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Mayo 2017

Los bonos chinos evolucionan a pasos agigantados

No hay duda de que los bonos chinos en moneda local estarán cada vez más presentes en las carteras globales.

¿Por qué la inclusión del renminbi en la cesta de monedas de los derechos especiales de giro (DEG) del FMI transforma los bonos locales chinos en una inversión estratégica?  

CY: La iniciativa del FMI no es únicamente un paso simbólico importante para China. También tiene potencial para impulsar flujos de entrada al mercado de capitales local del país. Aunque el renminbi tenga una ponderación inicial del 10,92% en los DEG, los bancos centrales del mundo tienen solo alrededor del 1% de sus reservas en esta moneda. Esa brecha desaparecerá, sin duda. Según nuestros cálculos, un cambio de tan solo 1% de las reservas globales a activos denominados en renminbi generaría 77.000 millones de USD de entradas netas en el mercado de bonos onshore chino. Comparemos esa cifra con los 180.000 millones de USD de bonos offshore en moneda local actualmente en manos de inversores extranjeros, que es un 2% del mercado total. A largo plazo, esperamos que el renminbi evolucione hasta convertirse en una divisa de reserva de pleno derecho, con su cuota de las reservas de los bancos centrales elevándose a alrededor del 20-30% durante la próxima década.1

¿A qué velocidad está abriéndose el mercado de deuda local a los inversores extranjeros?

Entradas potenciales en el mercado de bonos en RMB
Entradas potenciales en el mercado de bonos en RMB

Fuente: Pictet Asset Management, Goldman Sachs

CY: Las autoridades chinas han estado implementando varias políticas en un intento de atraer a los inversores extranjeros e impulsar los flujos al mercado de bonos onshore en moneda local. El programa del mercado interbancario de bonos de China acortó y simplificó el proceso de solicitud para los inversores institucionales en febrero de 2016, y en marzo de 2017 el Gobierno empezó a permitir a los inversores extranjeros que cubrieran su exposición a divisas en un mercado de derivados onshore más barato y más líquido. Pekín también tiene previsto lanzar un programa "Bond Connect" con Hong Kong para vincular los mercados de deuda onshore y offshore, lo que mejoraría más el acceso para los inversores extranjeros.

Estas medidas podrían contribuir a la inclusión de China en los principales índices de bonos globales, otro paso importante de la evolución del mercado hacia una clase de activos estratégica. Citigroup ya ha decidido añadir bonos nacionales chinos a sus tres subíndices, lo que podría allanar el camino para su inclusión en su importante índice World Government Bond, que tiene una capitalización de casi 20 billones de USD. Si otros proveedores de índices de referencia, como JP Morgan y Barclays, siguen esos pasos, podrían llegar a generarse hasta 250.000 millones de USD de entradas nuevas (ver gráfico).2

¿Por qué deberían los inversores en renta fija mantener deuda onshore china en sus carteras de bonos globales?

CY: Los inversores en renta fija siguen todavía poco expuestos al mercado de bonos onshore de China, que es el tercero mayor del mundo, con una deuda en circulación de 9,4 billones de USD. El mercado de deuda en moneda local onshore de China, un mercado emergente que está ganando en profundidad y abriéndose con rapidez, tiene potencial para impulsar los ingresos de una cartera así como para diversificar sus fuentes de riesgo y rentabilidad. Los rendimientos de los bonos chinos en moneda local son atractivos, y la clase de activos presenta una baja correlación con otros mercados de renta fija. La exposición al renminbi –que creemos se apreciará a largo plazo a medida que sigue avanzando hacia la internacionalización– ofrece una fuente adicional de rentabilidad en forma de beneficios de cambio. 

Los rendimientos de la deuda pública china onshore se sitúan en torno al 3,3%, frente al 1,8% de los US Treasuries y tipos negativos de la deuda pública de Japón y Alemania con plazos equivalentes.3 Las correlaciones entre los bonos chinos onshore y otras clases de activos, por otra parte, también son bajas (ver gráfico), en parte porque el ciclo económico de China no está sincronizado con el de las economías desarrolladas.

LA DEUDA ONSHORE EN RENMIMBI PUEDE DIVERSIFICAR UNA CARTERA MULTIACTIVOS 
Correlaciones entre deuda china onshore y otras clases de activos
LA DEUDA ONSHORE EN RENMIMBI PUEDE DIVERSIFICAR UNA CARTERA MULTIACTIVOS 

Todos los índices en retorno absoluto y USD. Basado en datos mensuales 31.10.2008 - 31.08.2016. Fuente: Chinabond, JP Morgan, HSBC, Bloomberg. 

