Wat is er de afgelopen maanden gebeurd op de markt voor high yield-obligaties?
Wilmont: “Na een goede start van 2020, werd de high yield-markt getroffen door een dubbele crisis. De corona-uitbraak leidde in eerste instantie tot een liquiditeits-crisis. Als gevolg van de sterk toenemende onzekerheid waren beleggers nauwelijks meer bereid om nieuwe high yield-obligaties te kopen. Hierdoor zou potentieel de kredietkraan voor het bedrijfsleven op slot gaan. Ondernemingen die aflopende leningen moeten verlengen, zouden dan in grote liquiditeitsproblemen komen. Dankzij de grote stimuleringspakketten van overheden en centrale banken verdwijnt dit herfinancieringsrisico echter snel naar de achtergrond en is de markt voor nieuwe obligaties weer wijd open. Wat overblijft is de tweede crisis, een scherpe economische recessie als gevolg van de corona-maatregelen.”
Wat is het effect van die omslag?
Wilmont: “De vermindering van het liquiditeitsrisico in de markt leidt ertoe dat de risicopremie van kortlopende high yield-obligaties weer afneemt. Niettemin bestaan er voor actieve managers nog steeds mooie kansen. Een belangrijk punt is dat we de overgang hebben gemaakt van een liquiditeits- naar een economische crisis, zodat er onderscheid gemaakt kan worden tussen de cyclische en beta non-cyclische bedrijven. Beiden zijn equivalent in pijs gedaald de laatste weken, maar we mogen aannemen dat non-cyclische bedrijven zoals Atlice en Netflix een grotere kans hebben om winstgevend te blijven dan de vliegtuigmaatschappijen of autobedrijven in de komende maanden. Ook observeren wij dat kleinere en grotere bedrijven ongeveer eenzelfde prijsval hebben gemaakt, terwijl de levensvatbaarheid van grotere bedrijven makkelijker is in te schatten door het hebben van meer armslag binnen het bedrijf en buiten het bedrijf door hulp van diverse overheden, die graag het nationaal product en werkgelegenheid overeind willen houden.”
Hoe verhoudt de corona-correctie zich tot eerdere crises?
Wilmont: “De spread tussen short term high yield-obligaties en staatsleningen is ongeveer even ver opgelopen als tijdens de kredietcrisis in 2008. De snelheid waarmee dat gebeurde, ligt nu echter veel hoger. Twaalf jaar geleden duurde het meer dan 500 dagen voordat de spread het hoogte punt bereikte. Tijdens de coronacrisis was dat in minder dan 40 dagen. Beleggers hebben razendsnel risico afgebouwd. Van januari tot maart was de outflow bij Europese bedrijfsobligaties €23 miljard en bij Europese high yield-obligaties €7 miljard1. Door de koersdalingen, denken wij dat de markt voor bedrijfsobligaties nu een default rate in prijst van 5% tot 10% per jaar over de komende 5 jaar. Dat is wel heel pessimistisch, als je bedenkt dat de default rate bij een economische crisis in het verleden uiteindelijk rond de 2-3% over uitkwam over 5 jaar uitgesmeerd. Een ander verschil met vorige crises is dat de sectoren die getroffen zijn verschillen. Was het in 2001 de telecom/internet sector met de cyclische bedrijven, of in 2008 de banken met cyclische bedrijven, deze keer is het veel breder. Traditioneel non-cyclische sectoren zoals gaming en real estate worden nu ook zwaar getroffen. Met een heel groot deel van het bedrijfsleven dat stilligt en mensen die letterlijk de straat niet opkunnen. Uiteindelijk gaan we die economie overal weer opstarten, maar de grote vraag is natuurlijk wanneer dat gebeurt. Zolang we dat antwoord niet weten, moet je in high yield-markten niet vol in de cyclische bedrijven stappen maar investeren wij juist in de grotere, volatiele, non cyclische bedrijven die ook het beoogde rendement opleveren.”
Waar liggen nu de beste kansen voor high yield-beleggers: in de Verenigde Staten of Europa?
