamente alta en las exportaciones en comparación con sus homólogos desarrollados. El comercio global ya se estaba viendo afectado por las políticas anticomercio del presidente Donald Trump, especialmente contra China, cuando surgió la pandemia Covid. La recuperación, cuando llegó, fue igual de contundente. El regreso a lo sanitario continuará bajo la presidencia de Joe Biden. Es cierto que es poco probable que las tensiones comerciales entre EE. UU. y China desaparezcan por completo; es probable que la geopolítica garantice que los dos behemos sigan siendo cautelosos con respecto a las intenciones de los demás. Sin embargo, las relaciones entre EE. UU. y sus otros socios comerciales están destinadas a ser considerablemente más diplomáticas y menos desfavorecidas.

La creciente y sólida demanda global, sobre todo de China, seguirá respaldando los precios de las materias primas. Y teniendo en cuenta el peso relativo de las exportaciones de materias primas en sus economías, esto debería ofrecer un mayor apoyo a los mercados emergentes.

Como clase de activos, la deuda emergente en moneda local ha sido una fuente de frustración para muchos inversores durante gran parte de la última década. Las rentabilidades de la inversión no lograron seguir el ritmo de la mejora constante de sus fundamentales. Sin embargo, esto se debió en gran medida a factores externos desafiantes, como un dólar que se revalorizó con fuerza. La batería de titulares negativos de un puñado de países emergentes líderes aumentaron la cautela de los inversores

Sin embargo, ahora, las mejoras en las perspectivas macroeconómicas y en las políticas globales se han materializado en un contexto de valoraciones muy atractivas y de un posicionamiento de los inversores históricamente reducido en deuda emergente en moneda local. Como resultado, los inversores que buscan rentabilidad se ven atraídos cada vez más a esta clase de activos. Es probable que las perspectivas de crecimiento económico se traduzcan en fortaleza relativa para las divisas emergentes. La presión alcista está respaldada por los diferenciales de tipos de interés. Casi todos los bonos soberanos a 10 años de los principales países desarrollados están generando rendimientos reales negativos o nulos. Con un 76 por ciento de la deuda soberana de los mercados desarrollados (DM) cotizando actualmente con rendimientos reales negativos, los inversores de mercados desarrollados se ven obligados a buscar alternativas.

Fig. 2 - El abaratamiento

Valoración de las divisas emergentes en relación con el dólar estadounidense

Es probable que esto persista dado que la Reserva Federal de EE. UU. y el Banco Central Europeo han mostrado su compromiso de mantener los tipos de interés en cero o casi cero y de ejercer presión a la baja sobre los rendimientos de la curva de tipos.

Por el contrario, la deuda soberana equivalente en la mayoría de los mercados emergentes ofrece rendimientos reales sólidos y positivos que oscilan entre el 2% y algo menos del 6% (véase la fig. 1). Los economistas de Pictet Asset Management estiman que las divisas emergentes están infravaloradas en un 25%, lo que debería favorecerlas (véase la fig. 2).

Además, hay algo que hace que los bonos soberanos emergentes sean todavía más atractivos: los niveles de deuda en las economías emergentes son considerablemente menores que en los países desarrollados: nuestros economistas pronostican un ratio deuda/PIB del 66% para las economías emergentes frente al 127% para las desarrolladas en 2021.

En la actualidad, los mercados emergentes representan alrededor del 50% del PIB mundial. Una proporción que aumentará a medida que estos países recorten distancias con el mundo desarrollado en producción per cápita. Sin embargo, los activos de los mercados emergentes representan una fracción desproporcionadamente pequeña en las carteras de los inversores, una proporción que ha disminuido en los últimos años. Por ejemplo, la propiedad extranjera de muchos bonos emergentes en moneda local está en mínimos de los últimos 10 años o incluso por debajo (véase la fig. 3).

Pero los flujos han vuelto a los activos de los mercados emergentes. Los bonos emergentes en divisas fuertes se han visto impulsados por la  demanda de inversores extranjeros que buscan rendimientos. A medida que los sólidos fundamentales de las economías emergentes  se vuelvan cada vez más obvios, cada vez más inversores empezarán a notar las ventajas de los bonos emergentes en moneda local, momento en el cual la falta de posicionamiento podría desencadenar una subida repentina y drástica de los precios. La velocidad de este movimiento probablemente se verá potenciada simplemente por el hecho de que los bonos emergentes en moneda local son cada vez más accesibles. La demanda, a su vez, estará respaldada por una creciente base de inversores institucionales locales. De hecho, las entradas en emergentes están aumentando a su mejor ritmo de casi una década y, en el cuarto trimestre de 2020, van por buen camino para alcanzar las entradas trimestrales más fuertes desde el primer trimestre de 2012.

Es más, esta fase del ciclo económico mundial, cuando las economías de todo el mundo se están recuperando de una recesión, con un impulso del crecimiento, es la mejor fase para que los activos de riesgo presenten mejor rentabilidad relativa que otros activos. Esto debería beneficiar especialmente a las divisas y los bonos emergentes.

Fig. 3 - Poca inversión

Propiedad extranjera de la deuda de mercados emergentes, % de la deuda en circulación 

En un mundo en el que los rendimientos de los activos se han visto casi universalmente aplastados por una política monetaria agresiva, las economías emergentes siguen ofreciendo rendimientos reales positivos, sobre todo bonos cotizados en divisas locales. Al mismo tiempo, los sólidos fundamentales económicos tenderán a respaldar estas divisas frente al dólar, ofreciendo aún más ventajas a los inversores extranjeros. Para los inversores más cautelosos, una combinación de bonos emergentes en divisas fuertes y locales ofrece rentabilidades atractivas con menor impacto cambiario. En otras palabras, los bonos emergentes locales son una baliza para los inversores que buscan mantener su rentabilidad.