Tras la drástica venta masiva del renminbi del año pasado, las condiciones financieras en China se han estabilizado. ¿Qué opinión le merece el panorama económico y de inversión?  

CY: Los datos económicos se han estabilizado y el ritmo de crecimiento ha mejorado, contribuyendo a aliviar los temores a un posible aterrizaje duro y reforzando nuestra opinión de que la segunda mayor economía del mundo seguirá gozando de buena salud.

Las inquietudes sobre las salidas de capitales también se han atenuado después de que el banco central chino (PBoC) implementara unos controles de capital más rigurosos y una política monetaria más restrictiva. El PBoC subió los tipos de interés en 10 puntos básicos dos veces en el primer trimestre de 2017, tanto en su facilidad crediticia a medio plazo como en sus pactos de recompra inversa (repo) del mercado abierto. En consecuencia, los tipos del mercado monetario a corto plazo también han subido. Además, las autoridades intensificaron la vigilancia de las operaciones de fusión y adquisición dirigidas al exterior, limitando la aprobación de operaciones que implicaran la compra de activos que coincidan con líneas de negocio esenciales de China.

Sigue habiendo riesgos, pero creo que lo peor de la fuga de capitales ha quedado atrás y que los mejores datos económicos, unas políticas monetarias más restrictivas y un fuerte superávit comercial ayudarán a estabilizar la moneda. En febrero, los flujos de capital de China se volvieron positivos por primera vez desde junio de 2016, con entradas de 13.800 millones de USD4. Con la Reserva Federal americana dispuesta a volver a subir los tipos de interés a lo largo del año, es probable que el PBoC también endurezca su política monetaria.

Otro punto positivo es que China y EE.UU. han adoptado hasta ahora un tono conciliador en sus relaciones diplomáticas. El presidente americano Donald Trump todavía no ha cumplido sus amenazas de campaña de imponer elevados aranceles a las importaciones chinas o declarar a Pekín un manipulador de divisas. Aumenta el optimismo de que las dos potencias económicas podrían hallar un terreno común y alcanzar algún tipo de acuerdo comercial. Es más, durante su reciente reunión con el presidente chino Xi Jinping en Florida, Trump afirmó que el Gobierno americano dedicaría otros 100 días a reconsiderar sus políticas comerciales con Pekín. Si los dos países pueden llegar a un acuerdo, debería permitir a China beneficiarse de la mejor demanda externa global; las exportaciones globales ya están creciendo a una tasa del 12% anual, superior a la media, en términos nominales.

Qué le parecen los esfuerzos de Pekín por contener un incremento rápido de la deuda corporativa china? 

CY: El Congreso Popular Nacional hizo de afrontar la deuda corporativa una prioridad máxima de su política este año. Además de endurecer la política monetaria, las autoridades están permitiendo que las gestoras locales de activos compren préstamos impagados a bancos para contener los riesgos en el sector financiero. El Gobierno también está empezando a permitir incumplimientos selectivos de empresas no rentables en sectores con exceso de capacidad, como los de carbón, minería y construcción naval. Todo este desapalancamiento apunta a un mercado de bonos onshore más fuerte y de mayor calidad a medida que el Gobierno elimine algunas empresas “zombi” a un ritmo controlado. Se espera que la tasa de incumplimiento aumente desde una base baja del 0,3%, pero el riesgo de crisis sistémica es muy bajo, a mi parecer.

¿Cómo está posicionada su cartera y por qué? 

CY: Seguimos sobreponderando la deuda emitida por empresas estatales de alta calidad en sectores estratégicamente importantes, como los de electricidad, centrales eléctricas, ferrocarriles y telecomunicaciones. La calificación interna media de la cartera se sitúa en A, acorde a nuestra propia medida que usa criterios de calificación internacionales. Nuestra cartera tiene una duración más corta que el índice de referencia, pues esperamos que los rendimientos suban a corto plazo. Tenemos también una posición fuera del índice de referencia en deuda offshore de emisores chinos denominada en USD, que cotiza con rendimientos más altos.

El sector de bonos verdes de China, que todavía está en sus inicios, es también digno de observación mientras Pekín moviliza capital privado para afrontar la contaminación y otros retos medioambientales. El país ya es el mayor mercado de bonos verdes del mundo, habiendo emitido 238.000 millones de RMB (36.200 millones de USD) de dichos títulos en 2016, cifra equivalente a un 2% de los bonos chinos.