Wilmont: “In de Verenigde Staten heeft de Federal Reserve sneller en doortastender gereageerd op de coronacrisis dan de ECB in Europa. Dat gebeurt onder meer via het opkopen van investment grade-leningen, waarvan de kredietwaardigheid is verlaagd naar BB. Ook wat betreft overheidsmaatregelen heeft de Amerikaanse markt een streepje voor. In Europa kiest elk land op het ogenblk zijn eigen koers, zodat het op het moment wat onduidelijk is welke bedrijven er in aanmerking komen voor staatshulp. Maar als je kijkt naar de kwaliteit van de genoteerde leningen, verdient Europa absoluut de voorkeur. Dat geldt voor zowel de gemiddelde kredietwaardigheid als voor de samenstelling van de markt. De energiesector – die zwaar getroffen is door de scherpe daling van de olieprijs – vormt bijna 5% van de totale Europese marktwaarde2. Dat zijn bovendien vaak de grote, internationale energieconcerns. In de Verenigde Staten is de energiesector goed voor 12.5% van de high yield-markt3. In het algemeen zien we kansen voor de non-cyclische maar in het algemeen iets grotere bedrijven met voldoende liquiditeit om de verwachte volatiliteit in de komende maanden te weerstaan. Hierbij horen ook de bedrijven die strategisch of economisch belangrijk zijn en daarom op staatssteun kunnen rekenen. In begin maart hebben we actief de weging in de kleinere bedrijven met hogere schulden verminderd. Uiteindelijk weten we natuurlijk niet hoe lang deze crisis duurt, of het virus in de herfst weer verschijnt of dat de EU overstag gaat en uiteindelijk een wealth transfer gaat implementeren. Wat we wel weten is dat de grotere non-cyclische bedrijven de beste kan van slagen hebben in dit klimaat zelfs als die zich in de zwaar getroffen sectoren bevinden. Wat dacht je bijvoorbeeld van Ryanair 2021 obligaties die op het moment voor 10% rendement te vinden zijn.
Heb je voldoende manoeuvreerruime om goed op demarktontwikkelingen in het segment short term high yield te spelen?
Wilmont: “Absoluut. We hebben een total return-benadering, zodat we niet vastzitten aan een bepaalde benchmark. Short term betekent voor ons dat de obligaties een korte resterende looptijd hebben; niet dat de portefeuille alleen een korte duration heeft. De kern van onze portefeuille bestaat uit Europese B- en BB-obligaties, met een resterende looptijd van maximaal vier jaar. Hiernaast hebben we de flexibiliteit om beperkt in de globale investment grade en emerging markets en derivaten te investeren in samenwerking met de desbetreffende gespecialiseerde analisten. Dat geeft ons voldoende ruimte om op alle kansen in te spelen – ook als die net buiten ons gebruikelijke werkterrein liggen. Het resultaat is een stabiel inkomen profiel met minder volatiliteit ten opzichte van traditionele high yield fondsen.”
Dit promotiedocument wordt uitgegeven door Pictet Asset Management (Europe) S.A.. Het richt zich niet tot en is niet bedoeld voor verspreiding aan of gebruik door enige persoon of entiteit die inwoner is van of gevestigd is in enige plaats, staat, land of rechtsgebied waar een dergelijke verspreiding, publicatie, beschikbaarheid of gebruik zou indruisen tegen wet- of regelgeving. Alvorens te beleggen, moeten de recentste versie van het fondsprospectus, het Precontractuele model indien van toepassing, het Essentiële-informatiedocument en de jaar- en halfjaarverslagen worden gelezen. Deze zijn kosteloos beschikbaar, in het Engels op www.assetmanagement.pictet of in papieren vorm bij Pictet Asset Management (Europe) S.A., 6B, rue du Fort Niedergruenewald, L-2226 Luxembourg of bij het kantoor van de eventuele lokale agent, distributeur of centraal administratiekantoor van het fonds.
