I am Article Layout

Nu lezen: ESG en EMD - een langetermijnvisie



Selecteer uw beleggersprofiel:

Deze inhoud is uitsluitend bestemd voor een Adviseur en Institutionele Belegger.

Bent u een Particuliere Belegger?

Groene en duurzame obligaties in opkomende markten

Maart 2021

ESG en EMD - een langetermijnvisie

Beleggers met allocaties naar obligaties uit opkomende markten moeten nu begrijpen wat de werkelijke impact is op opkomende economieën van langetermijnfactoren zoals de klimaatverandering en de ontwikkeling van menselijk kapitaal.

01

Groene interesse

Overheden over de hele wereld haasten zich om de historisch lage financieringskosten te behouden door steeds langer lopende obligaties uit te geven – in de afgelopen jaren zijn Mexico en Argentinië er zelfs in geslaagd om obligaties met een looptijd van 100 jaar te verkopen. Dat brengt verschillende nieuwe uitdagingen met zich mee voor beleggers in vastrentende waarden. Vooral beleggers die in het bezit zijn van obligaties uit opkomende markten.

Obligatiehouders moeten niet alleen de gebruikelijke factoren op korte termijn afwegen, zoals politieke, economische en grondstoffencycli, maar moeten nu ook rekening houden met de impact van langetermijntrends zoals klimaatverandering en sociale ontwikkeling bij het kopen van staatsobligaties over dergelijke lange perioden. Beide kunnen de kredietwaardigheid grondig beïnvloeden.

Dit heeft geleid tot nieuwe manieren van denken over beleggen. Economische en financiële vooruitzichten moeten worden herzien met het oog op de klimaatdynamiek. Ondertussen zijn gemodelleerde gevolgen van klimaatverandering zelf onderhevig aan verwachtingen over toekomstige technologische veranderingen en de ontwikkeling van het politieke denken in deze landen. Er is alleen maar steeds meer beweging naarmate beleggers beseffen dat ze ook een rol te spelen hebben bij het vormgeven van het beleid van regeringen om hun economieën duurzaam en koolstofarm te maken.

Het probleem is complex. Maar niet onoverkomelijk.

De vergroening van obligaties van opkomende landen

In 2015 had ongeveer 17 procent van de obligaties in harde valuta uit opkomende markten een looptijd van 20 jaar of meer. Begin 2021 was dat aandeel gegroeid tot 27 procent. Zelfs obligaties in lokale valuta van opkomende markten, die doorgaans een kortere looptijd hebben, zijn opgeschoven in de looptijdcurve. In dezelfde periode was het percentage obligaties in lokale valuta met een looptijd van vijf jaar of langer met 11 procentpunten gestegen tot 58 procent.1

Die verschuiving weerspiegelt de groeiende vraag naar rendement van beleggers die snakken naar inkomsten. Tegelijkertijd erkennen obligatiehouders echter het belang van een langetermijnvisie op milieukwesties. Dat blijkt zowel uit de appetijt voor groene obligaties – kapitaal bestemd voor milieu- of klimaatgerelateerde projecten – als, meer in het algemeen, voor obligaties die binnen de milieu-, maatschappelijke en governancecriteria (ESG) vallen.

Overheden zijn blij dat ze aan die vraag kunnen voldoen. In toenemende mate erkennen zij de noodzaak om inspanningen te leveren in de strijd tegen de klimaatverandering, en aangezien opkomende economieën de helft van de wereldwijde productie uitmaken, spelen ze een belangrijke rol bij het behalen van de mondiale doelstellingen inzake broeikasgasemissies.

Afb. 1 - Duurzaam lenen
Uitgifte van groene, sociale en duurzame obligaties uit opkomende markten per type (miljard USD)
SDG issuance chart.png

Bron: Pictet Asset Management, Bloomberg. Gegevens per 22.01.2021.

