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Janvier 2019

High Yield à court terme : un petit village d'irréductibles

Les obligations à haut rendement européennes ont connu une année 2018 difficile. Mis sous pression par la Réserve fédérale et inquiets des niveaux de dette atteints par les entreprises américaines nombre d’investisseurs se sont délestés de leurs positions. Est-ce le moment de revenir vers la classe d'actifs ?

Pour ce qui concerne les obligations à échéance longue, nous demeurons réticents. Pourquoi? Le marché du crédit américain nous paraît encore fragile et les entreprises du pays sont fortement endettées : les volumes totaux de crédit aux entreprises ont dépassé 45% du PIB en 2018, niveau jamais atteint auparavant1. La Fed devrait de son côté conserver une politique plutôt restrictive, sauf en cas de fort ralentissement. Et si fort ralentissement il y a, les obligations high yield américaines devraient reculer. 

L’Europe n’a certes pas ces préoccupations. Une remontée des taux de la Banque centrale européenne ne semble pas envisageable en 2019. Mais le souci n’est pas là. Plus encore que les marchés actions, les marchés du crédit sont fortement corrélés. Si les spreads de crédit remontaient aux Etats-Unis, gageons qu’ils remonteraient dans le reste du monde. 

Tous les marchés du crédit sont donc préoccupés par le crédit américain. Tous ? Non ! Un petit village d’irréductibles obligataires devrait résister.

Le rendement offert par le high yield à court terme est en effet de 3,09%2. A taux constants, la performance du marché devrait même s’avérer supérieure en 2019 car, au fil du temps, les maturités raccourcissent et, la courbe étant pentue, les taux actuariels baissent, poussant les prix à la hausse. Compte tenu de la faible duration du segment, il faudrait donc une hausse de taux particulièrement élevée pour effacer cet espoir. 

Reste le risque de défaut. Et plusieurs facteurs laissent à penser qu’il restera modéré en 2019. 

Tout d’abord, la BCE assure généreusement le financement de l’économie, et pour longtemps encore. Une crise des liquidités, le cauchemar des entreprises émettrices d’obligations à court terme dont beaucoup devront bientôt refinancer un emprunt, paraît donc improbable. Ensuite, face à la mollesse de la croissance, les entreprises du haut rendement européennes ont peu investi. Les niveaux d’endettement demeurent donc satisfaisants. 

Un rendement élevé, un faible taux de défaut attendu et un impact de marché limité, la partie courte du high yield européen est intéressante.  

High yield à court terme européen : surcroît de rendement par rapport aux obligations d'etat
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Source : Pictet Asset Management, Bloomberg, 31.12.2018

Pictet-EUR Short Term High Yield : Short Term is Short Term

Pictet-EUR Short Term High Yield se concentre sur les obligations notées BB et B, émises par des sociétés non financières, de maturité finale de 0 à 4 ans essentiellement. Depuis sa création en 2012, le fonds affiche une performance annuelle de 3,37%, avec une volatilité de 2,25%3.
Nous avons choisi comme critère la maturité finale plutôt que la maturité probable, et ce point est important. Il nous distingue en effet du reste du marché et explique en partie la faible volatilité du fonds. 
Effectivement, les obligations de maturité finale inférieure à 4 ans sont moins volatiles que les obligations de maturité probable inférieure à 4 ans. Et, en cas de baisse de marché, les premières surperforment largement les secondes.

En voici l'explication technique :

Beaucoup d'émetteurs high yield ont l'option de rembourser leurs emprunts avant le terme. Cette option est généralement exercée lorsque les taux ont baissé. L'entreprise peut alors réduire son coût de financement; son emprunt, contracté à un taux plus élevé, peut être refinancé à un taux plus bas. 

Mais lors de fortes hausses de taux, les entreprises qui avaient le projet d’utiliser l’option pour rembourser avec anticipation leur dette changent d’avis, le taux de refinancement étant alors trop élevé. La maturité probable, qui était faible en raison des taux bas, va augmenter avec la hausse des taux.  
Conséquence, le prix de ces obligations souffre doublement: les taux montent alors même que leur sensibilité augmente. 
Une obligation dont la maturité finale est courte n'a pas ce problème. Sa sensibilité est fixe. L’investisseur bénéficiera ainsi d’un remboursement rapide, qu’il pourra utiliser pour investir à des taux plus élevés. 

Profile Risque-Rendement

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Source : Pictet Asset Management, du 30.12.2012 au 14.01.2019

Les performances sont  en euros nettes de frais de gestion, dividendes réinvestis et basées sur les valeurs liquidatives officielles.

La performance historique n’est pas représentative des performances futures. Les données relatives à la performance n’incluent ni les commissions, ni les frais prélevés lors de la souscription à des ou du rachat de parts. La valeur et les revenus d’un investissement peuvent fluctuer à la hausse ou à la baisse, et il est possible que les investisseurs ne récupèrent pas la totalité du montant initialement investi. 
Echelle de Risque = 2 (sur une échelle allant de 1-risque plus faible à 7-risque plus élevé) 
Pictet-EUR Short Term High Yield-I EUR : Frais courants = 0.73% (au 31.12.2018) | Frais de gestion réels: 0.45% | Frais d’entrée: jusqu’à 5% | Frais de sortie : jusqu’à 1%.

Recommandation: le fonds pourrait ne pas convenir aux investisseurs qui prévoient de retirer leur apport en moins d’un an. 
Le fonds peut être exposé aux risques matériels suivants qui ne sont pas reflétés de manière adéquate par l'indicateur synthétique de risques, et qui peuvent avoir un impact sur ses performances : risque lié aux instruments financiers dérivés, risque de liquidité,  risque opérationnel, risque de contrepartie, risque de contrepartie, l’impact des techniques financières, risques liés aux investissements sur les marchés émergents. Les facteurs de risque sont décrits dans le prospectus du fonds. Aussi n’est-il pas prévu de les reproduire ici dans leur intégralité. Ce fonds fait partie de la SICAV Pictet, une SICAV de droit luxembourgeois conforme aux dispositions UCITS. La société de gestion est Pictet Asset Management (Europe) SA, 15, avenue J.F. Kennedy, L-1855 Luxembourg.