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controllare la volatilità delle azioni

Qualche riflessione sui fondi azionari long/short

Giugno 2018

Steve Huguenin-Virchaux, Head of TR Equities Product Specialists

Poiché la volatilità sta aumentando sui mercati azionari, le strategie azionarie long/short possono aiutare gli investitori a continuare a generare rendimenti interessanti.

I mercati azionari globali paiono arrivati ad un punto di flessione. La crescita economica si sta stabilizzando, i tassi d’interesse sono in aumento e le valutazioni paiono tirate. Di conseguenza, dopo quasi un decennio di condizioni insolitamente favorevoli, i mercati mostrano segnali di un ritorno ad un comportamento più “normale”. Ciò potrebbe significare una maggiore volatilità e minori rendimenti dai principali mercati azionari in futuro.

È il tipo di contesto per cui è stato studiato l'approccio all'investimento azionario long/short (L/S). Tali strategie mirano a replicare i rendimenti dei mercati quando questi sono in crescita, ma a conservare il capitale quando il clima di investimento peggiora. Ciò perché possono assumere posizioni sia lunghe che corte sui titoli. In altre parole, possono investire in società con robuste prospettive di crescita, così come aprire posizioni corte su società considerate destinate ad un prolungato declino della redditività.

La capacità di una strategia L/S di mitigare la volatilità e limitare la portata delle perdite è particolarmente importante. Il potere dei rendimenti composti significa che, ad esempio, un calo del 25% nel valore degli investimenti richiede un successivo 33% di rialzo per recuperare del tutto il terreno perso.

Negli scorsi anni, la capacità di operare in questo modo è stata senza dubbio meno necessaria, considerati sia i rendimenti insolitamente elevati che la calma del mercato.

Tassi d’interesse artificialmente bassi uniti al quantitative easing su larga scala hanno tenuto sotto controllo la volatilità dei mercati, creando le condizioni perché i singoli titoli si muovessero al rialzo più o meno di pari passo gli uni con gli altri.

Ma abbiamo visto il valore dell'approccio L/S emergere all'inizio del 2018. A febbraio di quest'anno, l'S&P 500 ha sofferto una perdita massima di oltre il 10%, mentre l'HFRX Equity Hedge, che aggrega la performance delle strategie long/short, ha perso solo il 3,7%.

Crediamo che il crollo dei mercati di febbraio potrebbe essere un indicatore del tipo di volatilità che potrebbe presentarsi quando i mercati torneranno alla "normalità".

Storicamente, in simili periodi di turbolenza, gli investitori hanno ridotto l'esposizione azionaria e si sono rivolti alle obbligazioni. Ma oggi è meno probabile che una simile strategia possa funzionare: le obbligazioni paiono infatti aver perso parte dei loro benefici di diversificazione, avendo mostrato negli ultimi anni una tendenza a crescere e correggere all'unisono con le azioni.

Per contro, la correlazione dei rendimenti dei singoli titoli che compongono l'S&P 500 è ad un livello fra i minimi degli ultimi due decenni (si veda il grafico). Anche in Europa, per quanto leggermente maggiore, la correlazione è scesa a livelli che non si vedevano da anni. Questo è un contesto potenzialmente fertile per gli stock picker, in particolare per i gestori delle strategie long/short, che hanno la capacità di generare rendimento sia da titoli che hanno riportato performance robuste che da quelli che hanno riportato performance deboli.

opportunità nella divergenza
La correlazione dei titoli dell'S&P 500 con l'indice, rispetto alla media nel lungo termine
Correlation
Fonte: Datastream, Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo: 14.04.1999 – 02.05.2018.

Riteniamo che poiché le banche centrali ritirano gli stimoli monetari, questo periodo di elevata dispersione sia destinato a durare. E quando l'epoca dei finanziamenti a buon prezzo giungerà al termine, i fondamentali societari divergeranno: le società con una gestione scadente, modelli di business difettosi o margini ridotti faranno difficoltà a restare a galla, creando a loro volta più opportunità di vendite allo scoperto.

I gestori delle strategie long/short saranno così in grado di sfruttare al massimo le loro capacità di analisi bottom-up e di selezione titoli, generando extra rendimenti sia per i potenziali perdenti che per i potenziali vincitori.

Storicamente, i gestori delle strategie azionarie long/short tendevano a garantire maggiori extra rendimenti mensili medi rispetto al mercato in periodi di tassi d’interesse elevati e rendimenti obbligazionari maggiori, come indicato nel grafico sotto riportato. Ad esempio, quando il rendimento del Treasury decennale ha raggiunto il suo livello massimo (primo quintile), anche l'extra rendimento mensile medio dell'HFRI Equity Hedge Index relativo all'S&P 500 TR ha raggiunto il suo picco.

a braccetto con i rendimenti obbligazionari

Extra rendimenti mensili medi per le azioni long/short rispetto ai titoli dell'S&P 500 quando i rendimenti del Treasury a 10 anni sono in crescita

Performance long/short rispetto ai rendimenti obbligazionari
Extra rendimento mensile medio dell'HFRI Equity Hedge in USD rispetto all'S&P 500 Total Return presumendo un beta di 0,45 tra i due indici. Fonte: Bloomberg, Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo: 31.12.1989-30.04.2018. 

Riteniamo che le strategie degli Hedge Fund possano svolgere due ruoli in un portafoglio: possono servire da sostituti o da elementi diversificatori. Le strategie azionarie L/S possono essere un sostituto per alcune o tutte le allocazioni azionarie totalmente lunghe e migliorarne il profilo rischio/rendimento.

La nostra ricerca indica anche che durante i due principali momenti di mercato al ribasso degli ultimi 20 anni, ossia da gennaio 1999 a settembre 2002 e da ottobre 2007 a febbraio 2009 – i fondi azionari long/short hanno offerto agli investitori una protezione del capitale di gran lunga superiore.

Inoltre, a differenza di altre classi di attivi idonee alla diversificazione, come il settore immobiliare o il private equity, i portafogli azionari long/short investono in strumenti liquidi. E gli investitori possono essere ulteriormente protetti dal fatto che il contesto dei fondi comuni OICVM europei, che si presta bene alle strategie azionarie L/S, offre grande trasparenza e controllo normativo.

Nel complesso, quindi, riteniamo che le attuali condizioni di mercato richiedano un approccio più flessibile all'investimento azionario. Inserire prodotti long/short nell'ambito di una più ampia esposizione azionaria di portafoglio può offrire un certo livello di protezione dai rischi di ribasso, un'assicurazione che diventerà probabilmente ancora più importante quando i mercati diventeranno più turbolenti.