In de vijf jaar tot eind 2020 is de jaarlijkse uitgifte van groene, sociale en duurzame obligaties door overheden van opkomende markten bijna verviervoudigd tot 6,2 miljard dollar.2 En de vraag neemt alleen maar toe. Zo behaalde Chili in de eerste weken van januari 70 procent van zijn verwachte obligatie-uitgifte van 6 miljard dollar voor 2021, allemaal in groene en sociale obligaties, en is het land van plan om de rest van het jaar alleen duurzame en groene obligaties uit te geven.3 In september 2020 werd Egypte de eerste regering in het Midden-Oosten die een groene obligatie uitgeeft. Het haalde 750 miljoen dollar op om groene projecten te financieren of te herfinancieren. Beleggers waren enthousiast – de obligatie werd vijf keer overtekend.4

Over het algemeen hebben deze obligaties een langere looptijd dan klassieke vastrentende effecten. Ongeveer 46 procent van de 36,8 miljard dollar aan uitstaande ESG-obligaties in lokale valuta uit opkomende markten hebben een looptijd van meer dan 10 jaar, terwijl dat voor ESG-obligaties in harde valuta uit opkomende markten 41 procent is van de 12,9 miljard dollar aan uitstaande obligaties. 5

Deze obligaties stellen beleggers in staat om de prestaties te volgen, terwijl groene agenda's overheden ook kunnen helpen om hun kredietrating te verbeteren. Vervolgens verhoogt dat de waarde van hun obligaties en worden obligatiehouders beloond.

In het algemeen leveren groene obligaties positieve feedback op. De toenemende volumes groene en duurzame obligaties benadrukken de bereidheid van beleggers om meer op lange termijn te denken bij het beleggen in opkomende markten. Tegelijkertijd worden overheden echter meer voor hun verantwoordelijkheid gesteld – om deze obligaties uit te geven, moeten overheden hun duurzaamheidskaders uitgebreider publiceren. Deze bijkomende verantwoordelijkheid helpt de politieke risico's te beperken die een belangrijke overweging zijn bij het beleggen in opkomende markten. Beleggers zullen echter de ontwikkelingen nauwkeurig moeten analyseren en opvolgen om ervoor te zorgen dat de opbrengsten naar behoren worden aangewend.

Groene obligaties zijn inderdaad de meest opwindende ontwikkeling op het gebied van financiering in opkomende markten sinds decennia en zullen naar onze mening een vergelijkbare impact hebben als de Brady-obligaties van de jaren 19806 – hoewel dit afhankelijk is van een betere openbaarmaking, monitoring en standaardisering binnen de sector van groene labels.

02

Klimaatverandering is belangrijk (vooral in opkomende markten)

Ondanks alle tot dusver uitgegeven groene staatsobligaties zal er veel meer geld moeten worden opgehaald om de klimaatverandering te beperken. Wereldwijd kost het volgens de Energy Transitions Commission tussen 1 en 2 duizend miljard dollar per jaar aan extra uitgaven om de opwarming van de aarde te beperken, ongeveer 1 tot 1,5 procent van het wereldwijde bbp.7 En een aanzienlijk deel van die kosten moet gedragen worden door opkomende economieën, niet in het minst omdat zij het meest te lijden zullen hebben.

Tegen het einde van deze eeuw zou de onverminderde klimaatverandering – die gepaard gaat met een opwarming van 4,3 °C boven het pre-industriële niveau – de economische productie per hoofd van de bevolking in belangrijke landen zoals Brazilië en India met meer dan 60 procent verminderen in vergelijking met een wereld zonder klimaatverandering, zo blijkt uit een  van de Smith School van Oxford University, gesponsord door Pictet.8 Wereldwijd zou het tekort 45 procent bedragen. 

Afb. 2 - Hun maturiteit tonen
Looptijdprofiel ESG-obligaties (miljard USD)
Maturity profile chart.png

Bron: Pictet Asset Management, Bloomberg. Gegevens per 22.01.2021.

Het beperken van de opwarming tot 1,6 °C zou deze impact sterk verminderen tot ongeveer 27 procent van de potentiële productie per hoofd van de bevolking voor de wereld als geheel, zij het met aanzienlijke verschillen tussen landen. Terwijl de inwoners van de tropische landen zwaar zouden worden getroffen door de gevolgen van droogte en veranderde regenpatronen, zouden de inwoners van de hoog gelegen landen, zoals Rusland, relatieve winnaars zijn, omdat de havens minder ijs te verwerken krijgen en meer gebieden opengesteld worden voor winningsindustrieën en landbouw. En hoewel China over het algemeen kleinere verliezen zou lijden dan gemiddeld, zouden zijn grote kustgebieden beschadigd worden als gevolg van de stijgende zeespiegel. 
03