Het Essentiële-informatiedocument is ook verkrijgbaar in de lokale taal van elk land waar het compartiment is geregistreerd. Mogelijk zijn het prospectus, het Precontractuele model indien van toepassing, en de jaar- en halfjaarverslagen ook verkrijgbaar in andere talen. Raadpleeg de website voor de andere beschikbare talen. Uitsluitend de meest recente versie van deze documenten is geschikt als basis voor beleggingsbeslissingen.
De samenvatting van de rechten van beleggers (in het Engels en in de verschillende talen van onze website) vindt u hier en op www.assetmanagement.pictet onder de kop "Middelen” onderaan de pagina.
De lijst van landen waar het fonds is geregistreerd is verkrijgbaar bij Pictet Asset Management (Europe) S.A., die kan beslissen om de gemaakte afspraken voor de marketing van het fonds of compartimenten van het fonds in elk gegeven land te beëeindigen.
De in dit document verstrekte informatie en gegevens mogen niet worden beschouwd als een aanbod of uitnodiging om effecten of financiële instrumenten te kopen, te verkopen of erop in te schrijven.
De informatie, opinies en ramingen vermeld in dit document weerspiegelen een oordeel op de oorspronkelijke publicatiedatum en kunnen zonder kennisgeving worden gewijzigd. Beheermaatschappij heeft geen stappen ondernomen teneinde te waarborgen dat de effecten waarnaar in dit document wordt verwezen geschikt zijn voor een bepaalde belegger en dit document vervangt niet een eigen onafhankelijke beoordeling. De fiscale behandeling is afhankelijk van de individuele omstandigheden van elke belegger en kan in de toekomst gewijzigd worden.
Alvorens een beleggingsbesluit te nemen, wordt elke belegger aangeraden te controleren of deze belegging geschikt is, rekening houdend met zijn kennis en zijn ervaring in financiële zaken, zijn beleggingsdoelstellingen en zijn financiële situatie, of om specifiek professioneel advies in te winnen.
De waarde en de opbrengsten verbonden met de effecten of financiële instrumenten vermeld in dit document kunnen zowel dalen als stijgen en als gevolg hiervan is het mogelijk dat beleggers hun oorspronkelijke inleg niet geheel terugkrijgen.
Deze beleggingsrichtlijnen zijn interne richtlijnen die binnen de beperkingen van het fondsprospectus op elk moment en zonder kennisgeving kunnen worden gewijzigd. De genoemde financiële instrumenten worden slechts ter illustratie vermeld en mogen niet worden beschouwd als een direct aanbod, beleggingsaanbeveling of beleggingsadvies. Verwijzing naar specifieke effecten is geen aanbeveling om deze effecten te kopen of verkopen. De feitelijke allocaties kunnen worden gewijzigd en kunnen sinds de datum van het marketingmateriaal zijn veranderd.
Resultaten uit het verleden zijn geen garantie of betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten. De behaalde resultaten gelden exclusief de commissies en vergoedingen die berekend worden bij inschrijving op of terugkoop van aandelen.
Eventueel hierin vermelde indexgegevens blijven eigendom van de gegevensaanbieder. De Data Vendor Disclaimers (disclaimers van de gegevensaanbieders) zijn te raadplegen op assetmanagement.pictet, onder het kopje ‘Middelen’ onder aan de pagina.
Dit document is een door Pictet Asset Management uitgegeven marketingcommunicatie en valt niet onder enige specifiek aan beleggingsonderzoek gerelateerde MiFID II/MiFIR-vereisten. Dit materiaal bevat niet voldoende informatie om een beleggingsbesluit te ondersteunen. U kunt er niet op vertrouwen om te beoordelen of een belegging in door Pictet Asset Management aangeboden of gedistribueerde producten of diensten u voordelen biedt.
Pictet AM heeft geen rechten of licentie om de handelsmerken, logo's of afbeeldingen in dit document te reproduceren maar heeft wel het recht om het handelsmerk van entiteiten van de Pictet-groep te gebruiken. Uitsluitend ter illustratie.