Risico 's integreren

Naarmate deze gevolgen voelbaar worden, zullen beleggers steeds meer op hun hoede zijn voor kredietverlening aan kwetsbare landen. En de klimaatverandering heeft al een impact op de kredietratings van ontwikkelingslanden. In 2018 noemde ratingbureau Standard & Poor's het orkaanrisico toen het zijn ratingvooruitzichten voor de staatsobligaties uitgegeven door de Turks- en Caicoseilanden verlaagde. 9 

Volgens professor Cameron Hepburn, hoofdauteur van het Oxford-rapport kunnen beleggers verwachten dat klimaatgerelateerde gebeurtenissen, zoals droogte, hevige stormen en verschuivingen in neerslagpatronen, de productie en volatiliteit van de inflatie in opkomende economieën in de komende tien tot twintig jaar zullen opdrijven. 

Dat zou een aanzienlijke ommekeer betekenen voor de staatsobligaties uit opkomende markten. Sinds de eeuwwisseling is het relatieve groeipercentage en de volatiliteit van de inflatie tussen opkomende en ontwikkelde markten gehalveerd,10 wat op zijn beurt het risico voor beleggers heeft verminderd. Een toenemende economische volatiliteit zou leiden tot beoordelingen van hun soevereine risico's, wat hun kredietprofiel zou schaden. 

De klimaatverandering heeft al een impact op de kredietrating van ontwikkelingslanden.

Ander onderzoek van het Oxford-team benadrukt de keuzes die landen moeten maken om verder te bouwen aan een groenere economie.11

Bij Pictet Asset Management gebruiken we al een schat aan ESG-gegevens – van zowel externe als interne bronnen - als onderdeel van hoe we landen beoordelen. De milieufactoren die we monitoren, zijn onder andere luchtkwaliteit, blootstelling aan klimaatverandering, ontbossing en waterstress. Maatschappelijke dimensies omvatten onderwijs, gezondheidszorg, levensverwachting en wetenschappelijk onderzoek. En bestuur omvat elementen als corruptie, verkiezingsproces, stabiliteit van de regering, onafhankelijkheid van de rechterlijke macht en het recht op privacy. Samen wordt deze geaggregeerde score dan een van de zes pijlers in de landenrisico-index (CRI) van ons economisch team. 

04

Gelijke speelvelden

Wij zijn van mening dat ESG-overwegingen inefficiënt worden weerspiegeld in de activaprijzen van opkomende markten. Dat is een gevolg van het vroege stadium waarin de markt zich nog bevindt wat betreft begrip en toepassing van ESG-factoren en -analyse. Er is ook een gebrek aan consistente en transparante ESG-gegevens voor veel opkomende landen. We zijn van mening dat het gebruik van een ESG-score alleen gewoonweg niet volstaat. Door vanuit een duurzaam perspectief de fundamentals van opkomende markten te onderzoeken, kunnen we risico's beperken en beleggingskansen verkennen. We gebruiken onze eigen ESG-gegevens en -analyse en werken samen met emittenten van staatsobligaties om verandering op lange termijn te bewerkstelligen.

De opkomende economieën verschillen enorm in hun ontwikkelingsgraad. Dat bemoeilijkt de afweging door beleggers van hun ESG-prestaties – rijkere landen zijn immers beter in staat om de ESG-positieve beleidsbeslissingen te nemen die vaak hoge front-end kosten met zich meebrengen voor een groot aantal voordelen, zoals het stilleggen van kolenmijnen ten gunste van zonne-energie. 

Afb. 3 - BBP vs. ESG
Bbp per hoofd van de bevolking in vergelijking met ESG-scores
GDP vs ESG chart.png

*ESG-score wordt getransformeerd vanuit Maplecroft-gegevens. Het R-kwadraat van de trendlijn is 0,52.
Bron: Maplecroft, Bloomberg, Pictet Asset Management. Gegevens per 31.12.2020.

De eenvoudigste benadering van ESG toepassen – beleggen op basis van de ESG-rankings van landen – zou beleggers in vastrentende waarden weghouden uit de armste ontwikkelingslanden, zelfs als ze het juiste beleid voeren om hun ESG-positie te verbeteren. In plaats daarvan is het belangrijk voor beleggers om te erkennen wat mogelijk en haalbaar is voor armere landen en om financiering toe te wijzen binnen die beperkingen. Inzicht in de richting die landen uitgaan op het gebied van ESG is cruciaal voor het analyseren van hun vooruitzichten. 

Een oplossing die we bij Pictet AM gebruiken, is om ESG-criteria af te wegen tegen het bbp per hoofd van de bevolking van een land. In het kader van ons nieuwe scoresysteem doet Angola het bijvoorbeeld goed op deze aangepaste basis, ondanks een lage algemene rangschikking. En het omgekeerde geldt voor de lidstaten van de Samenwerkingsraad van de Arabische Golfstaten. 

05

Dynamische benaderingen

Hoe regeringen reageren op langetermijnproblemen zoals klimaatverandering of de uitdaging om hun menselijk kapitaal te ontwikkelen, zal van invloed zijn op het traject van hun economie en uiteindelijk een rol spelen in hun kredietratings. Die langetermijnbeslissingen worden alleen maar belangrijker, niet in het minst gezien de omvang van het begrotingsbeleid dat in de nasleep van de COVID-19-pandemie werd ingevoerd. Het volgen van deze uitgavenprogramma 's – bijvoorbeeld via het Oxford Economic Stimulus Observatory12 – wordt dan een belangrijke stap in het begrijpen van de ESG-trajecten die regeringen waarschijnlijk zullen volgen. 

Landen met een goed en degelijk gestructureerd beleid zullen hun kredietrating waarschijnlijk zien verbeteren, wat beleggers aantrekt en zo hun groene investeringsprogramma's financiert en uiteindelijk leidt tot een effectieve investeringscyclus.

06

Betrokken beleggers

Dat alles impliceert dat beleggers een actieve rol te spelen hebben – ze kunnen niet alleen passief investeren op basis van indexwegingen of louter reageren op beslissingen van beleidsmakers. De meest succesvolle beleggers zullen overheden helpen om de weg te vinden die hun kredietrating opkrikt, hen het meest toegang geeft tot de markt en de welvaart en het potentieel van de burgers verbetert.

Zoals bijvoorbeeld uitleggen hoe elektriciteit die wordt opgewekt door windturbines of zonne-energie op de lange termijn kostenefficiënter kan zijn als ze wordt gefinancierd door groene obligaties dan ogenschijnlijk goedkopere steenkool gewonnen uit een mijn die wordt betaald met conventionele obligaties met een hoger rendement. Of hoe investeringen in fossiele brandstoffen grote overbodige luxeartikelen kunnen zijn naarmate dit soort vervuilende activa door verschuivingen naar schonere energieproductie in moeilijkheden raken. Of dat onvoldoende investeren in onderwijs een valse economie is die er op lange termijn niet in zal slagen om het menselijk kapitaal optimaal te benutten en zo de nationale productie zal verlagen – iets wat we hebben besproken met de Zuid-Afrikaanse regering na onze ontmoetingen met onze lokale liefdadigheidspartners in het land.

Daarvoor heeft de Wereldbank in 2020 een tijdige gids opgesteld over hoe soevereine emittenten hun betrokkenheid bij beleggers inzake ESG-kwesties kunnen verbeteren.13 

De meest succesvolle beleggers zullen overheden helpen om de weg te vinden die hun kredietrating opkrikt.

Dat soort intensieve analyse - van macromodellen op lange termijn tot ontmoetingen met leiders van jeugdclubs in verarmde wijken - kan ook helpen om een volledig beeld te krijgen van wat er in een land gebeurt. Het hielp er bijvoorbeeld voor te zorgen dat we niet verrast waren door de verschuiving naar populisme in Argentinië vóór hun laatste verkiezingen en het stelde ons in staat om onze posities in het land af te bouwen.

Voor beleggers in opkomende markten is het moeilijk om ervoor te zorgen dat alles goed in elkaar past, vooral omdat alle aspecten voortdurend in beweging zijn, vaak gedreven door krachten die zich over tientallen jaren zullen ontwikkelen. Maar door gebruik te maken van het volledige scala aan analytische instrumenten, onafhankelijk onderzoek en degelijke feitenverzameling, is het mogelijk om een dieper en winstgevender inzicht in deze markten te krijgen dan gewoonweg kredietratings of indexwegingen te raadplegen. En tegelijkertijd moeten ze beleidsmakers aansporen om de duurzame initiatieven van hun land te promoten. Met een duurzame aanpak van groei en de uitgifte van daaraan verbonden obligaties kunnen opkomende economieën hun vooruitzichten fundamenteel verbeteren. Het heeft het potentieel om revolutionair te zijn voor opkomende markten en boeiend voor degenen onder ons die erin investeren.